2024年三季报点评：线下销售承压，主品牌毛利维持稳定

线下销售承压，主品牌毛利维持稳定 挖掘价值投资成长 2024年10月31日 证券分析师：赵树理证书编号：S1160524090003证券分析师：韩欣证书编号：S1160524100003联系人：金叶羽电话：13913109863 公司发布2024年三季报，线下销售仍然承压。24Q3单季，公司实现营 收/归 母 净 利 润/扣 非 净 利 润38.9/2.7/2.4亿 元 ， 分 别 同 比-11.0%/-64.9%/-57.2%。24Q1-Q3公司合计实现营收/归母净利润/扣非净利润152.6/19.1/17.5亿元，分别同比-2.0%/-22.2%/-21.3%。分渠道看，24Q3公司线上/线下营收分别9.86/26.25亿元，同比+39.7%/-25.9%，线下销售仍然承压。 主品牌毛利率维持稳定，销售费用大幅提升下净利率下滑明显。24Q3单季公司实现综合毛利率45.2%，同比+0.37pcts。分品牌看，主品牌海澜之家系列在Q3单季的营收/毛利率为23.8亿元/42.4%，同比-26.6%/+0.08pct。团 购 品 牌/其 他 品 牌在24Q3的营 收 同 比-37.1%/+109.7%，毛利率同比+3.55/-3.76pcts，斯搏兹自24年4月末并表入对其他品牌的Q3数据影响较大。费用端，24Q3公司销售/管 理/研 发/财 务 费 用 率 分 别24.8%/6.62%/1.87%/-1.21%， 同 比+5.78/+0.29/+0.96/-1.64pct。我们认为销售费用率增加主要由于公司整体营收下滑而直营店等固定销售费用占比较大所致。24Q3单季公司 实 现 归 母 净 利 率/扣 非 归 母 净 利 率6.98%/6.18%， 分 别 同 比-10.70/-6.65pcts。 提前备货等增加存货，货币资金受分红等影响有所减少。截至24Q3公司的存货账面价值为123.34亿元，同比上升53.5%。我们认为一方面由于Q3销售下滑导致部分库存积压，同时由于2025年春节较2024年有所提前，公司或展开提前备货。此外，截至24Q3公司货币资金60亿元，同比减少近38亿元，我们认为主要由于公司针对2024中期分红较2023年增加，此外公司利用部分现金购买斯搏兹存货。 开设京东奥莱店拓宽获客渠道，控股斯搏兹发力运动品牌。海澜于2024年9月25日在海澜飞马水城开业了全国首家京东奥莱线下门店，将通过与京东的供应链协同打造低价优质、品类多元、上新快速的产品竞争力。后续还将打通京东线上，线上线下的整合将为公司拓展新的获客渠道和客源。此外，公司于24H1完成了对斯搏兹51%股权的收购，成为斯搏兹控股股东，发力运动品牌管理业务，并与阿迪达斯达成战略合作。今年斯搏兹业务将延伸至线下，未来基于阿迪达斯的品牌力以及海澜的渠道力，有望具备较大的发展潜力。 【投资建议】 公司通过自主孵化和收购的形式，逐步加强“多品牌、全品类、集团化”的战略布局，通过多个细分市场布局，实现了品牌定位、目标客群及产品设计等多方面的互补。尽管线下消费环境短期承压，但海外市场扩版图、开设奥莱拓渠道、收购斯搏兹发力运动品牌等皆为公司带来不同的成长新预期。我们预计公司2024-2026年归母净利为24.3/27.5/30.4亿元，同比-17.7%/+13.1%/+10.8%。对应EPS分别为0.51/0.57/0.63元/股，当前股价对应PE分别为14.4/12.8/11.5X。首次覆盖，给予“增持”评级。 【风险提示】 存货管理及跌价的风险：公司存货包含总部仓库的备货以及门店尚未实现销售的货品，由于主品牌产品销售两季，导致公司的存货规模较大，若市场环境发生变化或竞争加剧，将对公司存货管理不利； 品牌培育的风险：公司针对多个服装细分领域及生活家居领域推出多个子品牌，品牌前期推广费用较大，而后续发展仍然需要持续的资金投入，若后续品牌培育及运营未能满足消费者需求，将对公司营收不利； 市场增速放缓的风险：如未来国内经济增长承压，消费者预期收入下降，可能降低服饰消费的频次，进而对公司的经营业绩产生不利影响。 东方财富证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格 分析师申明： 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，本报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。 投资建议的评级标准：报告中投资建议所涉及的评级分为股票评级和行业评级（另有说明的除外）。评级标准为报告发布日后3到12 个月内的相对市场表现，也即：以报告发布日后的3到12个月内的公司股价（或行业指数）相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基准。其中：A股市场以沪深300指数为基准；新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以标普500指数为基准。 股票评级 买入：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅15%以上；增持：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于5%～15%之间；中性：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-5%～5%之间；减持：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-15%～-5%之间；卖出：相对同期相关证券市场代表性指数跌幅15%以上。 行业评级 强于大市：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅10%以上；中性：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-10%～10%之间；弱于大市：相对同期相关证券市场代表性指数跌幅10%以上。 免责声明： 本研究报告由东方财富证券股份有限公司制作及在中华人民共和国（香港和澳门特别行政区、台湾省除外）发布。 本研究报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。本研究报告是基于本公司认为可靠的且目前已公开的信息撰写，本公司力求但不保证该信息的准确性和完整性，客户也不应该认为该信息是准确和完整的。同时，本公司不保证文中观点或陈述不会发生任何变更，在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司会适时更新我们的研究，但可能会因某些规定而无法做到。除了一些定期出版的报告之外，绝大多数研究报告是在分析师认为适当的时候不定期地发布。 在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，也没有考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需求。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况，若有必要应寻求专家意见。本报告所载的资料、工具、意见及推测只提供给客户作参考之用，并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的的邀请或向人作出邀请。 本报告中提及的投资价格和价值以及这些投资带来的收入可能会波动。过去的表现并不代表未来的表现，未来的回报也无法保证，投资者可能会损失本金。外汇汇率波动有可能对某些投资的价值或价格或来自这一投资的收入产生不良影响。 那些涉及期货、期权及其它衍生工具的交易，因其包括重大的市场风险，因此并不适合所有投资者。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任，投资者需自行承担风险。 本报告主要以电子版形式分发，间或也会辅以印刷品形式分发，所有报告版权均归本公司所有。未经本公司事先书面授权，任何机构或个人不得以任何形式复制、转发或公开传播本报告的全部或部分内容，不得将报告内容作为诉讼、仲裁、传媒所引用之证明或依据，不得用于营利或用于未经允许的其它用途。如需引用、刊发或转载本报告，需注明出处为东方财富证券研究所，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。