Q3单季度利润承压，存储价格下行驱动业绩回暖

股票研究/2024.10.29 Q3单季度利润承压，存储价格下行驱动业绩回暖传音控股(688036) 电子元器件/信息科技 评级：增持 舒迪(分析师) 文紫妍(分析师) 段笑南(研究助理) 021-38676666 021-38038321 021-38031382 上次评级:增持 目标价格：123.60 上次预测:123.60 shudi@gtjas.comwenziyan@gtjas.comduanxiaonan029904@gtjas.com 登记编号S0880521070002S0880523070001S0880124070028 本报告导读： 公司业绩基本符合预期，美联储降息趋稳有望收窄汇兑损失，存储价格下行提升盈利空间，非洲智能机渗透率增长及拉美地区份额提升驱动未来成长。 投资要点： 维持“增持”评级，维持目标价123.60元。考虑到海外手机市场竞争日趋激烈，公司市场拓展速度或有所放缓，下调2024/2025/2026年EPS为4.60/5.20/6.33元（前值为4.93/6.18/7.19元）。参考可比公 司估值（2025年PE为23.03X），基于传音海外龙头地位，维持目标价至123.60元，对应2025年PE为23.77X。 Q3业绩基本符合预期，利润略有承压。公司24Q3收入达166.93亿 元，同比-7.22%，环比-2.46%；Q3归母净利润达10.51亿元，同比 -41.02%，环比-14.21%；扣非净利润8.20亿元，同比-52.72%，环比 -23.65%。公司利润承压主要系：（1）部分市场竞争激烈，公司份额 当前价格：89.53 交易数据 52周内股价区间（元）73.84-172.54 总市值（百万元）102,096 总股本/流通A股（百万股）1,140/1,140 流通B股/H股（百万股）0/0 资产负债表摘要(LF) 股东权益（百万元）18,692 每股净资产（元）16.39 市净率（现价）5.5 净负债率-104.36% 52周股价走势图 有所下滑；（2）2023Q4以来存储价格持续增长，24Q3公司毛利率传音控股上证指数 21.72%，同比-3.49pct；（3）9月份美联储超预期降息以及央行发布 降准降息等政策提振国内经济预期，导致美元兑人民币汇率大幅贬值。公司产品主要以美元计价，24Q3财务费用率同比+1.17pct。 美联储降息趋稳收窄汇兑损失，存储价格下行助力毛利改善。10月 23日美联储公布的褐皮书显示，9月初以来美国通胀水平继续保持 温和。预计美联储后续将减小降息幅度。根据芝加哥商品交易所美联储观察工具，11月份降息25BP概率约90%。24年10月美元兑人民币汇率由7.01提高至7.13，24Q4公司汇兑损失有望收窄。根据TrendForce，预计24Q4LPDDR4X价格环比降5~10%，UFS环比降8~13%，有望带动公司毛利改善。 成长空间仍在，看好非洲智能机渗透率提高及拉美地区市占率增长。根据GSMA，2023-2030年撒哈拉以南非洲智能手机渗透率将由55%增长至86%。根据Wind，2023年撒哈拉以南非洲人口数量 为12.42亿，基于此估算可得智能手机增量达3.85亿部。根据Canalys，2024Q2传音在拉美市场份额为9.55%。2022年拉美及加勒比地区贫困率为29%，存在较大中低端手机市场空间，公司有望凭借高性价比，驱动渗透率持续提高。 风险提示。美元兑人民币大幅贬值；拉美地区市场拓展不及预期 31% 21% 11% 1% -9% -19% 2023-102024-022024-06 升幅(%) 1M 3M 12M 绝对升幅 -4% 13% -1% 相对指数 -12% -2% -11% 相关报告 股票研 究 公司更新报 告 证券研究报 告 财务摘要（百万元） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入 46,596 62,295 68,484 75,879 84,754 (+/-)% -5.7% 33.7% 9.9% 10.8% 11.7% 净利润（归母） 2,484 5,537 5,243 5,925 7,222 (+/-)% -36.5% 122.9% -5.3% 13.0% 21.9% 每股净收益（元） 2.18 4.86 4.60 5.20 6.33 净资产收益率(%) 15.7% 30.7% 23.6% 23.5% 25.1% 市盈率(现价&最新股本摊薄） 41.11 18.44 19.47 17.23 14.14 财务预测表 资产负债表（百万元）2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 利润表（百万元） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 货币资金9,215 12,599 17,768 17,743 24,027 营业总收入 46,596 62,295 68,484 75,879 84,754 交易性金融资产 7,622 13,519 16,110 19,301 23,194 营业成本 36,659 47,063 53,490 59,501 65,886 应收账款及票据 1,287 1,965 6,658 7,377 7,063 税金及附加 123 249 196 240 283 存货 6,084 10,443 22,287 21,486 18,302 销售费用 3,622 4,893 5,273 5,691 6,357 其他流动资产 1,201 1,606 3,060 3,009 3,373 管理费用 1,268 1,507 1,575 1,669 1,865 流动资产合计 25,410 40,132 65,884 68,917 75,958 研发费用 2,078 2,256 2,328 2,504 2,543 长期投资 448 430 573 645 710 EBIT 3,060 6,445 6,176 6,901 8,476 固定资产 822 3,065 2,710 2,355 1,998 其他收益 460 425 555 627 655 在建工程 1,586 1 1 0 0 公允价值变动收益 -71 -68 0 0 0 无形资产及商誉 470 509 524 536 546 投资收益 -85 195 0 0 0 其他非流动资产 2,111 1,985 2,212 2,235 2,276 财务费用 -128 -176 -179 -263 -247 非流动资产合计 5,438 5,989 6,018 5,770 5,530 减值损失 -245 -307 0 0 0 总资产 30,847 46,121 71,902 74,687 81,488 资产处置损益 0 -1 0 0 0 短期借款 1,235 1,512 2,015 2,348 2,720 营业利润 3,032 6,747 6,355 7,164 8,722 应付账款及票据 8,058 19,142 37,146 36,362 38,434 营业外收支 -39 -32 0 0 0 一年内到期的非流动负债 70 324 577 577 577 所得税 527 1,127 1,112 1,239 1,500 其他流动负债 2,024 2,920 5,615 5,739 6,383 净利润 2,467 5,587 5,243 5,925 7,222 流动负债合计 11,386 23,898 45,353 45,026 48,114 少数股东损益 -17 50 0 0 0 长期借款 250 247 329 439 502 归属母公司净利润 2,484 5,537 5,243 5,925 7,222 应付债券 0 0 0 0 0 租赁债券 150 171 228 267 306 主要财务比率 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 其他非流动负债 3,196 3,628 3,672 3,672 3,672 ROE(摊薄,%) 15.7% 30.7% 23.6% 23.5% 25.1% 非流动负债合计 3,596 4,046 4,229 4,378 4,480 ROA(%) 7.9% 14.5% 8.9% 8.1% 9.2% 总负债 14,982 27,944 49,582 49,404 52,594 ROIC(%) 14.4% 26.2% 20.0% 19.7% 21.3% 实收资本(或股本) 804 807 1,140 1,140 1,140 销售毛利率(%) 21.3% 24.5% 21.9% 21.6% 22.3% 其他归母股东权益 15,015 17,249 21,058 24,021 27,632 EBITMargin(%) 6.6% 10.3% 9.0% 9.1% 10.0% 归属母公司股东权益 15,819 18,055 22,199 25,161 28,772 销售净利率(%) 5.3% 9.0% 7.7% 7.8% 8.5% 少数股东权益 46 122 122 122 122 资产负债率(%) 48.6% 60.6% 69.0% 66.1% 64.5% 股东权益合计 15,865 18,177 22,320 25,283 28,894 存货周转率(次) 5.4 5.7 3.3 2.7 3.3 总负债及总权益 30,847 46,121 71,902 74,687 81,488 应收账款周转率（次） 37.0 38.3 15.9 10.8 11.7 总资产周转周转率（次） 1.5 1.6 1.2 1.0 1.1 现金流量表（百万元） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 净利润现金含量 0.8 2.1 1.6 1.0 1.9 经营活动现金流 1,979 11,890 8,220 5,924 13,619 资本支出/收入 1.8% 1.3% 0.1% 0.1% 0.1% 投资活动现金流 -2,032 -6,134 -2,814 -3,378 -4,090 EV/EBITDA 16.96 14.98 13.25 11.99 9.22 筹资活动现金流 -815 -3,390 -99 -2,571 -3,244 P/E(现价&最新股本摊薄) 41.11 18.44 19.47 17.23 14.14 汇率变动影响及其他 134 17 -138 0 0 P/B(现价) 6.45 5.65 4.60 4.06 3.55 现金净增加额 -733 2,383 5,170 -25 6,284 P/S(现价) 2.19 1.64 1.49 1.35 1.20 折旧与摊销 267 315 426 435 438 EPS-最新股本摊薄(元) 2.18 4.86 4.60 5.20 6.33 营运资本变动 -1,067 5,888 2,706 -528 5,850 DPS-最新股本摊薄(元) 1.27 4.24 1.50 2.60 3.17 资本性支出 -836 -803 -100 -102 -111 股息率(现价,%) 1.4% 4.7% 1.7% 2.9% 3.5% 数据来源：Wind，公司公告，国泰君安证券研究 表1：可比公司估值表（收盘价参考2024年10月28日） 小米集团- （元） 2024E 2025E 2026E 2024E 2025E 2026E 1810.HK W 25.5 0.68 0.83 1.03 34.54 28.29 22.81 300866.SZ 安克创新 84.51 3.71 4.46 5.31 22.80 18.96 15.91 002351.SZ 漫步者 14.96 0.58 0.68 0.81 25.84 21.87 18.37 平均值 27.73 23.03 19.03 证券代码公司名称收盘价 EPS（元/股）PE 数据来源：Wind，国泰君安