食品饮料行业24年三季报前瞻：基本面分化阶段，握紧业绩不下修标的

评级及分析师信息 我们判断当前渠道库存进一步上行的空间较小，同时，本轮周期中，酒企行为也明显更为理性，酒企视量价管控的重要性高于收入增速，故我们预计，Q3收入增速将更进一步贴近真实动销，渠道库存也将逐步缓慢进入风险化解周期。我们预计高端酒报表仍能平稳维持高个位数或双位数增长，其中五粮液预计能够维持较好量价平衡。地产酒所处价位带多为中高档，受益于价位带扩容、消费场景刚性，增长相对较好，其中具备较强势能的品牌如迎驾、今世缘依然保持较稳定的向上势头；全国化次高端因渠道风险仍未降至最低，接下来一段时间仍将面临较大压力，报表上预计汾酒依靠品牌力、产品力相对而言能维持稳定增长。 ►乳业：周期底部，看好下半年环比向好 当下处于四重周期（供给、需求、渠道转型和刚需降级平替周期）压制底部，唯有周期底部向上才能解决企业收入和盈利问题，我们认为进入Q3，行业已经出现边际好转趋势，看好下半年环比向好态势，后期何时转好将取决于以上四重周期向好进度。龙头标的伊利、蒙牛、新乳业和妙可蓝多等趋势一致。 联系电话： ►饮料：板块持续旺销，看好成长逻辑延续 板块主线仍然延续我们此前观点，需求导向随国内旅游修复+渠道导向高周转稳盈利的模式，供需两旺促进行业热度提高。东鹏三季报业绩预告收入业绩超过市场预期，我们认为也是网点扩张+人群场景扩张+高性价比契合当下消费环境的趋势延续结果，因此坚定看好大市值+高分红+全年确定 性较强的龙头标的。同时，我们认为应当关注上半年受舆 情影响的农夫山泉包装应用水板块，在下半年的修复情况。 ►啤酒：销量端继续承压，预计利润表现优于收入 销量端来看，啤酒行业旺季销售仍有所承压。根据国家统计局数据，今年7-8月我国啤酒行业产量为717.1万吨，同比-7.7%。利润端来看，受益于成本优化持续以及结构升级趋势，我们预计各公司利润端表现将优于收入端。推荐关注 基本面稳健的行业龙头华润啤酒、青岛啤酒，业绩弹性标的重庆啤酒和具备改革alpha逻辑的燕京啤酒。 ►调味品：龙头企业强者恒强，成本弹性延续 基础调味品受益于餐饮平稳增长+居民渠道结构升级+成本下行，Q3业绩有望实现平稳增长，利润表现优于收入，个股层面龙头企业强者恒强，表现更优。随着消费刺激政策落地，调味品需求有望持续恢复。基础调味品重点推荐基本面 逐季向上的安琪酵母和改革红利持续兑现的中炬高新，建议关注龙头海天，千禾维持增持评级。复合调味品自Q3起逐步进入销售旺季，历经Q2调整后，我们预计各公司受益于旺季有望环比向好，目前行业份额仍向头部集中，建议关注行业双龙头天味食品和颐海国际。 ►休闲食品：旺季+行业高景气，Q3业绩高增可期 Q3零食消费进入旺季，行业延续高景气度，渠道端零食量贩继续高歌猛进、抖音快速成长，产品端魔芋、鹌鹑蛋、坚果渗透率不断提升，叠加成本改善和经营效率提升带来的利润弹性，零食板块Q3业绩高增可期，核心标的预计均将实现较好的业绩同比增长。推荐盐津，多品类、全渠道 战略下业绩确定性高，量贩等新渠道增量可期；劲仔大单 品逻辑延续，继续重点推荐；松鼠高端性价比战略下业绩亮眼，继续重点推荐。 ►卤制品：Q3预计需求仍将承压 受需求、消费场景等影响，卤制品公司店效持续承压，相较于去年同期仍有一定的差距，周黑鸭、绝味、紫燕等全面聚焦店效提升，但单店营收止跌回升仍需一定的时间。绝味 预计收入端同比仍下滑，利润端受成本提振，表现优于收入。 ►餐饮供应链：需求仍在恢复，Q3预计稳健增长 Q3餐饮供应链企业需求恢复仍然偏弱，但各家公司仍在积极寻求突破，安井火锅料进入旺季，牛羊肉卷贡献增量，千味开拓区域连锁餐饮，立高布局奶油业务。三家龙头企业预计实现稳健增长，经营环比Q2有所改善。重点推荐速冻龙头企业安井；千味维持买入评级。 ►宠物食品：海外基数效应消退，国内自主品牌高增 海外业务端来看，基数效应带来的表观高增长逐步消退。根据海关总署数据，今年7-8月其他零售包装的狗食或猫食饲料出口量同比+26%，较上半年增速明显放缓。国内业务端来看，自主品牌终端销售仍保持较好增速。在海外业务趋于正常的背景下，我们认为国内自主品牌具备一定规模的优质标的（乖宝宠物、中宠股份、佩蒂股份等）或将受益。 ►风险提示 消费复苏不及预期，行业竞争加剧，原材料成本波动。 重点公司 1.白酒：Q3增速进一步反映真实动销，行业周期已近底部 复盘24年白酒行业表现，我们认为：场景上，送礼需求受经济环境、消费力影响，中秋期间需求景气度同比23年有所降温；商务场景同比环比维持稳定，仍处于弱复苏状态，宴席场景节庆时点受到高基数影响增长转弱，但场景需求本身韧性仍然较强，自饮和朋友聚会场景相较之下最为刚性。价格上，今年行业仍呈现出价格小幅持续下行的态势，从价位带分化来看，由于大众宴席更为刚性、消费力下 降，中低档价位表现最好，高档酒受送礼需求转弱、政商务仍在弱复苏的影响，整体价位带承压，除龙头单品动销刚性外，其余千元及以上单品动销压力均进一步增加。次高端价格带同样受制于商务需求疲软、大众宴席降级而存在压力。 但价位带承压同样存在分化与机遇，我们判断，对于高端、次高端板块 ，主流价位带上呈现出显著的强者恒强效应，即自身品牌力强、产品力强、在消费者认知方面存在优势的单品，动销表现更为强劲，我们认为，在消费者对于消费选择更为谨慎、更为理性的环境下，企业的市场运作能力所发挥的效力环比在减弱，而产品的市场表现更关乎产品本身的强弱。 我们判断当前渠道蓄水池已较为饱满，渠道库存进一步上行的空间较小，同时，这一轮周期中，各酒企的行为也明显更为理性，从中报部分酒企收入增速调低即可看出，酒企视量价管控的重要性高于收入增速，故我们预计，Q3收入增速将更进一步贴近各酒企的真实动销，渠道库存也将逐步缓慢进入风险化解周期，可判断行业当前已处于周期底部状态。Q3收入增速方面，我们预计高端酒报表仍能平稳维持高个位数或双位数增长，地产酒所处价位带多为中高档，受益于价位带扩容、消费场景刚性，增长相对较好，其中具备较强势能的品牌如迎驾、今世缘依然保持较稳定的向上势头；全国化次高端因渠道风险仍未降至最低，接下来一段时间仍将面临较大压力，报表上预计汾酒依靠品牌力、产品力相对而言能维持稳定增长。 2.乳业：周期底部，看好下半年环比向好 我们认为当下处于四重周期压制底部，有周期底部向上才能解决企业收入和盈利问题，我们认为进入Q3，行业已经出现边际好转趋势，看好下半年环比向好态势，后期何时转好将取决于以上四重周期向好进度。站在当前时点，我们判断如下： 1)供给周期：在上下游合力下，供给有望逐步去化，奶价下降幅度有望收 窄，矛盾点在于去化周期时间。2)需求周期：乳制品是刚需品，需求具备韧性。我们预计Q3需求端同比去年已经下滑幅度收窄，环比也在逐步变好——中秋国庆大众品需求+明年春节备货早，核心观察点在于明年和春节需求。3)渠道转型：龙头慢慢修复中，同时布局新增B端渠道，提高收入确定性，核心在于修复速度。4)刚需降级平替：此前认为需要较慢恢复，当前国家各项政策利好频出 ，力度超预期，有望逐步向好，核心在于修复速度。 龙头标的伊利、蒙牛、新乳业和妙可蓝多等Q3趋势一致，建议重点关注。 3.饮料：板块持续旺销，看好成长逻辑延续 我们认为Q3饮料板块仍然延续旺销趋势，主线延续我们此前观点认为需求导向随国内旅游修复+渠道导向高周转稳盈利的模式，供需两旺促进行业热度提高。 根据东鹏公司公告，三季报业绩预告24Q3预计实现营收45.3-48.5亿元，同比+42.3-52.4%；预计实现归母净利润8.7-10.0亿元，同比+58.8-82.5%；预计实现扣非归母净利润8.4-9.7亿元，同比+64.8-90.2%，收入业绩均超市场预期。我们认为东鹏基本面角度延续网点扩张+人群场景扩张+高性价比契合当下消费环境的趋势不变，因此坚定看好大市值+高分红+全年确定性较强的龙头标的。 同时，我们认为应当关注上半年受舆情影响的农夫山泉包装应用水板块，在下半年的修复情况。 4.啤酒：销量端继续承压，预计利润表现优于收入 受制于消费宏观环境及部分地区夏季气候灾害影响，啤酒行业在传统消费旺季整体产销量有所承压。销量端来看，根据国家统计局数据，今年7/8月啤酒行业产量分别为358.6/358.5万吨，分别同比-10.9%/-4.2%，7-8月合计产量为717.1万吨，同比-7.7%。考虑到我国啤酒行业较高的市场集中度，我们预计各家龙头公司24Q3销量端将有所承压。成本端来看，考虑到啤酒公司采购节奏，我们预计成本优化 趋势仍在持续，结构升级趋势亦在，预计24Q3毛利率同比仍有改善空间，带动利润端表现优于收入端。 投资观点：推荐关注基本面稳健的行业龙头华润啤酒、青岛啤酒，业绩 弹性标的重庆啤酒和具备改革alpha逻辑的燕京啤酒。 资料来源：Wind，华西证券研究所 资料来源：Wind，华西证券研究所 5.调味品：Q3需求维持平稳，成本端红利延续 餐饮规模稳健增长，调味品需求平稳：餐饮渠道来看，Q3餐饮延续增长趋势，其中7、8月餐饮行业分别同比+3.0%和+3.3%，环比上半年有所降速，但依旧实现同比增长，增速优于社融整体，餐饮行业维持较为平稳的景气度也确保了调味品行业需求的稳健增长。 居民消费升级延续，零添加、减盐产品受欢迎：家庭零售端来看，虽然需求偏弱，但居民端结构升级趋势仍在延续，零添加、低盐、高鲜等产品热度高，带动调味品居民消费价格带稳步提升。 原料价格下行，成本红利延续：调味品核心原材料大豆、食用油、pet、瓦楞纸等价格持续下行，白糖价格上行，考虑酿造和采购周期，综合原材料成本下行趋势已经在上半年报表端有所展现，Q3有望延续成本下行趋势，提升利润弹性。 消费刺激政策在途，Q4调味品持续恢复可期：随着9月24日央行宣布四项重大货币政策等一系列政策落地，有望提振居民消费，进一步释放消费活力，刺激以餐饮为代表的内需消费；叠加多地发放的可用于餐饮消费的新一轮消费券，餐饮消费有望持续恢复，进而提振调味品需求，带动Q4调味品消费持续好转恢复。 个股来看，Q3我们判断海天味业和安琪酵母有望延续较好增长趋势，业绩确定性高；中炬高新加强销售渠道建设，看好业绩环比改善；涪陵榨菜受益于青菜头等原材价格下行，利润弹性可期；复合调味品自Q3起逐步进入销售旺季，历经Q2调整后，我们预计各公司受益于旺季有望环比向好。 资料来源：Wind，华西证券研究所 资料来源：Wind，华西证券研究所 6.零食：旺季+行业高景气，Q3业绩高增可期 量贩继续跑马圈地+抖音加速放量，新渠道红利延续：Q3零食量贩继续高歌猛进，鸣鸣很忙集团门店破万家，好想来门店破7000家，头部品牌继续跑马圈地，量贩渠道渗透率进一步提升，渠道成长性远高于零食行业和消费大盘，延续较高的行业景气度和红利。 继续看好零食板块，核心标的紧抓行业机遇持续发展：我们认为零食仍是24年业绩弹性大且确定性高的板块，一方面渠道变革大背景下给于拥抱变化的公司机遇，拥有适应渠道变化的大单品的公司更能抓住本轮渠道调整的机遇，另一方面成本改善和经营效率提升有望带来利润超预期。 个股来看，洽洽继续巩固瓜子和坚果优势，叠加成本红利，看好业绩环比 改善；甘源Q3库存压力缓解，量贩和海外贡献增长，看好业绩环比改善；劲仔和盐津延续渠道和品类快速拓展趋势，收入端延续较好增长态势；松鼠收入端因基数原因增长环比降速，但预计仍将实现较快增长，利润预计表现亮眼。 资料来源：公司公告，华西证券研究所 资料来源：公司公告，华西证券研究所 7.卤制品：短期承压，静待店效提升 聚焦店效提升，短期仍承压：受需求、消费场景等影响，卤制品公司店效持续承压，相较于去年同期仍有一定的差距，周黑鸭、绝味、紫燕等全面聚焦店效提升。周黑鸭推出新的二合一店型，增加售卖方式，降低消费门槛，提升消费频次；绝味调整门店结构，从跑马圈地式开店转向精耕细作、提升单店，官宣新的品牌代言人，全方位品牌焕新，发布新的Slogan“敢辣，才绝味”，加