整合中电科核心资产，积极布局卫星互联网+低空经济

普天科技：背靠强大股东资源，通信技术实力强劲。普天科技作为中电网通旗下唯一上市平台，通过多次资产重组，优质资产不断注入。①业务结构方面：公司的业务涵盖公网通信、专网通信、智慧应用和智能制造四大板块，凭借在PCB制造、5G应用等领域的技术优势，巩固在通信行业的领先地位。②管理及技术方面：公司通过实施长期股权激励计划，有效激发管理层活力并锁定核心人才，保障了持续的业绩增长，同时通过践行国企考核指标改革，优化资本回报，推动高质量发展。③财务方面：公司近期受专网通信项目延期和市场需求疲软以及竞争情况加剧影响，营收和利润有所下滑，24H1显示公司公网通信业务营收利润已经恢复增长，公司整体重新实现增长可期，同时公司期间费用控制能力保持稳定。 主营业务：三大行业前景广阔，技术积累铸造公司竞争优势。①专网通信：全球5G专网市场2021年为30.9亿美元，预计2030年将达到345.5亿美元，公司则凭借产品的高度定制化和卓越安全性，在轨道交通、能源电力和应急通信等细分市场中保持领先地位，为行业客户提供可靠的通信解决方案。②PCB制造：2023年全球PCB市场规模约为695亿美元，预计2028年将增长至904亿美元，公司作为国内最大的军用印制电路板制造商，公司凭借其高端PCB设计与生产能力，在军工和通信行业中占据重要地位，军用PCB制造的技术壁垒为其带来长期的市场优势。③5G公网通信：公司依托“一核两解”体系，积极推动5G网络规划和行业终端应用，助力5G在工业和消费领域的融合发展。 两大亮点：卫星互联网+低空经济，打造全新增长极。①6G卫星互联网：公司依托股东资源，在卫星互联网布局方面抢占先机，推动6G时代的通信变革，并通过战略合作和技术创新持续提升核心竞争力，抢占6G时代技术高点。②低空经济：作为“广东数字低空专业委员会”成员单位，公司以通信和导航技术优势积极参与低空智联网络建设，为低空飞行提供多网通信、融合导航、多源监视、智能服务等能力。同时，公司与西安电子科技大学达成战略合作，共建“西电-普天科技联合实验室”，以整合资源和技术优势，推进天地一体化泛在信息网络的发展，抢抓低空经济产业发展需求。 盈利预测、估值及投资评级：预计公司2024-2026年归母净利分别为0.95/1.81/2.60亿元，以2024年10月29日收盘价计算，对应PE分别为182.1x/95.3x/66.4x。普天科技专注信息通信技术，凭借多元业务布局与技术优势，抢占6G卫星互联网和低空经济新赛道，具备长期增长潜力；并且背靠中电网通资源，有望整合中电科核心资产，受益国企改革深化。首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示：宏观经济波动风险；政策风险；市场需求波动风险；技术迭代风险；市场竞争风险；研究报告中使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险。 一、普天科技：中电科旗下核心资产，通信技术实力强劲 1.1发展历程：中电网通旗下唯一上市平台，不断整合优质资产 普天科技：中国电子科技集团有限公司旗下的国有控股上市企业，作为中电网通唯一上市平台，市场地位独特。公司源自中国电子科技集团公司第七研究所的民品业务部门，2000年转制成立，2011年成功在深交所挂牌上市，当年营收突破10亿元；2017年，公司通过并购远东通信、中网华通、华通天畅、电科导航和东盟导航五家企业，完成重大资产重组。2019年，公司控股股东变更为中电网通，实际控制人仍为中国电子科技集团。2022年，公司正式更名为中电科普天科技股份有限公司，继续巩固其在通信行业的领先地位，营业收入突破70亿元。 图表1：普天科技发展历程 1.2股权结构：股权激励激发经营活力，考核指标改革增进股东回报 普天科技通过多次股权变更和优化，截止2024H1中国电科持股比例为35.40%。2017年12月20日，普天科技（原名杰赛科技）发行股份购买华通天畅等五家公司的股权，初步完成了股权整合。随后在2019年12月18日，公司进行了国有股份的无偿划转，将35.38%的股权划转至中电通信、中电电子科技集团公司第三十四研究所相关单位，进一步优化了股东结构。 最新一次股权变更发生在2021年12月31日，公司2.18%的股权无偿划转至电科投资。通过这四次股权变更，公司目前的股权结构已经趋于稳定，控股股东为中国电科，持股比例为35.40%，实控人控股比例较高，公司控制权较为稳定，为公司平稳发展奠定基础。 图表2：普天科技股权变更历史 公司控股股东中电网通整合五个通信研究所，拥有强大的科研和生产能力，科技人员占比高，具备多个国家级研究中心和实验室资质。中电网通成立于2017年9月，集团由中国电子科技集团授权托管，包含五个通信研究所（第七研究所、第三十四研究所、第三十九研究所、第五十研究所和第五十四研究所）及其相关企业。中电网通现有在职员工超过18000人，其中科技人员约11000人，包括1名中国工程院院士、7名集团首席科学家、7名首席专家，以及90余名省部级以上技术专家。此外，集团还设有2个博士后工作站、2个国家级工程研究中心和2个国家级重点实验室，拥有军用校准和测试实验室的认可以及国家合格评定认可委员会的实验室认可资质，具备完善的研究、设计、试制、生产、试验和检测认证能力。 中电网通主营业务涵盖军工电子、民用产业和国际业务。在军工电子领域，涉及军事通信、测控、卫星导航定位及通信与网络对抗等专业领域。在民用产业方面，集团建立了以通信系统与网络、卫星导航与位置服务、共用基础产品和高端服务为主的产业板块体系，在我国卫星通信领域具备强大的实力。 图表3：中电网通旗下组织结构 中电网通凭借其丰富的卫星互联网和低空通信产业资源，形成了强大的技术储备。集团下属多家研究所及控股公司，专注于卫星通信、光通信系统以及相关应用技术的研发，涵盖军事和民用领域。这些资源与技术的积累，使中电网通在行业内具备了显著的竞争优势，为唯一上市公司平台普天科技在相关领域的发展形成助力。 图表4：中电网通旗下公司一览 公司自2020年5月启动为期十年的股权激励计划，推动公司长期保持经营活力，激发管理层积极性。该计划的考核内容指标净资产收益率、净利润复合增长率以及经济增加值改善等关键指标，并且公司的经营指标对标行业内上市企业75分位水平，对标企业包括超讯通信、武汉凡谷、奥维通信、吉大通信等11家综合实力、盈利能力、资产规模和公司类似的企业。激励计划的解锁条件将逐年提高，确保公司业绩的持续增长和管理层保持经营活力。 图表5：公司股权激励计划 公司的长期股权激励计划涵盖范围广，有助于锁定核心员工，降低关键人才的离职率。公司的长周期股权激励计划覆盖了四位公司高层管理人员，授予比例共计5.26%，中层管理、技术和业务骨干群体（共217人）的限制性股票份额占总授予量的76.74%，激励范围较广充分体现了公司通过长期激励来巩固大多数关键员工的战略目标。 图表6：公司股权激励计划涵盖人员 普天科技通过践行改革后的国企考核指标，提升竞争力和股东回报，推动高质量发展。国企考核指标的改革是为了提升企业经营效率和企业核心竞争力，普天科技作为一家国有企业，践行国企考核指标的过程也是加强自身竞争力，提升股东回报的过程。党的二十大提出，高质量发展是建设社会主义现代化国家的首要任务，强调深化国资国企改革，优化国有经济布局，增强企业竞争力。中央经济工作会议进一步明确了发展必须是高质量发展，并提出深化国资国企改革，加快建设世界一流企业。为贯彻这些精神，国资委对中央企业的经营指标进行了优化，将“两利四率”调整为“一利五率”，以推动企业实现高质量发展。 图表7：我国当前国企考核体系 国资委将国企考核指标从“两利四率”调整为“一利五率”的核心目的是提升国企的经营效率和资本回报，推动高质量发展。通过用净资产收益率替换净利润指标，关注资本回报能力；用营业现金比率替换营业收入利润率，强调现金流安全和可持续投资。同时，保留资产负债率、研发投入强度和劳动生产率指标，限制盲目扩张，鼓励创新，提升效率，让企业的长期健康发展。 图表8：国资委考核指标调整考虑因素 1.3主营业务：移动通信经验丰富，技术积累推动创新 普天科技的业务领域涵盖了公网通信、专网通信、智慧应用和智能制造四大板块。公网通信方面，公司提供咨询设计、5G行业应用和工程总承包等服务，致力于为客户构建高效的通信网络。专网通信领域，普天科技业务广泛，包括轨道交通、能源电力、应急管理等，为行业提供定制化的通信解决方案。 智慧应用，涉及智慧公安、智慧水务、智慧燃气、智慧园区等，旨在通过信息化手段助力各行业实现智慧化升级。智能制造领域，普天科技拥有PCB设计与制造的专业能力，为各行业提供高质量的智能化制造服务。 图表9：普天科技业务体系 营业收入来源于三个细分行业——专网通信、公网通信系统和高端装备制造。 专网通信系统（24H1收入占比40%）：收入在2023年为27.71亿元，2024H1为9.84亿元，占据了公司收入的最大份额。专网通信业务毛利率较为稳定，维持在15%左右，2024年上半年毛利率为14.97%。 公网通信系统（24H1收入占比33%）：收入保持相对稳定，2023年为14.92亿元，2024年上半年为8.02亿元。公网通信业务毛利率承压明显，24年上半年毛利率为11.49%。 高端装备制造（24H1收入占比27%）：2023年的收入为12.00亿元，而在2024年上半年为6.51亿元。高端装备制造是公司毛利率最高的业务板块，近两年毛利率维持在30%左右，2024年上半年为29.08%。 图表10：2021-2024H1公司各细分业务营业收入（单位：亿元） 图表11：2021-2024H1公司各细分业务毛利率 公司凭借多年移动通信经验，布局数字经济和6G等新兴产业，致力于成为ICT融合服务的领导者。公司的业务优势主要体现在深耕移动通信领域20年的丰富经验，涵盖2G、3G、4G、5G等移动通信网络的建设。同时，公司积极布局数字经济、6G、卫星互联网等新兴产业，拓展信息通信融合服务。作为服务国家网信体系的重要力量，公司紧跟科技发展趋势，加快高端PCB、恒温晶振、北斗终端等产品的创新迭代，愿景是在数字时代成为ICT融合服务的领导者。 图表12：普天科技具备业务、整合、技术、平台、资质五大优势 公司管理团队具备深厚的技术背景和丰富的行业经验，强大的研发能力和创新文化为公司的持续发展和竞争力提供了保障。公司管理团队成员多为国内知名高校毕业，包括西安电子科技大学、四川大学、通信测控技术研究所等，涵盖了通信、电子工程等多个领域。多位高管拥有高级工程师职称，在中国电子科技集团及其他通信行业的核心企业中担任过重要职务，积累了丰富的技术与管理经验。高管团队构成体现了公司在高端技术领域的雄厚积累，彰显了公司注重技术研发和创新的企业文化，为公司的持续发展提供了坚实保障。 图表13：普天科技具管理团队情况 截至2023年，公司及其子公司共申请专利94项，其中发明专利达到82项，并获得授权102项，其中发明专利授权85项。专利的积累不仅体现了公司在技术创新方面的积极投入，也反映了其在行业中的竞争力，展示了公司在科技进步和产品研发方面的雄厚积累。 图表14：普天科技部分专利 1.4财务分析：三大业务助力营收增长，管理优化驱动公司持续发展 2023年以来公司营业收入因专网通信项目延期和智能制造市场需求疲软，有所承压。公司2019年营业收入为62.26亿元，逐年稳步增长至2022年的70.76亿元，2023年公司收入下降至54.63亿元，2024年上半年营业收入为24.37亿元，同比下降6.41%。公司收入下降主要原因为专网通信业务受客户资金紧张影响，项目招标和支付延迟导致多个项目延期。 2023年以来公司受客户需求疲软和市场竞争加剧的影响，归母净利润出现下滑。公司2019年至2022年归母净利润实现了持续增长，2019年为0.37亿元，到2022年增加至2.13亿元。2023年的净利润下降至0.