供需侧双重利好，制冷剂景气有望超预期

核心观点与关键数据

• 事件背景：R32国内市场价格上涨1000元/吨，外贸价格上涨3000元/吨，企业报盘集中在40000元/吨以上。
• 外需强劲内需向好：
  • 全球空调出货：2024冷年全球空调出货1.96亿台，同比+10.75%；中国生产1.78亿台（+10.5%），销售1.73亿台（+11.4%）。内销0.91亿台（-1.8%），外销0.82亿台（+30.9%）。高温天气下海外补库需求强劲。
  • 内销展望：新一轮消费品以旧换新政策（补贴金额更高、折扣力度更大、覆盖更广）推动家电内销提速。10-12月空调内销排产同比分别+5.2%、+8.0%和+10.4%，增速转正。
  • 外销展望：家电出口展现韧性，全球竞争力强，新兴市场潜力大。10-12月空调外销排产同比+51%、+41%和+11.4%，维持较高增速。
• 增发配额不改长逻辑：
  • 2025年配额：二代（HCFCs）生产/内用生产/使用配额16.4/8.6/8.6万吨，削减基线值67.5%/73.2%。维修市场需求支撑下，涨价弹性有望超预期。
  • 三代（HFCs）：R32配额较24年增加4.5万吨，其余产品变动不大。新增配额可削减临时配额风险，但4.5万吨低于24年下半年临时配额年化值（7万吨）。
• 后续关注行业自律：头部企业签署倡议书打击非法生产和销售HFCs。主流厂商进入检修期（如巨化股份、东岳集团），或有利于市场供需平衡。

研究结论与建议

• 建议关注标的：三美股份、巨化股份、东岳集团、昊华科技、永和股份。
• 风险提示：政策不及预期、需求不及预期、原材料价格波动。

报告声明与评级说明

• 分析师声明：报告基于公开信息，独立客观，结论不受第三方影响。
• 投资评级说明：以报告发布后6个月相对市场基准指数涨跌幅为比较标准，分为买入、增持、中性、减持、弱于大市五个等级。
• 法律声明：报告仅供特定客户参考，不构成投资建议，市场有风险，投资需谨慎。