国庆假期：扬帆起航，奋勇前进

国庆假日：扬帆起航，奋勇前进 叶炳南 博士Frank Liu Saiyi HE, CFA Ye TAO Wentao LU, CFA Jill Wu, CFA Benchen Huang, CFA Andy Wang Cathy Wang Miao Zhang Bella LiWalter Woo Shi Ji, CFA Wenjing Dou, CFAAustin Liang Wayne Fung, CFA 宏观经济：消费者需求有所改善，而通缩压力持续存在。国庆假期期间，服务消费增长适中，耐用消费品销售强劲增长，一线城市的房地产市场情绪明显改善。近期政策转向大幅放松，通过造成中国股市的急剧反弹，提振了投资者信心。但根据我们的观点，近期政策变动很难扭转我们眼中经济放缓和通缩趋势，因为商业和消费者信心仍然疲软。为了恢复和重新通胀经济，需要采取包括向家庭进行财政转移、有效减少过剩产能以及恢复动物精神的以市场为导向的改革等额外政策。 互联网：出境旅游需求持续恢复，符合预期；节假日再次提振本地服务需求 与国家移民管理局预测的相比，中国2019年同期出港和入境旅行量的约88%恢复率预计，总体出港旅行的恢复情况符合我们的预期，并且领先在线旅行社（OTA）平台（例如，TCOM、同程旅行）的数据突出了持续的超额表现，这可能预示着2024年第三季度结果可能乐观。据美团数据，国庆节假日期间前五天的全国生活服务每日平均线上总交易额（GTV）同比增长41.2%，其中来自游客的生活服务线上GTV同比增长69.6%，这在我们的看法中显示了当地生活服务在线渗透率的强劲增长。在最近的市场上涨之后，随着整体行业盈利增长预期在预期良好的行业竞争、有效成本控制和更加谨慎的用户补贴支出方面有所提升，我们认为行业估值可能仍有进一步的再评级空间，同时，基于坚实的基础改善寻求盈利增长和股东回报可能仍然会是股票选股的关键主题。考虑到当前估值以及进一步的基本改善和估值再评级的潜力，我们重申对阿里巴巴、腾讯、拼多多和快手保持买入评级。 医疗保健：对医疗保健行业估值重估和基本面改善持积极看法。摩根士丹利中国医疗保健指数在市场反弹后迅速回升，但自年初以来仍累计下跌了5.7%，跑输摩根士丹利中国指数36.9%。我们相信，估值修复的第一波将迅速结束，随后的股票表现将由估值重估和基本面共同驱动。我们对CXO、生物科技、消费医疗和医疗设备行业持乐观态度。我们倾向于选择诸如药明康德、百济神州、再鼎生物、3sbio、谷歌堂、科伦生物、大生物源和美瑞康达等公司。1）CXO：随着生物安全法案的不确定性基本解决，我们预计CXO公司的估值将显著回升。预计降息环境也将推动全球生物制药融资反弹，进一步支持CXO的需求恢复。2）生物科技/制药：随着即将到来的NRDL谈判，我们预计国内创新药纳入范围将显著增加，尽管价格有所合理下调。3）医疗设备：我们预计医疗设备更新项目的进展将加速，推动设备公司在2024年第四季度和2025年第一季度的盈利反弹。 食品与化妆品：期待数据改善进一步支持股票表现。根据交通运输部数据，总 在国庆假期前六天，跨区域旅行人数同比增长3.2%/24.1%，与2023年/2019年相比。这可能会推动户外场景（如饮料、小吃、啤酒等）的消费增长。在相关政策支持下，预计假期期间改善的情绪将被数据很快证实，这可能会进一步支持行业股票的表现。此外，随着“双11”预售开始得更早且持续时间更长，在消费者信心整体恢复的背景下，即将到来的购物节可能超出预期。我们建议关注子行业领导者CR啤酒（291 HK）和Proya（603605 CH）。 消费者选择性支出：该国庆假期的客流量强劲（与中秋和端午节相比，恢复率有所提升），但消费能力仍然较为疲软。尽管零售销售额增长仍面临压力，但与2024年9月相比呈现逐月改善的趋势，这将有望支撑该行业的重新估值。在细分行业方面，我们相信家电和服装零售销售额增长好于预期，而如运动服饰、餐饮和旅游等行业的表现则与我们的预期持平。我们预计基本面将触底，行业估值有望重新评估（空间仍然充裕），这得益于中央政府推出的各种货币和财政刺激政策。 我们更倾向于海尔智家（600690 CH/6690 HK，买入），特步（1368 HK，买入），安踏（2020 HK，买入），江南布衣（3306 HK，买入），波司登（3998 HK，买入），百胜中国（YUMC US/ 9987 HK，买入），DPCDash（1405 HK，买入），途牛（ATAT US，买入）。 汽车：汽车行业的“金九银十”可能比去年更加明显。我们相信，根据我们对一线城市的部分品牌渠道检查，今年国庆黄金周的行业新订单比去年同期强劲。我们维持2024年乘用车（PV）零售量3%的同比增长预测和批发量2%的同比增长预测，这意味着2024年第四季度零售量同比增长2%。此外，鉴于新车型推出的加速，我们预计价格战将继续。我们认为，明泰集团（425 HK，买入）可能是为数不多的、估值仍有吸引力的汽车公司之一。我们仍然看好基本面稳健的汽车制造商，如吉利（175 HK，买入）、理想汽车（LI US/2015 HK，买入）和比亚迪（1211 HK/002594 CH，买入），它们在宏观经济波动期间可能更具韧性。 资产：预计10月后将有鼓舞人心的销售数据，以及4Q高层会议中积极的政策基调，将进一步支持估值恢复。在国庆假期的前六天，二级市场见证了显著的复苏，16个城市的每日交易量同比增长70%，大幅超过主要30个城市的初级市场，其每日交易量同比下降17%。这初步反映了由政策刺激引发的交易情绪的初步恢复。我们的渠道检查也显示出令人惊讶的结果。我们认为，与2022年10月的“三箭”政策和今年5月的517政策相比，924政策包具有更强的力量和更少的实施难度。鉴于10月后可能出现的鼓舞人心的销售数据和4Q期间（在2025年春节前）的多场会议中可能保持的积极政策基调，我们预计该行业将在4Q24（2025年春节前）维持波动性复苏趋势。对于股票，我们推荐资产较轻且基本面稳健的公司，如CR MixC（1209 HK）、Greentown Service（2869 HK）、Poly Services（6049 HK）、Binjiang Services（3316 HK）和Onewo（2602 HK）；房地产代理BEKE（2423 HK/BEKE.US）以及PJM公司GreentownMgmt（9979 HK）。对于开发商，我们推荐CR Land（1109 HK）因其“房产+消费”概念。 资本货物：A/H溢价预计将正常化。A/H价格溢价由于国庆节期间A股市场的强劲上涨而显著收窄。截至10月7日，恒生A股互联互通中国AH溢价指数降至128，为2020年以来的最低水平，表明溢价差距缩小。我们预计A股市场重新开放后，估值溢价将恢复正常。截至10月7日，三一重工-A（000157 CH，买入）该股交易价比...高出约37%。中联重科-H (1157 HK, 买入)历史上，A/H溢价平均为44%，而三年平均甚至更高，达到72%。从相对价值的角度来看，中联重科A更具吸引力。我们认为，更多旨在稳定房地产市场的潜在政策将有助于缓解市场对中联重科国内塔式起重机及混凝土机械销售的担忧。截至10月7日，威柴-A (000338 CH, 买入)以约13%的溢价进行交易威柴-H (2338 HK, 买入)，仍然高于10.7%的历史平均水平，但低于23%的三年平均水平。我们预计重型卡车（HDT）部门将适度受益于设备更换政策。作为中国重型卡车（HDT）行业的主要代理，潍柴动力A在内地市场重新开放后有望吸引强劲的资本流入。 宏观 | 颜波南 博士 / yebingnan@cmbi.com.hk (852) 6989 5170 | 刘方 /frankliu@cmbi.com.hk (852) 5661 7298 在假日期间，服务消费适度增长。根据交通部数据，假日的前六天，客流同比增长3.2%，比2019年高出24.1%；同时，航空客流同比增长12.7%，比2019年高出22%；精选景点的游客流量同比增长超过20%。 跨境旅游活动保持了稳定的复苏，而海南岛的海关免税销售额相对疲软。出入境管理局估计，在假日期间跨境客流量同比增长18.5%，与2019年相比的复苏率为88%。然而，三亚和海口机场的客流量增长率均低于5%。 耐用消费品在假日销售强劲，得益于汽车、电动车、手机和家电的更换补贴计划。财政部计划在今年向消费者提供1500亿元人民币的补贴。一些省份和城市报告称，假日期间汽车和家电零售销售分别增长了10%和30%。 然而，随着供应量的大幅增加超过需求，通货膨胀持续存在。据...益财在假日期间，机票价格平均下降了20% YoY，比2019年低8%。同时，酒店价格平均下降了超过10%。 中国最近显著放宽了房地产政策和信贷供应，正如两周前政治局会议承诺要阻止房地产市场下跌。首先是在股市，然后是在一线城市的房地产市场，情绪得到了改善。二手房销量表现优于新房销量。 基于Wind数据，在假期的头六天里，一线城市的新房销量同比增长83%，而在前九个月中下降了28.3%。但二线和三线城市的新房销量继续下降。与此同时，现有房屋的销量持续改善，北京、青岛和无锡在假期的头六天中分别同比增长88.6%、3050%和11.1%。 还需要额外的政策来恢复信心。 最近的政策举措标志着高级政策制定者思维的的重要转变，因为政治局承认了经济中的困难，并誓言阻止房地产市场下跌并提振股市。通过承诺一个更明确的目标，政策制定者提升了投资者对金融市场信心。中国股市的强劲反弹吸引了大量投机性资金流入。 然而，根据我们的观点，近期政策变动很难逆转我国经济放缓和通缩趋势，因为企业和消费者信心可能依然疲弱。为了恢复和膨胀经济，仍需采取包括向家庭进行大量财政转移支付、有效削减过剩产能以及市场导向的改革以恢复经济活力在内的额外政策。 来源：风电，中国中金甲玛新能源集团公司（CMBIGM） 来源：Wind，CMBIGM 来源：Wind，CMBIGM 来源：Wind，CMBIGM 注：10个代表性城市包括北京、杭州、青岛、厦门、深圳、成都、苏州、扬州、无锡和南宁。 来源：Wind，CMBIGM 来源：Wind，CMBIGM 来源：Wind，CMBIGM 来源：Wind，CMBIGM 互联网 | 赵易，CFA / hesaiyi@cmbi.com.hk (852) 3916 1739 | 叶涛 / franktao@cmbi.com.hk | 陆文涛，CFA / luwentao@cmbi.com.hk 整体国庆节假期旅行数据显示，国内旅游需求保持健康，我们认为出境旅游恢复也按计划进行。在最近的市场反弹之后，互联网和软件公司的整体行业平均估值已重新评估至19倍2024E市盈率，与2023-2025E非GAAP净利润复合年增长率23%相比，而此前在5月17日HSTECH指数达到今年第一次峰值时，19倍2024E市盈率下的复合年增长率为19%（截至10月7日）。截至2024年10月7日，HSTECH的整体市盈率已扩大至22.2倍，而一年/两年/三年的平均市盈率分别为18.3倍/23.7倍/26.7倍。我们认为，由于整体盈利增长展望在预期更宽松的行业竞争、高效的成本控制和更审慎的用户补贴等方面有所改善，行业估值可能还有进一步重新评估的空间。同时，在寻求基于稳健的基本面改善以确保盈利增长和股东回报的基础上，可能仍是反弹后股票选择的关键主题（请参阅我们的策略）。报告). 我们重申对阿里巴巴、腾讯、快手和拼多多给予买入评级。 来源：彭博社，CMBIGM 总体而言，国庆假期的数据显示国际航班的复苏正在进行中，我们认为消费者出境旅游需求仍然强劲。据中国国家移民管理局统计，今年