建筑工程业行业事件快评：财政政策将提升基建现金流和应收款质量和业绩速度

股票研究/2024.10.11 财政政策将提升基建现金流和应收款质量和业绩速度建筑工程业评级：增持 上次评级:增持 股票研 究 行业事件快 评 证券研究报 告 韩其成(分析师)郭浩然(分析师) 021-38676162010-83939793 hanqicheng8@gtjas.comguohaoran025968@gtjas.com 登记编号S0880516030004S0880524020002 本报告导读： 财政政策将落地催化，受益的基建央国企配置低、估值低、业绩预期低。龙头尚有 12-93%左右空间。推荐PB小于1股息率大于2.25%业绩低基数趋势好的央国企。 投资要点： 财政政策将落地催化，基建央国企弹性大。(1)前期央行创设股票回购增持再贷款工具，证监会对主要指数成份股公司披露市值管理制度、长期破净公司披露估值提升计划等作出专门要求。(2)10月8日国新办国家 发改委提前下达2025年1000亿元中央预算内投资计划和1000亿元“两 重”建设项目清单，支持地方加快开展前期工作、先行开工实施。(3)国 新办将于10月12日上午10时举行新闻发布会，请财政部介绍“加大财政政策逆周期调节力度、推动经济高质量发展”有关情况。(4)一带一路中吉乌铁路重大进展，近日北京中吉乌铁路有限公司注册成立。(5)基建央国企直接受益且产业链弹性最大，估值低、配置低、业绩预期低。 财政政策将改善基建现金流和应收款质量、提升未来业绩质量和速度。(1)地产货币财政化债政策将增加地方政府收入减少负担，基建公司来自地方政府的应收款的减值的比例和概率将下降，基建公司的资产质量提 升PB应获得重估。(2)地产将改善土地出让收入，同时地方政府获得财政等资金支付能力增强，基建公司的现金流将获得改善DCF应重估。(3)政府的资产负债表修复投资能力增强，未来项目增多和落地速度加快形成实物工作量，建筑未来的业绩将加快且更好现金流的质量提高。(4)八大建筑央企的中报低于预期的业绩四季度将获得的有弹性的改善预期。 推荐长期低PB小于1、高股息率大于2.25%、2023年三季度业绩低基数、沪深300里面的建筑央国企。(1)PB/股息率：中国建筑(订单增7%)0.6/4.3%，中国铁建0.51/3.7%，中国中铁0.59/3.1%，中国交建(订单 增8%)0.61/2.9%，中国中冶0.74/2.1%，隧道股份0.75/4.8%，上海建工0.69/2.5%。(2)今上半年订单和2023年Q2/Q3利润增速：PB1.0中国能建14%、-17%/-70%，PB0.85中国化学10%、10%/-28%，PB0.75中国电 建7.5%、13%/8%，隧道股份9%、38%/-15%，上海建工1%、164%/-53% 空间测算：历史行情中龙头较当前估值高12-93%。(1)以中国中铁(目前PB0.59倍)为例：�参照2021年上证最高点3731点，比目前点位高12%当时中国中铁最高PB0.66倍，比当前PB高12%。②参照2023年中特估行情，中国中铁高点PB0.8，比当前PB高35%。③牛市PEG测算， 财政扩张未来业绩预期增速=GDP5%+2%通胀+3%市场份额提升预期10PE，比当前PE高93%（对应PB1.14倍具备再融资条件）。④2015年资金杠杆牛市一带一路中国中铁当时最高PB3.6，比当前PB高510%。(2)产业链估值对比PB：中国建筑0.6华新水泥0.93宝钢股份0.75，中国中铁0.59京沪高铁1.5，中国交建0.61招商公路1.3，中国能建1国电 南瑞4.8，中国电建0.75国投电力2.3，中国化学0.85万华化学3倍。风险提示：宏观经济政策风险，基建投资低于预期等。 细分行业评级相关报告 建筑工程业《财政地产等建筑产业链全景数据库 20241008》2024.10.08 建筑工程业《乘风飞翔，未来股价节奏、空间测算、龙头选择》2024.10.06 建筑工程业《峰回路转，优选PB小于1股息率大于2.25%沪深300成分股》2024.09.25 建筑工程业《复盘历史七轮建筑行情：上涨空间/时间/龙头选择》2024.09.26 建筑工程业《否极泰来，增持产业趋势好和三季报超预期的高股息龙头》2024.09.24 目录 1.近期重点报告3 1.1.2024年10月6日《乘风飞翔，未来股价节奏、空间测算、龙头选择》3 1.2.2024年9月26日《复盘历史七轮建筑行情：上涨空间/时间/龙头选择》3 1.3.2024年9月25日《峰回路转，优选PB小于1股息率大于2.25%沪深300成分股》4 1.4.2024年9月24日《否极泰来，增持产业趋势好和三季报超预期的高股息龙头》5 2.重点公司推荐6 2.1.2024年7月29日《中国能建：输变电等新签增64%，特高压具国际领先优势》6 2.2.2024年9月25日《中国建筑：地产业务受益政策加码，PB0.5倍股息率5.2%》8 2.3.2024年9月27日《中国化学：前8月新签订单增20%，PB0.76倍历史底部》11 2.4.2024年7月18日《隧道股份：持续发力车路云建设，Q2订单增11% 加速》13 3.盈利预测表15 4.风险提示15 1.近期重点报告 1.1.2024年10月6日《乘风飞翔，未来股价节奏、空间测算、龙头选择》 未来股价节奏：四季度旺季，财政和地产货币等政策将持续加码催化。(1)9 月26日中央政治局会议要求发行使用好超长期特别国债和地方政府专项债，更好发挥政府投资带动作用。(2)29日国常务会研究部署一揽子增量政策的落实工作。要求把已明确的政策措施落实好，加快出台实施的节奏，条件相对成熟的政策要马上推出，需要进一步细化完善的政策要抓紧做好相关工作、成熟一批推出一批。(3)住建部29日强调要指导各地有效落实存量政策，加力推动增量政策落地见效。 未来空间测算：龙头尚有19-105%左右空间。(1)以中国中铁(目前PB0.57倍)为例：�参照2021年上证最高点3731点，比目前点位高12%，当时中国中 铁最高PB0.66倍，目前PB还有19%空间。②参照2023年中特估行情，中国中铁高点PB0.8，目前PB还有42%空间。③牛市PEG测算，财政扩张未来业绩预期增速=GDP5%+2%通胀+3%市场份额提升预期10PE，还有105%空间（对应PB1.15倍具备再融资条件）。④2015年资金杠杆牛市一带一路中国中铁当时最高PB3.6，目前PB还有550%空间.(2)产业链估值对比PB：中国建筑0.59华新水泥1宝钢股份0.8，中国中铁0.57京沪高铁1.5，中国 交建0.57招商公路1.4，中国能建0.98国电南瑞4.9，中国电建0.7国投电 力2.4，中国化学0.85万华化学3倍。 未来龙头选择：首选产业趋势好和2023Q3业绩低基数的高股息率大于2.25% 且低PB小于1的央国企。(1)PB/股息率：中国建筑(订单增7%)0.59/4.4%， 中国铁建0.47/4%，中国中铁/中国交建(订单增8%)0.57/3.2%，中国中冶0.7/2.2%，隧道股份0.7/5%，上海建工0.7/2.5%。(2)今上半年订单和2023年第二三季度利润增速：PB0.98中国能建14%、-17%/-70%，PB0.85中国化学10%、10%/-28%，PB0.73中国电建7.5%、13%/8%，隧道股份9%、38%/- 15%，上海建工1%、164%/-53%。 股息率高于2.25%且业绩低基数的其他高股息公司。(1)出海:中钢国际PB1.2股息率4%，今上半年净利增22%，2023Q2-3净利增-1.1%、-1.5%。中材国际PB1.6股息率3.5%(今上半年净利增2%)。(2)地产链:江河集团PB0.9股息率3.5%，2023Q2-3净利增14%、-56%，上半年订单增14%。鸿路钢构PB1.2股息率3.4%，2023Q2-3净利增2%、-7%，今上半年净利下降25%。 华阳国际PB1.7股息率7%，2023Q2-3净利增-7%、-11%，今上半年利润下降16%。(3)基建:设计总院BP1.5股息率3.8%，2023Q2-3净利增17%、8%，今上半年净利下降17%。华设集团PB1股息率4%，2023Q2-3净利增1.2%、 -0.6%，今上半年净利下降41%。 1.2.2024年9月26日《复盘历史七轮建筑行情：上涨空间/时间 /龙头选择》 复盘宽松政策下基建投资加速，央国企竞争优势强新签订单提升。(1)从基建投资增速看，四万亿推出后从2008年11月的20%加速至2009年6月的 51%；2012年宽松政策后从2012年初的-2.4%反弹至2012年12月的24.2%； 2021年稳增长政策后由2021全年增0.4%加速至2022年增9.4%。(2)从新 签订单增速看，11-13年建筑央企2011年整体订单增速由-2%回正至2012年的15%，2013年再提升至18%；14-16年央企整体新签订单增速由2014年的7%提升至2015年的11%，2016年再提升至23%；21-22年央企新签增速由2021年的12.8%提升至2022年14.5%。 复盘宽松政策下龙头企业业绩加速反转，现金流同时改善。(1)12-13年，建筑央企净利润增速由2012Q2的-8%提升至2012Q3的20%，2013年Q1-4净利润同比增速分别为32/31/26/80%。(2)14-15年，央企净利润增速由2014Q4的1%提升至2015Q1的13%，2015Q4再提升至21%。(3)16-17年，建筑央企净利润增速由2016Q2的8%提升至2016Q3的30%，2017Q4再提升至40%。(3)20-21年，建筑央企净利润增速由2020Q4的11%提升至2021Q1的 63%。(4)2012年建筑央企平均净现比由26%提升至2013年的152%，由2014 年的125%提升至2015年的184%。 复盘中特估首次提出带来基建央国企重估，国资委政策催化第二轮上涨。 (1)2022年11月21日证监会主席首次提出探索建立具有中国特色的估值体 系，第1轮中特估行情开启，中国交建/中国化学/中国铁建领涨，最高涨 48%/29%/29%，行情区间内8家建筑央企平均涨幅超25%。(2)2023年2月 28日国资委召开中央企业提高上市公司质量工作专题会，2023年3月16日证监会表示加速推动建设中国特色现代资本市场，助力深化国资国企改革。第2轮中特估行情中国铁建/中国中铁/中国交建领涨，最高涨51%/50%/33%，行情区间内建筑央企平均涨幅超30%。 优选PB小于1股息率大于2.25%沪深300成分股。(1)PB/股息率：推荐中国建筑0.5/5%，中国铁建0.4/4.8%，中国中铁/中国交建0.45/3.9%，中国电 建0.6/2.9%，中国化学0.7/2.6%，中国中冶0.58/2.6%，中国能建0.84/1.24%，四川路桥1.2/8.7%。(2)上半年订单和净利润增速：中国能建14%/4.7%，中国建筑6.5%/1.6%，中国交建8.4%/-0.59%，中国化学10%/-3.6%，中国电建7.5%/-6.5%，中国中铁-15%/-12%，中国铁建-19%/-13%，中国中冶-7%/-43%。四川路桥-20%/-44%。(3)推荐中国建筑/中国能建/中国化学/中国交建/中国电建/中国中铁，推荐上半年订单向好、2023Q3业绩低基数的高股息专业龙头隧道股份/上海建工/江河集团/鸿路钢构/设计总院，推荐股息率可观的中国铁建/中钢国际/华设集团/中材国际等。 1.3.2024年9月25日《峰回路转，优选PB小于1股息率大于 2.25%沪深300成分股》 优选高股息且低PB成份股。(1)央行创设股票回购增持再贷款工具，用于回购和增持上市公司股票的商业银行贷款利率为2.25%。(2)证监会《上市公司监管指引第10号—市值管理（征求意见稿）》要求上市公司以提高上市公司