宏观经济点评：利润走弱，但更应关注10月消费品显著放量

2024年10月28日 宏观研究团队 利润走弱，但更应关注10月消费品显著放量 ——宏观经济点评 何宁（分析师）陈策（分析师） hening@kysec.cn 证书编号：S0790522110002 chence@kysec.cn 证书编号：S0790524020002 相关研究报告 《黄金价格再创历史新高—宏观周报》-2024.10.27 《财政支出显著加快—宏观经济点评》-2024.10.26 《一线城市地产成交同比延续高增—宏观周报》-2024.10.20 事件：2024年1-9月全国规模以上工业企业利润累计同比-3.5%，前值0.5%；营业收入累计同比2.1%，前值2.4%。 价格和费用拖累叠加人民币升值，9月工业企业利润大幅走弱 2024年9月营收当月同比约为-0.0%、较前值回升了0.9个百分点；9月利润总 额当月同比为-27.1%，连续2个月大幅下滑。拆分来看（利润增速=工业增加值 *PPI*利润率同比），量（工业增加值）的贡献小幅回升，价（PPI）负贡献扩大，利（利润率同比）为最大拖累项，由8月的-17.8%进一步降至-24.0%。此外，9月人民币汇率较2023年同期升值了1.5%，或一定程度上削弱汇率敏感行业的利润表现，体现为计算机通信电子、造纸等利润大幅下滑。 利润格局：公用事业占比延续提升 1、利润占比来看：1-9月上游采掘加工、中游设备、下游消费、公用事业的ttm 利润占比分别为32.8%、31.5%、26.4%、9.3%，较前值变动了-0.2、0、0、+0.2 个百分点。 2、利润增速来看：上游、下游边际回落较多。上游利润降幅扩大，1-9月利润累计同比下滑了4.1个百分点至-14.3%，行业层面黑色冶炼、有色冶炼、化学纤 维较前值分别下滑了40.1、26.2、11.7个百分点；中游利润累计同比降至-0.5%，计算机通信电子、金属制品、交运设备制造明显走弱，值得一提的是电气机械回升了4.0个百分点至-7.2%，或受益于消费品以旧换新明显放量（家电为电气机械子行业）；下游利润累计同比放缓了5.9个百分点至1.2%，其中造纸、农副食品、印刷、茶酒饮料边际回落较多。 库存周期：10月消费品以旧换新有望显著放量，全年社零增速或升至4% 1、库存周期仍不明朗，或缓步转向主动补库。9月名义库存向下、实际库存向 上，销售增速处于低位导致库销比小幅上行；结合9月工业生产和制造业PMI见底回升，可能描绘了“企业预期需求改善、扩大生产、缓步走向主动补库”的姿态。 2、增量内需来看，10月消费品有望明显放量。家电：根据商务部数据，截至9 月29日消费者购买家电711万台、带动销售额335亿元，9月30日至10月24 日消费者购买家电1273.3万台、带动销售额578.4亿元，推算10月当月家电以旧换新有望2倍于9月；汽车：以当前速率预计全年报废更新申请或达232-262万份，按2024年上半年零售均价的17.2万元/辆，则对汽车零售的拉动有望上调至4156-4699亿元。需要注意的是，以上均为总体拉动而非边际拉动，不可直接 用于测算对社零和GDP的提振作用。 3、消费品以旧换新提振下，预计1-12月社零累计同比有望升至4.0%左右。我 们进一步测算，8至9月家电、文化用品、家具、汽车四大行业的边际增量约807亿元，同期中央财政发放家电补贴64.03亿元，假设家电占总补贴比重20%-25%，则中央财政资金的边际拉动倍数=807/(64.04/家电补贴占比)约为2.5-3.2倍，推算Q4剩余财政资金有望拉动社零3000-4000亿元，预计1-12月社零累计同比或回升至3.9%-4.1%。 风险提示：政策变化超预期；地缘政治反复超预期；美国经济超预期衰退。 宏观研究 宏观经济点评 开源证券 证券研究报 告 工业企业主要效益指标 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024 234589101112234567891011122345678910111223456789最新值较前值 营收:当月同比*营收:累计同比* 工业增加值:累计同比*出口交货值:累计同比* 0.00.9 2.1-0.3 5.80.0 4.10.0 利 利润总额:当月同比*利润总额:累计同比*销售毛利率 营业利润率PPI-PPIRM 费 工业企业:费用率(逆序） 库存 -27.1-9.3 -3.5-4.0 14.60.0 5.3-0.1 -0.60.4 8.50.1 20.0-0.4 -2.50.2 *表示2021年为两年累计同比增速 注：颜色数字大小关系：绿色<白色(50%分位数)<红色 存货周转天数(逆序) 营收增速与存货增速剪刀差 4.6-0.5 产成品存货:累计同比(逆序) PPI:同比 价 4.10.0 量 1112234567 910 345678 891011122 34567 67891011122 附图1：9月工业企业景气度仍弱 数据来源：Wind、开源证券研究所 附图2：9月利润当月同比大幅下滑附图3：9月营收当月同比小幅改善 40 20 0 -20 -40 -60 % 2018-092020-092022-092024-09 40 30 20 10 0 -10 -20 -30 2018-092020-092022-092024-09 工业企业:利润总额:当月同比(%) 工业企业:利润总额:累计同比(%) 工业企业:营业收入:当月同比(%) 工业企业:营业收入:累计同比(%) 数据来源：Wind、开源证券研究所；注：2021年为两年复合增速数据来源：Wind、开源证券研究所；注：2021年为两年复合增速 附图4：利润三因子分拆来看，工业增加值贡献回升，价格和利润率负贡献扩大 100 工业企业总体 50 0 (50) 2018-09 2020-092022-092024-09 工业增加值:贡献PPI:贡献利润率当月同比:贡献利润当月同比 数据来源：Wind、开源证券研究所 附图5：公用利润占比延续提升附图6：上游、下游利润增速受高基数拖累较大 % ttm利润占比 50 40 30 20 10 0 2018-092020-092022-092024-09 上游采掘加工中游设备制造下游消费制造公用 100 % ttm利润增速 50 0 -50 2018-092020-092022-092024-09 上游采掘加工中游设备制造下游消费制造公用 数据来源：Wind、开源证券研究所数据来源：Wind、开源证券研究所 工业行业大类 主要工业行业 1-9月利润总额: 累计同比% Δ较上期% 化学纤维制造业 黑色金属矿采选业有色金属矿采选业橡胶和塑料制品业 上游采掘加工石油和天然气开采业 化学原料及化学制品制造业煤炭开采和洗选业 非金属矿物制品业 石油、煤炭及其他燃料加工业 42.2 27.7 18.8 1.7 0.9 -4.0 -21.9 -51.0 -185.0 铁路、船舶、航空航天和其他运输设备制造业 计算机、通信和其他电子设备制造业通用设备制造业 中游设备制造仪器仪表制造业 金属制品业 专用设备制造业 电气机械及器材制造业 28.2 7.1 0.2 -0.9 -1.9 -5.5 -7.2 -11.7 -26.2 -3.3 1.7 -5.2 -3.0 -4.6 -1.0 -0.1 9.4 -40.1 -6.3 -15.0 -2.0 -0.5 -7.4 0.5 4.0 -37.8 -3.2 3.9 -11.6 -2.2 -5.7 -1.8 0.3 -0.1 -4.2 -0.8 -17.4 -16.6 -2.3 -5.4 -9.0 酒、饮料和精制茶制造业 木材加工及木、竹、藤、棕、草制品业 48.4 11.5 11.0 6.6 6.2 5.4 4.7 1.7 -0.4 -1.2 -2.6 -4.0 造纸及纸制品业 纺织业 家具制造业 农副食品加工业食品制造业 文教、工美、体育和娱乐用品制造业 皮革、毛皮、羽毛及其制品和制鞋业 下游消费制造 烟草制品业 医药制造业汽车制造 纺织服装、服饰业 印刷业和记录媒介的复制 -256.0 黑色金属冶炼及压延加工业 52.5 有色金属冶炼及压延加工业 附图7：上游、下游的细分行业利润明显回落 数据来源：Wind、开源证券研究所 附图8：9月名义库存向下、实际库存向上附图9：9月库销比小幅上行 % 35 30 25 20 15 10 5 0 -5 1998-092007-052016-012024-09 0.55 月 0.50 0.45 0.40 0.35 0.30 0.25 2008-122014-032019-062024-09 名义库存:同比实际库存:同比工业企业:库销比ttm 数据来源：Wind、开源证券研究所数据来源：Wind、开源证券研究所 附图10：截至10月24日汽车报废更新申请达153万份附图11：汽车以旧换新有望拉动零售额4156-4699亿元 万份 3000亿超长 债支持两新 160 120 80 40 0 05-2207-1209-0110-22 汽车报废更新补贴申请 报废汽车回收量:当月同比(右轴) 120% 100% 80% 60% 40% 20% 0% 数据来源：发改委、商务部、开源证券研究所数据来源：发改委、商务部、乘联会、开源证券研究所 附图12：预计1-12月社零增速或回升至4.0%左右 % 6.0 5.5 5.0 4.5 4.0 3.5 3.0 2024-022024-042024-062024-082024-102024-12 社零累计同比谨慎中性 数据来源：Wind、开源证券研究所 特别声明 《证券期货投资者适当性管理办法》、《证券经营机构投资者适当性管理实施指引（试行）》已于2017年7月1日起 正式实施。根据上述规定，开源证券评定此研报的风险等级为R3（中风险），因此通过公共平台推送的研报其适用的投资者类别仅限定为专业投资者及风险承受能力为C3、C4、C5的普通投资者。若您并非专业投资者及风险承受能力为C3、C4、C5的普通投资者，请取消阅读，请勿收藏、接收或使用本研报中的任何信息。 因此受限于访问权限的设置，若给您造成不便，烦请见谅！感谢您给予的理解与配合。 分析师承诺 负责准备本报告以及撰写本报告的所有研究分析师或工作人员在此保证，本研究报告中关于任何发行商或证券所发表的观点均如实反映分析人员的个人观点。负责准备本报告的分析师获取报酬的评判因素包括研究的质量和准确性、客户的反馈、竞争性因素以及开源证券股份有限公司的整体收益。所有研究分析师或工作人员保证他们报酬的任何一部分不曾与，不与，也将不会与本报告中具体的推荐意见或观点有直接或间接的联系。 评级 说明 证券评级 买入（Buy） 预计相对强于市场表现20%以上； 增持（outperform） 预计相对强于市场表现5%～20%； 中性（Neutral） 预计相对市场表现在－5%～＋5%之间波动； 减持（underperform） 预计相对弱于市场表现5%以下。 行业评级 看好（overweight） 预计行业超越整体市场表现； 中性（Neutral） 预计行业与整体市场表现基本持平； 看淡（underperform） 预计行业弱于整体市场表现。 备注：评级标准为以报告日后的6~12个月内，证券相对于市场基准指数的涨跌幅表现，其中A股基准指数为沪深300指数、港股基准指数为恒生指数、新三板基准指数为三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）、美股基准指数为标普500或纳斯达克综合指数。我们在此提醒您，不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准。我们采用的是相对评级体系，表示投资的相对比重建议；投资者买入或者卖出证券的决定取决于个人的实际情况，比如当前的持仓结构以及其他需要考虑的因素。投资者应阅读整篇报告，以获取比较完整的观点与信息，不应仅仅依靠投资评级