2024年三季报业绩点评：参股铜矿盈利强劲，资源扩张有序展开

股票研究/2024.10.27 参股铜矿盈利强劲，资源扩张有序展开藏格矿业(000408) 金属，采矿，制品/原材料 ——藏格矿业2024年三季报业绩点评 于嘉懿(分析师)宁紫微(分析师) 021-38038404021-38038438 yujiayi@gtjas.comningziwei@gtjas.com 登记编号S0880522080001S0880523080002 本报告导读： 三季度锂钾产品毛利率略有下降；铜价环比下行背景下铜业务仍维持较高净利率，贡献投资收益支撑业绩。 投资要点： 维持“增持”评级。2024年前三季度公司实现营业收入23.24亿元 （同比-44.5%），实现归母净利润18.68亿元（同比-37.1%），其中 Q3实现营业收入5.62亿元（同比-59.7%，环比-51.0%）；实现归母净利润5.71亿元（同比-39.4%，环比-25.6%）。基于铜业务盈利强劲，业绩超预期，上调预测公司2024-2026年EPS分别至1.61/1.64/2.39元（原1.51/1.53/2.32元）。参考当前行业2024年PE均值为24.38倍，考虑到公司中长期资源供给持续扩张，给予2024年公司25倍PE估值，上调目标价至40.25元，维持“增持”评级 锂钾毛利率略降，稳步向产销目标落实。2024年第三季度，公司实 评级：增持 上次评级: 增持 目标价格： 40.25 上次预测: 28.46 当前价格： 28.32 交易数据52周内股价区间（元） 21.71-33.36 总市值（百万元）44,758 总股本/流通A股（百万股）1,580/1,580 流通B股/H股（百万股）0/0 资产负债表摘要(LF) 每股净资产（元）8.36 股东权益（百万元）13,215 净负债率-6.21% 市净率（现价）3.4 52周股价走势图 现氯化钾产销量23.3/17.5万吨，环比-36%/-56%；实现碳酸锂产销藏格矿业深证成指 量0.35/0.26万吨，环比+1%/-30%。或受提钾成本上升与碳酸锂价 下跌影响，公司三季度氯化钾、碳酸锂毛利率分别为26%、47%，相较上半年分别下滑22pct、3pct。前三季度公司氯化钾产销量分别达成全年目标的75.6%/68.6%，碳酸锂产销量分别达成全年目标的88.4%/97.2%，整体落实进度良好。 巨龙铜矿维持高净利率，贡献主要投资收益。2024年第三季度铜价 环比走低，国内有色市场铜均价相较二季度下滑约5.7%至7.5万元 /吨；与此同时，公司参股巨龙铜矿维持强劲盈利能力，第三季度实现净利润16.5亿元，环比+1%；净利率52%，环比持平，彰显其经营水平之优异。前三季度巨龙铜业贡献约13.6亿元投资收益，占同期归母净利润约73%。 新增项目有序开展，资源端潜力巨大。报告期内，公司旗下麻米错 盐湖项目核准与权证发放同步推进，其生产成本约3.1万元/吨，较 察尔汗盐湖或更有优势。此外，老挝钾矿取得储量证，巴俄钾矿环评报告正在编制中；国能矿业股权过户完成，其下龙木错与结则茶卡盐湖合计碳酸锂储量390万吨，氯化钾2800万吨，合计规划锂盐 产能13万吨/年。随着各资源项目有序推进开展，公司行业地位或进一步提高。 风险提示。新能源需求增速不及预期，扩产项目推进进度不及预期 54% 40% 26% 12% -2% -16% 2023-102024-022024-062024-10 升幅(%) 1M 3M 12M 绝对升幅 13% 31% 35% 相对指数 -11% 5% 24% 相关报告 锂钾下行挤压盈利，铜业务或发力增长2024.08.11 投资收益不菲，成本优势凸显2024.03.23 钾锂为基，巨龙添翼2023.09.19 股票研 究 公司更新报 告 证券研究报 告 财务摘要（百万元） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入 8,194 5,226 3,216 3,522 4,327 (+/-)% 126.2% -36.2% -38.5% 9.5% 22.9% 净利润（归母） 5,655 3,420 2,549 2,585 3,785 (+/-)% 296.2% -39.5% -25.5% 1.4% 46.4% 每股净收益（元） 3.58 2.16 1.61 1.64 2.39 净资产收益率(%) 46.6% 26.2% 16.8% 15.0% 18.7% 市盈率(现价&最新股本摊薄） 7.91 13.09 17.56 17.31 11.82 财务预测表 资产负债表（百万元）2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 利润表（百万元） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 货币资金2,800 1,587 2,436 3,140 3,295 营业总收入 8,194 5,226 3,216 3,522 4,327 交易性金融资产 43 66 89 111 133 营业成本 1,475 1,816 1,522 1,684 2,244 应收账款及票据 162 18 80 58 65 税金及附加 377 294 174 247 303 存货 565 498 487 463 618 销售费用 45 50 40 44 54 其他流动资产 1,357 975 519 519 638 管理费用 334 281 174 190 234 流动资产合计 4,927 3,144 3,611 4,290 4,749 研发费用 21 24 13 14 17 长期投资 3,268 4,130 5,725 7,436 10,426 EBIT 5,924 2,795 2,908 3,044 4,454 固定资产 2,854 2,862 2,627 2,401 2,171 其他收益 5 2 3 3 4 在建工程 266 86 105 124 143 公允价值变动收益 -2 4 0 0 0 无形资产及商誉 355 328 318 308 298 投资收益 692 1,263 1,596 1,710 2,990 其他非流动资产 1,871 3,541 3,609 3,623 3,631 财务费用 -29 -19 -5 -16 -26 非流动资产合计 8,613 10,948 12,385 13,892 16,668 减值损失 -35 14 24 0 0 总资产 13,540 14,092 15,995 18,183 21,417 资产处置损益 0 0 0 0 0 短期借款 0 0 0 0 0 营业利润 6,632 4,063 2,921 3,072 4,495 应付账款及票据 273 355 273 309 411 营业外收支 -39 -197 -8 -12 -16 一年内到期的非流动负债 5 8 8 8 8 所得税 938 454 364 474 694 其他流动负债 1,104 572 541 607 753 净利润 5,655 3,412 2,549 2,585 3,785 流动负债合计 1,382 936 822 924 1,173 少数股东损益 0 -8 0 0 0 长期借款 0 0 0 0 0 归属母公司净利润 5,655 3,420 2,549 2,585 3,785 应付债券 0 0 0 0 0 租赁债券 11 10 10 10 10 主要财务比率 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 其他非流动负债 24 95 16 16 16 ROE(摊薄,%) 46.6% 26.2% 16.8% 15.0% 18.7% 非流动负债合计 35 106 26 26 26 ROA(%) 46.8% 24.7% 16.9% 15.1% 19.1% 总负债 1,416 1,041 848 950 1,199 ROIC(%) 41.9% 18.9% 16.8% 14.9% 18.6% 实收资本(或股本) 1,580 1,580 1,580 1,580 1,580 销售毛利率(%) 82.0% 65.2% 52.7% 52.2% 48.2% 其他归母股东权益 10,543 11,477 13,574 15,660 18,645 EBITMargin(%) 72.3% 53.5% 90.4% 86.4% 102.9% 归属母公司股东权益 12,124 13,058 15,155 17,240 20,225 销售净利率(%) 69.0% 65.3% 79.3% 73.4% 87.5% 少数股东权益 0 -8 -8 -8 -8 资产负债率(%) 10.5% 7.4% 5.3% 5.2% 5.6% 股东权益合计 12,124 13,050 15,147 17,233 20,218 存货周转率(次) 2.9 3.4 3.1 3.5 4.2 总负债及总权益 13,540 14,092 15,995 18,183 21,417 应收账款周转率（次） 65.1 57.9 65.3 50.8 70.2 总资产周转周转率（次） 0.7 0.4 0.2 0.2 0.2 现金流量表（百万元） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 净利润现金含量 1.0 0.9 0.6 0.5 0.3 经营活动现金流 5,430 2,984 1,597 1,389 1,133 资本支出/收入 1.6% 6.2% 5.4% 4.6% 3.6% 投资活动现金流 -146 -1,407 -220 -184 -178 EV/EBITDA 6.02 11.91 13.00 12.26 8.63 筹资活动现金流 -3,305 -2,770 -528 -501 -801 P/E(现价&最新股本摊薄) 7.91 13.09 17.56 17.31 11.82 汇率变动影响及其他 0 -1 0 0 0 P/B(现价) 3.69 3.43 2.95 2.60 2.21 现金净增加额 1,980 -1,193 849 704 155 P/S(现价) 5.46 8.56 13.92 12.71 10.34 折旧与摊销 426 436 350 352 355 EPS-最新股本摊薄(元) 3.58 2.16 1.61 1.64 2.39 营运资本变动 -2 395 316 149 -33 DPS-最新股本摊薄(元) 2.85 1.59 0.26 0.32 0.51 资本性支出 -134 -324 -173 -162 -156 股息率(现价,%) 10.1% 5.6% 0.9% 1.1% 1.8% 数据来源：Wind，公司公告，国泰君安证券研究 表1：相关上市公司列表 板块 证券代码 证券名称 收盘价（元） PE/TTM EPS/元 2024E 2025E PE 2024E 2025E 锂 002460 赣锋锂业 33.9 -41.1 0.90 2.14 37.67 15.84 锂 002192 融捷股份 36.1 38.4 2.09 2.67 17.25 13.50 锂 002738 中矿资源 35.3 21.6 1.30 1.19 27.12 29.63 锂 000792 盐湖股份 18.1 19.5 1.17 1.38 15.49 13.10 均值 24.38 数据来源：Wind，国泰君安证券研究，收盘价截至2024-10-25 备注：以上公司中：赣锋锂业、融捷股份、中矿资源盈利预测来源国泰君安证券研究所，盐湖股份的盈利预测来源 Wind一致预测。 本公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格 分析师声明 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑 基于作者的职业理解，本报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。 免责声明 本报告仅供国泰君安证券股份有限公司（以