9月物价解读：物价对名义增速的拖累仍在

主要数据 9月CPI同比0.4%，前值0.6%，预期（Wind一致预期，下同）0.7%；PPI同比-2.8%，前值-1.8%，预期-2.5%。 9月CPI走势基本稳定，环比持平，同比受基数走高影响涨幅回落；PPI环比持续下降，同比降幅继续扩大，大宗商品价格波动、国内有效需求不足的负面影响持续。短期看，翘尾因素对物价同比读数的拖累仍将持续，物价回升的主要阻力是国内和海外需求的边际弱化。简单测算三季度GDP平减指数为-0.42%，较二季度回升0.26 pct，物价偏低仍制约名义GDP增速。9月在政策发力窗口前夕，总需求边际弱化压力仍在，月末迎来逆周期调控政策的集中发力，后续关注稳增长政策落地对总需求的边际支持作用。 CPI走势基本稳定，食品价格环比涨幅收窄 第一，CPI同比增速小幅回落，环比弱于季节性，消费市场平稳运行，价格基本稳定，物价受有效需求偏弱影响上行动能仍显不足。 第二，翘尾因素负向影响变大，10月影响仍较显著，之后减弱。第三，核心CPI持续回落，环比降幅有所收窄，同比增速连续三个月下降。 第四，八大类项目环比整体稳中有降，交通通信降幅较大，衣着涨幅较大，食品烟酒涨幅收窄。第五，食品价格环比涨幅收窄，仍是CPI环比改善的主要动力，短期看，需求边际回落，供给修复，价格趋势下行。第六，非食品价格环比降幅收窄，出行、住宿、旅游、燃料价格下降，教育、服装价格上涨。 PPI环比持续下降，同比降幅扩大 第一，PPI环比走势弱于季节性，同比降幅超预期扩大，市场需求不足及国际大宗商品价格下行是主因，短期回升动能不强。第二，翘尾因素影响负向影响增大，10-11月翘尾因素对PPI同比读数的负向影响仍将持续。第三，生产资料价格环比降幅收窄，生活资料价格环比由平转降。第四，国际大宗商品价格波动，叠加国内市场有效需求不足等因素影响，黑色金属矿采选、石油煤炭及其他燃料加工业、黑色金属冶炼和压延加工业、石油和天然气开采业价格环比降幅较大。第五，PPI-CPI剪刀差扩大，原料进价、产品出厂价格仍处低位，企业利润空间受限。 风险提示： 政策宽松力度不及预期，流动性超预期收紧。 9月CPI同比0.4%，前值0.6%，预期（Wind一致预期，下同）0.7%；PPI同比-2.8%，前值-1.8%，预期-2.5%。 1CPI走势基本稳定，食品价格环比涨幅收窄 CPI同比增速小幅回落，环比弱于季节性，物价走势基本稳定，回升动能仍显不足。9月CPI同比上涨0.4%，较上月下降0.2pct，低于预期的0.7%，上年同期基数走高影响较大。环比由上月的升高0.4%，转为持平；从季节性上看，环比增速低于过去5年0.3%和10年0.4%的同期均值，走势弱于季节性。整体看，9月份消费市场平稳运行，价格基本稳定，物价受有效需求偏弱影响上行动能仍显不足。 图表1：9月CPI同比增速小幅回落 图表2：9月CPI环比弱于季节性 翘尾因素负向影响变大，10月影响仍较显著。在9月份0.4%的CPI同比变动中，新涨价因素影响为0.9 pct，与上月相同；翘尾影响为-0.5pct，上月为-0.3 pct，翘尾因素拖累变大。未来10-12月，CPI同比翘尾因素分别为-0.4pct、0.1pct、0，翘尾因素对读数负面影响10月仍较显著，之后减弱。 核心CPI持续回落，环比降幅有所收窄，同比增速连续三个月下降。9月核心CPI同比上涨0.1%，较上月下降0.2pct；环比下降0.1%，降幅收窄0.1 pct，核心CPI持续回落。 图表3：新涨价因素持平，翘尾因素拖累增大 图表4：核心CPI环比连续为负，但降幅收窄 八大类项目环比整体稳中有降，交通通信降幅较大，衣着涨幅较大，食品烟酒涨幅收窄。环比看，两涨三平三降。秋装换季上新，衣着环比由上月的-0.2%转为增长0.8%；食品烟酒价格环比连续三个月上涨，环比增速0.5%，较上月下降1.7 pct；受国际油价波动影响，交通通信环比下降1.3%。同比看，六涨两降，其他用品及服务（3.5%）、食品烟酒（2.3%）、衣着（1.3%）涨幅较大，交通通信（4.1%）降幅较大。 图表5：交通通信同比降幅扩大，其他用品及服务涨幅小幅扩大 食品价格环比涨幅收窄，仍是CPI环比改善的主要动力，短期看，需求边际回落，供给修复，价格趋势下行。9月食品价格环比上涨0.8%，连续三个月上涨，涨幅较上个月收窄2.6 pct，影响CPI环比上涨约0.60pct。食品中，开学季叠加中秋节日因素等影响，鲜菜、鸡蛋、鲜果和猪肉价格分别上涨4.3%、2.5%、2.1%和0.4%，合计影响CPI环比上涨约0.17个百分点；休渔期结束供应有所增加，水产品价格下降0.5%。同比看，食品价格涨幅扩大，鲜菜、猪肉、鲜果涨幅扩大。 9月食品价格同比上涨3.3%，较上月升高0.5 pct，影响CPI同比上涨约0.61 pct。食品中，鲜菜、猪肉和鲜果价格分别上涨22.9%、16.2%和6.7%，涨幅均有扩大；牛肉、羊肉、鸡蛋、鸡和奶类价格降幅在1.9%-13.1%之间，降幅略有扩大。 图表6：食品价格同比涨幅扩大 图表7：鲜菜价格同比连续两个月涨幅较大 非食品价格环比降幅收窄，出行、住宿、旅游、燃料价格下降，教育、服装价格上涨。9月非食品价格环比下降0.2%，降幅比上月收窄0.1 pct，影响CPI环比下降约0.18pct。非食品中，暑期结束出行减少，飞机票、宾馆住宿和旅游价格分别下降14.8%、7.4%和6.3%；受国际油价波动影响，国内汽油价格下降2.9%；受新学期开学影响，教育服务价格上涨0.9%；秋装换季上新，服装价格上涨0.8%。同比看，非食品价格由涨转降，能源价格降幅扩大，非能源工业消费品价格下降，服务价格涨幅收窄。9月非食品价格由上月上涨0.2%转为下降0.2%，影响CPI同比下降约0.19 pct。非食品中，能源价格下降3.5%，降幅比上月扩大2.5pct。扣除能源的工业消费品价格下降0.2%，降幅与上月相同，其中新能源小汽车和燃油小汽车价格分别下降6.9%和6.1%，降幅均有收窄；中药材、家用纺织品和金饰品价格涨幅在3.9%-22.5%之间。服务价格上涨0.2%，涨幅回落0.3pct，其中旅游价格由上月上涨0.9%转为下降2.1%；飞机票和宾馆住宿价格分别下降14.1%和5.6%，降幅均有扩大。 图表8：非食品价格环比降幅收窄，同比由涨转降 图表9：燃料价格环比持续下降，同比降幅扩大 2PPI环比持续下降，同比降幅扩大 PPI环比走势弱于季节性，同比降幅超预期扩大，市场需求不足及国际大宗商品价格下行是主因，短期回升动能不强。受国际大宗商品价格波动及国内市场有效需求不足等因素影响，9月PPI同比下降2.8%，降幅较上月扩大1.0 pct，低于预期的-2.5%；环比下降0.6%，降幅收窄0.1 pct，连续4个月环比下降。 从季节性上看，过去5年、10年9月PPI环比增速均值分别为0.3 pct、0.3 pct，因此今年9月-0.6%的增速明显弱于季节性。 图表10：PPI环比降幅收窄，同比降幅超预期扩大 图表11：PPI环比走势弱于季节性 翘尾因素影响负向影响增大，10-11月翘尾因素对PPI同比读数的负向影响仍将持续。据测算，在9月份-2.8%的PPI同比变动中，翘尾影响约为-0.5pct，负向影响较上个月扩大0.4 pct；今年价格变动的新影响约为-2.3pct，上月为-1.7pct，新降价因素影响扩大。未来10-12月，PPI翘尾因素分别为-0.6 pct、-0.5pct、0pct，翘尾因素对PPI同比读数的负向影响仍将持续。 生产资料价格环比降幅收窄，生活资料价格环比由平转降。生产资料价格环比下降0.8%，降幅收窄0.2pct；同比下降3.3%，降幅扩大1.3pct；其中采掘、原料、加工环比分别-1.6%、-1.2%、-0.6%，分别较上月0pct、0pct、+0.3pct。 生活资料价格环比由上月持平转为下降0.1%，同比下降1.3%，降幅较上月扩大0.2pct；其中食品、衣着、一般日用品、耐用品环比分别-0.2%、0.2%、-0.2%、-0.2%，分别较上月-0.2 pct、+0.3pct、-0.2pct、-0.2 pct。 图表12：翘尾因素负向影响仍将持续 图表13：生产资料、生活资料价格同比降幅均扩大 国际大宗商品价格波动，叠加国内市场有效需求不足等因素影响，黑色金属矿采选、石油煤炭及其他燃料加工业、黑色金属冶炼和压延加工业、石油和天然气开采业价格环比降幅较大。分行业看：第一，国际油价下行，国内石油和天然气开采业价格环比下降3.2%，同比增速下降6.8 pct至-10.1%。第二，国际有色金属价格先降后涨，影响国内有色金属冶炼和压延加工业价格下降0.4%，降幅比上月收窄1.9pct，同比涨幅收窄1.7 pct至5.9%；上游有色金属矿采选业价格环比增长0.6%，涨幅扩大0.5 pct，同比15.9%维持高增长。第三，高温多雨以及自然灾害等不利因素减弱，工程施工进度加快，叠加政策提振预期影响，9月下半月钢材需求边际回暖，黑色金属冶炼和加工业价格下降3.3%，降幅收窄1.1 pct。第四，房地产市场仍处调整期，建材需求偏弱，非金属矿物制品业价格环比下降0.8%，降幅扩大0.1 pct。 图表14：主要行业受大宗商品价格波动、国内需求不足影响价格环比下降 PPI-CPI剪刀差扩大，原料进价、产品出厂价格仍处低位，企业利润空间继续收窄。9月PPI-CPI剪刀差为-3.2%，降幅较上月扩大0.8pct，连续3个月扩大。从PMI数据上看，9月制造业PMI出厂价格、主要原材料价格环比改善，但仍处于较低景气区间，制造业市场价格总水平不高，企业利润空间受限。 图表15：PPI-CPI剪刀差连续3个月走阔 3结论：物价对名义增速的拖累仍在 9月CPI走势基本稳定，环比持平，同比受基数走高影响涨幅回落；PPI环比持续下降，同比降幅继续扩大，大宗商品价格波动、国内有效需求不足的负面影响持续。短期看，翘尾因素对物价同比读数的拖累仍将持续，物价回升的主要阻力是国内和海外需求的边际弱化。简单测算三季度GDP平减指数为-0.42%，较二季度回升0.26 pct，物价偏低仍制约名义GDP增速。9月在政策发力窗口前夕，总需求边际弱化压力仍在，月末迎来逆周期调控政策的集中发力，后续关注稳增长政策落地对总需求的边际支持作用。 4风险提示 政策宽松力度不及预期，流动性超预期收紧。