2024年三季报点评：Q3收入符合预期，客户多点发力引领行业

股票研究/2024.10.29 Q3收入符合预期，客户多点发力引领行业华利集团(300979) 纺织服装业/可选消费品 ——2024年三季报点评 刘佳昆(分析师)曹冬青(分析师) 021-380381840755-23976666 liujiakun029641@gtjas.comcaodongqing026730@gtjas.co m 登记编号S0880524040004S0880524080001 本报告导读： Q3收入符合预期，多数客户表现亮眼、Adidas未来值得期待，未来两年为投产大年、侧面反映订单展望乐观。 投资要点： 投资建议：公司订单景气度较高，客户多点发力增长可期，后续展望乐观，扩产计划积极。考虑到所得税率受分红力度加大影响提升经营向好情况下公司计提更多奖金带动管理费用率提升，我们下修 2024-26年EPS预测为3.28/3.88/4.54元（调整前分别为3.38/3.95/4.60元）。考虑到公司为全球运动鞋制造龙头，业绩成长性及确定性较强给予2025年高于行业平均的21倍PE，上调目标价至81.4元，维持“增持”评级。 Q3收入利润符合预期。Q3公司收入为60.4亿元，同比增长18.5% 归母净利为9.6亿元，同比增长16.1%；毛利率为27.0%，同比提升 评级：增持 上次评级: 增持 目标价格： 81.40 上次预测: 74.33 当前价格： 69.33 交易数据52周内股价区间（元） 46.01-78.50 总市值（百万元）80,908 总股本/流通A股（百万股）1,167/1,167 流通B股/H股（百万股）0/0 资产负债表摘要(LF) 每股净资产（元）13.17 股东权益（百万元）15,374 净负债率-40.71% 市净率（现价）5.3 52周股价走势图 0.5pct，环比略有下降，主要因为新工厂爬坡、越南盾略有升值；净华利集团深证成指 利率为16.0%，同比下降0.3pct。量价拆分俩看，Q3销量0.55亿双 同比增长22%，人民币ASP为110元，同比下降3%，单价变化和产品结构客户结构以及人民币升值有关。 需求端：多数客户表现亮眼、Adidas未来值得期待。Q3多家客户 增长亮眼，CR5占比下降，优质新客户持续放量。Adidas极具潜力 Q3已经确认收入，但金额尚小，2024年还处于准备阶段，我们预计2025年起有望放量。考虑到Adidas供应链中裕元一家独大，其余供应商体量偏小、竞争力有限，我们预计未来华利有望取得第一梯队供应商地位。此外，Nike订单延续稳健，其自身经营波动无碍华利订单增长；Deckers自身增长强劲，FY2025Q2财报上修全年收入指引，华利作为其核心供应商，预计订单增长亮眼。 供给端：未来两年为投产大年、侧面反映订单展望乐观。越南新工 厂2024年9月末投产，截至9月底公司整体员工人数环比2024H1 增加1.5万人至17万人，反映出增产意愿强烈。公司计划2025-2026年投产5个以上工厂，主要位于印尼，除Nike外基本均会有新工厂，侧面反映公司对未来订单展望乐观，尤其对于Adidas产能规划较大。 风险提示：下游需求不及预期，产能扩张不及预期 59% 43% 28% 12% -4% -20% 2023-102024-022024-06 升幅(%) 1M 3M 12M 绝对升幅 2% 20% 34% 相对指数 -10% -5% 24% 相关报告 订单景气度较高，扩产计划积极2024.08.23 H1收入超预期，订单趋势向好2024.08.06Q1收入利润均超预期，看好订单恢复势头2024.04.26 股票研 究 公司更新报 告 证券研究报 告 2023年龙头韧性凸显，看好2024年业绩表现 2024.04.12 财务摘要（百万元） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入 20,569 20,114 24,211 27,769 31,877 (+/-)% 17.7% -2.2% 20.4% 14.7% 14.8% 净利润（归母） 3,228 3,200 3,833 4,525 5,297 (+/-)% 16.6% -0.9% 19.8% 18.1% 17.1% 每股净收益（元） 2.77 2.74 3.28 3.88 4.54 净资产收益率(%) 24.5% 21.2% 22.4% 23.1% 23.4% 市盈率(现价&最新股本摊薄） 25.06 25.28 21.11 17.88 15.28 2023年业绩略超预期，期待2024年稳健增长 2024.03.16 财务预测表 资产负债表（百万元）2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 利润表（百万元） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 货币资金3,620 3,879 8,700 9,689 11,949 营业总收入 20,569 20,114 24,211 27,769 31,877 交易性金融资产 1,995 2,342 2,342 2,342 2,342 营业成本 15,250 14,967 17,903 20,480 23,448 应收账款及票据 3,115 3,765 3,361 4,007 4,598 税金及附加 3 5 5 6 6 存货 2,464 2,741 3,431 3,796 4,240 销售费用 77 70 85 97 112 其他流动资产 310 390 590 641 690 管理费用 772 689 968 1,055 1,179 流动资产合计 11,504 13,118 18,423 20,475 23,819 研发费用 291 309 339 389 446 长期投资 0 0 0 0 0 EBIT 3,948 3,921 4,794 5,632 6,583 固定资产 3,655 3,814 4,246 4,555 4,743 其他收益 5 1 2 3 3 在建工程 566 982 1,062 1,142 1,222 公允价值变动收益 24 -6 0 0 0 无形资产及商誉 437 685 642 600 557 投资收益 68 52 48 56 64 其他非流动资产 944 848 997 997 997 财务费用 -65 -89 -40 -75 -97 非流动资产合计 5,601 6,329 6,946 7,293 7,518 减值损失 -232 -154 -152 -152 -152 总资产 17,105 19,447 25,369 27,769 31,337 资产处置损益 0 0 -1 -1 -2 短期借款 683 733 800 800 800 营业利润 4,105 4,056 4,849 5,722 6,695 应付账款及票据 1,502 1,793 2,735 2,958 3,257 营业外收支 -15 -20 -15 -15 -15 一年内到期的非流动负债 50 58 44 44 44 所得税 862 836 1,001 1,182 1,383 其他流动负债 1,507 1,585 4,204 3,835 4,126 净利润 3,228 3,200 3,833 4,525 5,297 流动负债合计 3,743 4,169 7,783 7,637 8,227 少数股东损益 0 0 0 0 0 长期借款 0 0 0 0 0 归属母公司净利润 3,228 3,200 3,833 4,525 5,297 应付债券 0 0 0 0 0 租赁债券 109 107 107 107 107 主要财务比率 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 其他非流动负债 58 54 400 400 400 ROE(摊薄,%) 24.5% 21.2% 22.4% 23.1% 23.4% 非流动负债合计 167 162 507 507 507 ROA(%) 19.4% 17.5% 17.1% 17.0% 17.9% 总负债 3,910 4,331 8,290 8,144 8,734 ROIC(%) 22.2% 19.4% 21.1% 21.7% 22.2% 实收资本(或股本) 1,167 1,167 1,167 1,167 1,167 销售毛利率(%) 25.9% 25.6% 26.1% 26.2% 26.4% 其他归母股东权益 12,028 13,942 15,905 18,450 21,429 EBITMargin(%) 19.2% 19.5% 19.8% 20.3% 20.7% 归属母公司股东权益 13,195 15,109 17,072 19,617 22,596 销售净利率(%) 15.7% 15.9% 15.8% 16.3% 16.6% 少数股东权益 0 7 7 7 7 资产负债率(%) 22.9% 22.3% 32.7% 29.3% 27.9% 股东权益合计 13,195 15,116 17,079 19,624 22,603 存货周转率(次) 5.9 5.8 5.8 5.7 5.8 总负债及总权益 17,105 19,447 25,369 27,769 31,337 应收账款周转率（次） 7.3 5.8 6.8 7.5 7.4 总资产周转周转率（次） 1.2 1.1 1.1 1.0 1.1 现金流量表（百万元） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 净利润现金含量 1.1 1.2 2.1 0.9 1.1 经营活动现金流 3,503 3,694 7,903 4,258 5,859 资本支出/收入 8.1% 5.7% 5.4% 4.7% 4.1% 投资活动现金流 -2,025 -1,821 -1,413 -1,261 -1,253 EV/EBITDA 13.62 12.18 13.01 10.96 9.13 筹资活动现金流 -2,723 -1,963 -1,662 -2,008 -2,346 P/E(现价&最新股本摊薄) 25.06 25.28 21.11 17.88 15.28 汇率变动影响及其他 188 26 -6 0 0 P/B(现价) 6.13 5.35 4.74 4.12 3.58 现金净增加额 -1,057 -63 4,820 989 2,261 P/S(现价) 3.93 4.02 3.34 2.91 2.54 折旧与摊销 742 877 831 953 1,075 EPS-最新股本摊薄(元) 2.77 2.74 3.28 3.88 4.54 营运资本变动 -417 -450 2,924 -1,361 -645 DPS-最新股本摊薄(元) 1.20 1.20 1.44 1.70 1.99 资本性支出 -1,669 -1,152 -1,316 -1,316 -1,317 股息率(现价,%) 1.7% 1.7% 2.1% 2.4% 2.9% 数据来源：Wind，公司公告，国泰君安证券研究 EPS PE 2024E 2025E 2026E 2024E 2025E 2026E 2313.HK 申洲国际 HKD 61.7 4.18 4.73 5.31 15 13 12 2331.HK 李宁 HKD 15.88 1.33 1.48 1.63 12 11 10 2020.HK 安踏体育 HKD 86.65 5.21 5.36 6.02 17 16 14 平均 14 13 12 300979.SZ 华利集团 CNY 69.33 3.38 3.95 4.60 21 18 15 表1：可比公司估值表 代码简称货币股价 数据来源：Wind，国泰君安证券研究。（注：收盘价截至2024年10月28日） 本公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格 分析师声明 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻 辑基