AI液冷拐点已至，温控龙头扬帆起航

精密温控龙头，规模加速扩张。英维克成立于2005年，主要面向云计算数据中心、通信网络、储能系统、电力电网等领域提供精密温控节能产品及解决方案，高管大多在华为、艾默生等大型企业有多年的经营管理经理，积累丰富行业经验，有利于把握液冷等前沿技术方向。公司通过领先技术与覆盖全国及全球重点区域的市场和售后服务网络巩固行业优势地位，客户覆盖互联网大厂、电信运营商、储能系统集成商等各细分场景龙头，建立稳固合作关系，有力支撑订单增长。公司2023年营收及归母净利润分别为35.3亿元、3.4亿元，2013-2023年CAGR分别为32.1%、26.3%，202 4H1营收及归母净利润同比增速分别38.24%、99.63%，规模扩张主要受益于机房温控节能产品收入增加，2024H1数据中心机房及算力设备液冷技术相关收入同比增长约1倍，盈利能力受益于上游价格回落及产品结构优化，2022年起逐步改善，随着高毛利产品放量及成本压力减轻，利润水平有望进一步提高。 AI带动液冷放量，储能等应用多点开花。AI算力高需求带动芯片性能与功耗同步显著增长，风冷散热能力受限，叠加数据中心能耗不断抬升与PUE要求趋严，倒逼散热技术升级，液冷具有低能耗、高散热、低噪声、低TCO等优势，有望迎来快速发展。国内温控、IDC、服务器等产业链厂商积极部署液冷路线，上下游协同增强，三大电信运营商明确2024年新建数据中心项目10%规模试点应用液冷技术，2025年5 0%以上数据中心项目采用液冷方案。液冷主要包括冷板式、浸没式、喷淋式等方案，目前冷板式为主，浸没式散热效率更高，渗透率有望提升，根据我们测算，2027年国内液冷数据中心市场有望突破千亿元，2023-2027年CAGR约76%，其中冷板式/浸没式分别约510亿/567亿元，CAGR分别为52%、142%。此外，新能源、电动汽车等全球储能装机规模持续扩大，温控保障安全运行，随着锂电池能量密度、容量及工作倍率提高，液冷占比逐步提升，GGII预测2025年国内储能温控出货价值量将达到约164亿元，其中液冷比例约45%，对应规模约74亿元。 全链条液冷方案能力，电子散热构筑新成长曲线。公司利用核心技术平台化实现不同产品和应用方案共享复用，快速满足客户定制化需求，前瞻布局液冷方向，截至24年3月已累计交付900MW液冷项目，Coolinside全链条解决方案包括冷板液冷、单相/相变浸没液冷等多种方案，自主研制冷板、管路、快速接头、Manifold、CDU、液冷工质等，提供全生命周期服务，在储能领域相应推出BattCool方案，具备端到端液冷方案量产能力。公司通过深化客户合作，参与行业标准制定等强化市场领先地位，与英特尔等芯片厂商共同推进技术方案，进一步增厚竞争壁垒。近年来公司积极拓展芯片元器件散热场景，电子散热产品包括GPU/CPU液冷板、服务器液冷模组、热管、3D-TVC等，已获通信、算力设备、电源设备等行业主力客户认可，冷板等产品开始批量发货，业绩贡献有望进一步提高。 投资建议：英维克是国内领先的精密温控节能解决方案和产品提供商，具备端到端液冷方案量产能力，受益AI算力和储能装机增长，业绩有望加速扩张，布局电子散热产品打开新成长空间。预计2024-2026年净利润分别为5.52亿/7.54亿/9.82亿元，E PS分别为0.75元/1.02元/1.33元，对应2024年PE为35X，低于行业平均，考虑公司行业龙头地位及业绩增速预期，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：下游需求不及预期风险；市场竞争加剧风险；新业务拓展不利风险；产业政策调整及国际贸易环境变化风险；宏观经济波动风险；商誉计提减值风险；市场规模测算偏差风险；研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险 投资主题 报告亮点 （1）分析公司下游主要场景潜在空间。报告结合服务器出货量及功耗，冷板和浸没式液冷单kw成本等假设预测，对国内液冷数据中心市场空间进行较为详细的测算，结果显示2027年规模有望突破千亿元，浸没式2023-2027年复合增速约142%，占比逐步上升，有望成为市场主流方案。同时对储能温控市场进行详细分析，通过下游市场广阔空间说明公司业绩增长持续性。 （2）详细分析公司新拓展电子散热市场。电子散热是公司重点布局的新方向，表明其从机房、机架到芯片元器件构建热源到室外大气散热全链条全面解决方案能力，报告通过分析电子散热市场潜在空间和竞争格局，说明新赛道具备较大成长潜力，有望为公司增长提供新动力。 投资逻辑 精密温控节能设备方案商，AI算力+储能双轮驱动。公司是国内领先的精密温控节能解决方案和产品提供商，具备端到端液冷方案量产能力，受益AI算力和储能装机增长，业绩有望加速扩张，布局电子散热产品打开新成长空间。 关键假设、估值与盈利预测 核心假设：机房温控节能业务受益于液冷数据中心需求提升，预计保持较高增速，2024-2026年板块营收同比增速分别为45.92%/39.75%/33.98%；机柜温控业务增长主要来自于储能需求高增长 ， 预计2024-2026年板块营收同比增速分别为23.74%/30.41%/30.56%；客车空调业务占比较低，预计保持稳定，2024-2026年营收同比增速分别为15%/12%/10%；轨道交通列车空调及服务业务占比较低，保持稳定，预计2024-2026年营收同比增速分别为12%/8%/5%；其他业务包括电子散热等新布局方向，受益AI算力需求及客户拓展顺利，预计保持较高增速，2024-2026年分别为40%/42%/42%。 估值与盈利预测：我们预计2024-2026年公司实现营收分别为47.46亿/64.04亿/84.69亿元，同比增长35%/35%/32%，归母净利润分别为5.52亿/7.54亿/9.82亿元，同比增长60%/37%/30%，当前股价对应2024-2026年PE分别为35x/26x/20x，低于行业平均，首次覆盖，给予“买入”评级。 精密温控节能设备龙头，产品矩阵丰富 深耕精密温控，股权激励建立长效机制 成立十余载，专注精密温控领域。英维克于2005年成立，总部位于深圳，2016年深交所上市。公司是国内领先的精密温控节能解决方案和产品提供商，致力于为云计算数据中心、服务器机房、通信网络、电力电网、储能系统、电源转换等领域提供设备散热解决方案，为客车、重卡、冷藏车、地铁等车辆提供相关车用空调、冷机等产品及服务，并为人居健康空气环境推出系列空气环境机。 图表1：公司发展历程 股权结构清晰，高管产业经验丰富。截至2024H1末，公司第一大股东为英维克投资公司，持股比例25.48%，实控人齐勇直接间接合计持股比例22.25%，核心高管陈川、王铁旺、游国波等直接持股比例均位于前十。公司高管大多在华为、艾默生等大型企业有多年的经营管理经历，对产业趋势及技术走向有深刻认知和独到理解判断，掌握矩阵式管理模式核心要点。公司注重员工回报，已构建一系列短、中、长期绩效管理制度与激励机制，有效将股东利益、公司利益与核心团队个人利益结合，助力公司长远发展，上市以来共发布三期股权激励计划，24年1月发布新一期股权激励计划（草案），拟向核心管理及技术人员305人授予916万份股票期权，占公告前一交易日公司股本总额的1.61%，业绩考核目标以2023年净利润为基数，2024-2026年净利润增长率分别不低于15%/32%/52%。 图表2：公司股权结构 图表3：公司管理层简历 图表4：公司历年股权激励计划业绩考核目标 产品矩阵全面，客户资源优质 四大产品线齐头并进，应用场景广泛。公司目前拥有机房温控节能、机柜温控节能、客车空调、轨道交通列车空调及服务四大产品线，产品及服务涵盖数据中心温控、数据中心集成及总包、机柜温控、电子散热及液冷温控，新能源车用空调、轨道交通列车空调、冷链温控，空气环境控制等领域，广泛应用于数据中心、储能电站、通信、智能电网、冷链运输、新能源车、轨交、智慧教育、家居、医疗等行业。 图表5：公司产品分类及应用领域 图表6：公司产品系列 客户群体丰富稳定，覆盖各行业龙头厂商。公司构建了覆盖全国及全球重点区域的市场和售后服务网络为客户提供及时高效服务，建立稳固的合作关系。公司已为包括腾讯、阿里巴巴、秦淮数据、万国数据、数据港、中国移动、中国电信、中国联通等大型数据中心业主、IDC运营商、互联网公司的数据中心提供机房温控节能产品与服务，机柜温控节能产品直接销售并服务于华为、中兴、烽火、锐科、迈瑞、阳光电源、比亚迪、Eltek等各行业国内外知名设备制造商。客车空调产品应用于比亚迪、申通、南龙、宇通等客车厂，轨道交通列车空调产品主要销售给中车长客、中车浦镇、申通北车等主机厂。 图表7：公司主要客户 业绩加速扩张，AI需求驱动新一轮增长 营收利润规模持续向上，机房温控受益储能快速放量。公司2019年以来业绩同比增速整体提升，2023年营收及归母净利润分别为35.29亿元、3.44亿元，2013-2023年CAGR分别为32.07%、26.29%。公司收入利润主要来自机房和机柜温控节能业务，合计营收及毛利占比均接近90%。机房温控2017年后受益IDC行业发展以及公司在大型、超大型、创新型数据中心领域优势地位、蒸发冷却产品先发创新优势以及大型互联网公司、第三方数据中心的客户基础，2024H1营收占比提升至约50%，AI等新应用场景有望带动新一轮增长。机柜温控业务2021年以来受益储能应用增速大幅提升，2023年收入14.65亿元，同比增长33%。2024H1公司营收17.12亿元，同比增长38.24%，归母净利润1.83亿元，同比近翻倍增长，机房温控节能业务收入8.56亿元，同比增长85.91%，机柜温控节能业务收入7.02亿元，受储能相关业务增长放缓影响，同比增速下降至6.11%，客车空调、轨交交通列车空调及服务受益下游需求改善，营收同比增速显著回升。 图表8：2013-2024H1公司营收及增速 图表9：2013-2024H1公司归母净利润及增速 图表10：2016-2024H1公司营收结构 图表11：2016-2024H1公司毛利结构 盈利能力持续改善，费用管控优化。公司毛利率2020年开始受上游原材料大宗商品涨价影响有所下滑，受益成本价格回落及产品结构优化，2022年起逐步改善，2024H1毛利率30.99%，同比下降1.05pct，主要受上游价格传导以及收入业务 、 区域结构影响，24Q2单季度32.13%，环比提升2.62pct。分业务来看，机房温控产品受成本回落及结构优化，2023年起毛利率回升，2024H1同比提高1.05pct至30.62%；机柜温控产品2024H1毛利率30.7%，同比下降2.57pct，主要由于储能行业收入区域结构变化影响；客车空调业务2023年毛利率39.39%，同比提高1.26pct，2024H1保持稳定；轨交空调及服务产品2023年毛利率39.65%，同比提高3.54pct，受益降本增效及部分增配空气消毒模块等因素，地铁新造项目毛利率有所提升。公司内部管控能力良好，近年来期间费用率稳定在20%左右，净利率2022年起稳步回升，2024H1同比提高3.13pct至10.7%，创2020年以来新高，盈利能力高于同行业可比公司平均。 图表12：公司毛利率及净利率 图表13：公司分产品毛利率 图表14：公司期间费用率 图表15：同行业可比公司净利率对比 研发投入持续加大，制造基地全面升级 研发投入占比稳步上升。公司坚持研发驱动成长，分别在深圳、北京设立英维克新技术研究院，新技术研究院已逐渐成为公司新产品、新技术的内部孵化及对外合作平台，截至2024H1末共拥有软件著作权103项、专利权1159项，其中发明专利80项。公司研发团队截至2023年底共1279人，占员工总数比例33.19%，研发投入持续加大，2024H1研发支出1.43亿元，同比增长29.65%，占营收比重8.36%，高于同行业可比公