基数效应，经济增速或小幅反弹

——蔡含篇 B0011-20240930 北京大学国民经济研究中心宏观经济研究课题组 学术指导：刘伟组长：苏剑 陈丽娜 黄昱程 联系人：蔡含篇联系方式：010-62767607gmjjyj@pku.edu.cn 扫描二维码或发邮件订阅第一时间阅读本中心报告 北京大学国民经济研究中心 要点 ●基数效应，GDP增速或小幅上涨●稳增长政策持续发力，工业经济平稳运行●收入增速下滑，社零增速或继续下行●地产探底继续，投资增速或小幅下调●外需收缩，出口增速或小幅回调●国内房地产去库存继续，进口额增速或小幅下降●有效需求不足，CPI增速低位前行●原材料价格继续下行，工业价格增速再次探底●政策发力但效果不显著，信贷规模同比少增●货币政策发力叠加基数降低，M2同比增速略有回升●美联储降息，国内政策密集出台，人民币汇率或继续上涨 内容提要 三季度，经济走势平时平稳，经济恢复继续。当前中国面临的外部环境依然复杂多变，国内有效需求不足，底部徘徊，经济内生修复动能仍需加强，政策效应有待进一步释放。在稳增长政策持续助力下，国内经济持续向稳发展，但去年同期存在明显低基数效应，预计2024年第三季度GDP同比增长5.2%，较二季度上涨0.5个百分点。 供给端 工业增加值：稳增长政策持续加大对工业经济增长的支撑力度，工业整体开工率仍保持合理适度水平，工业经济整体处在稳定增长阶段，但目前国内有效需求依旧不足，制造业景气水平边际回落叠加基数抬升，预计2024年9月工业增加值同比增长4.3%，较上期下降0.2个百分点。 需求端 消费：尽管政策推动消费走势平稳，但经济下行压力依然存在，整体经济仍位于底部徘徊，居民收入增速持续下滑。预计2024年9月份社会消费品零售总额同比增长2.4%，较8月份上涨0.3个百分点。 投资：《推动大规模设备更新和消费品以旧换新行动方案》长期利好投资，制造业投资释放扩张信号，但外部环境依然趋紧，房地产投资承压继续，预计2024年1-9月份固定资 北京大学国民经济研究中心 产投资同比增长3.5%，较1-8月份上涨0.1个百分点。 出口：全球主要经济体经济下行，部分地区提高对华关税，外部环境趋紧，叠加低基数效应消失，预计2024年9月份出口金额同比增长8.4%，较8月下降0.3个百分点。 进口：不存在基数效应，主要进口大宗商品价格涨跌互现，同时房地产去产能继续，贸易壁垒高企，预计2024年9月份进口金额同比增长1.1%，较8月份上涨0.6个百分点。 价格方面 CPI：尽管食品价格环比增速下行，但依然高于2023年同期，叠加当前经济下行风险犹存，居民收入增速下行，居民有效消费不足，预计2024年9月份CPI同比增长0.6%，与前月持平。 PPI：除部分有色金属价格上涨外，大部分上游原材料价格继续下降，国内需求无明显改变，工业生产价格同比增速继续下行，预计2024年9月份PPI同比下跌2.2%，降幅较前月扩大0.4个百分点。 货币金融方面 人民币贷款：在财政政策与货币政策协同发力下，尤其是当前政府部门在财政端强力推动大规模设备更新和消费品以旧换新的政策落地，信贷规模有所支撑，但楼市依然不振，信贷规模支撑有限，预计2024年9月新增人民币贷款15000亿元，同比少增8100亿元。 M2：伴随央行开始在货币政策加大力度，国内稳增长政策持续发力，增发国债，推动西部大开发形成新格局以及基数持续下降，共同支撑M2同比增速，预计2024年9月末M2同比增长6.4%，较上期上升0.1个百分点。 人民币汇率：9月中旬美联储超预期降息50个基点，下旬中国国内政策密集出台，增加四季度中国实体经济向好预期，推动人民币大幅上涨。但受美国经济实体稳步扩张，预防式降息后降息力度、节奏的改变，利空人民币。预计2024年10月人民币汇率在7.0～6.8区间双向波动。 正文 GDP增速部分：基数效应，GDP增速或小幅上涨 预计2024年第三季度GDP同比增长5.2%，较第二季度上涨约0.5个百分点。 受基数效应影响，第三季度GDP增速或有小幅上涨。2023年三季度，GDP当季同比增长4.9%，较2023年二季度下滑1.4个百分点，也是2023年内最低点，对本季度形成明显的低基数效应。从供给端来看，1-8月规模以上工业增加值同比增长5.8%，高于2023年同期1.9个百分点。从需求端来看，1-8月社会消费品零售总额同比增长3.4%，低于2023年同期3.6个百分点；固定资产投资同比增长3.4%，高于去年同期0.2个百分点；且出口额增速由负转正，较去年同期上涨10.2个百分点，贸易顺差也高于2023年同期。 综合来看，三季度经济走势平稳，并未出现显著的涨跌状况，主要受基数效应影响，预计2024年三季度GDP同比增长5.2%，较二季度上涨0.5个百分点。 工业增加值部分：稳增长政策持续发力，工业经济平稳运行 预计2024年9月工业增加值同比增长4.3%，较上期下降0.2个百分点。 从拉升因素看：第一，稳增长政策持续落地维护经济恢复态势，支撑工业经济。财政政策持续加码，自5月以来政府债券新增量连续多月同比显著多增，大规模设备更新和消费品以旧换新政策效果逐步显现，支撑工业产出增长。第二，工业企业效益延续回升态势，自今年以来工业企业利润累计同比增速虽逐月下降但仍实现正增长，显示企业产出内生动力依然 存在，支撑工业产出。第三，欧洲等地制造业复苏超预期，叠加全球供应链紧张，出口市场活跃，对工业生产有带动作用。 从压低因素看：第一，制造业景气水平依然处于低位，市场需求持续有待提振。8月份制造业PMI进一步下降为49.1%，处于枯荣线下，内需回升进一步承压。第二，去年同期基数抬升，抑制同比增速。 综合而言，稳增长政策持续加大对工业经济增长的支撑力度，工业整体开工率仍保持合理适度水平，工业经济整体处在稳定增长阶段，但目前国内有效需求依旧不足，制造业景气水平边际回落叠加基数抬升，预计2024年9月工业增加值同比增长4.3%，较上期下降0.2个百分点。 消费部分：收入增速下滑，社零增速或继续下行 预计2024年9月份社会消费品零售总额同比增长2.4%，较5月份上涨0.3个百分点。 从拉升因素来看：政策推动稳消费，一方面，2024年6月13日，发改委《关于打造消费新场景培育消费新增长点的措施》的通知，17条促消费政策培育和壮大消费新增长点，加快科技成果在消费领域应用。另一方面，2023年12月，中央经济工作会议，深刻分析当前经济形势，系统部署2024年经济工作，强调“进一步推动经济回升向好需要克服一些困难和挑战，主要是有效需求不足、部分行业产能过剩”，要“推动消费从疫后恢复转向持续扩大，培育壮大新型消费，大力发展数字消费、绿色消费、健康消费，积极培育智能家居、文娱旅游、体育赛事、‘国货潮品’等新的消费增长点”，要“稳定和扩大传统消费，提振新能源汽车、电子产品等大宗消费”。 从压低因素来看：当前经济下行压力犹存，居民收入增速有待进一步提升。2024年上半年，全国居民人均可支配收同比增长5.4%，较一季度下滑0.8个百分点，较疫情前2019年同期下滑3.4个百分点。 综合来看，尽管政策推动消费走势平稳，但经济下行压力依然存在，整体经济仍位于底部徘徊，居民收入增速持续下滑。预计2024年9月份社会消费品零售总额同比增长2.4%，较8月份上涨0.3个百分点。 投资部分：地产探底继续，投资增速或小幅下调 预计2024年1-9月份固定资产投资同比增长3.5%，较1-8月份上涨0.1个百分点。 从拉升因素来看：工业企业升级改造，利好制造业投资。3月1日，国常会审议通过了《推动大规模设备更新和消费品以旧换新行动方案》，指出“坚持市场为主、政府引导，坚持鼓励先进、淘汰落后”“推动先进产能比重持续提升”。受政策效应影响，1-8月设备工器具购置同比增长16.8%，高于全部投资13.4个百分点；制造业投资同比增长9.1%，高于全部投资5.7个百分点。 从压低因素来看：第一，房地产投资仍在探底中，是拉低当前投资增速的主要因素，1-8月房地产投资同比增长-10.2%，约影响全部投资下降2.2个百分点；第二，中美博弈继续，对华限令间接抑制投资增速上涨。继2024年5月美国贸易代表办公室宣布“维持特朗普政府时期对华征收的301条款关税，同时对中国‘目标战略产品’大幅提高关税”后，7月、8月，欧盟、加拿大相继对中国的电动车等商品加征关税。。 综合来看，《推动大规模设备更新和消费品以旧换新行动方案》长期利好投资，制造业 北京大学国民经济研究中心 投资释放扩张信号，但外部环境依然趋紧，房地产投资承压继续，预计2024年1-9月份固定资产投资同比增长3.5%，较1-9月份上涨0.1个百分点。 出口部分：外需收缩，出口增速或小幅回调 预计2024年9月份出口金额同比增长8.4%，较8月份下行0.3个百分点。 第一，主要经济体经济或有回调，地区局势进一步复杂化，本月外部需求小幅下行。8月份，美国Markit制造业PMI初值48.0，低于前值，继续位于荣枯线下方；欧元区Markit制造业PMI 45.8，与前月持平，但低于5月的47.3，主要经济体经济下行压力加大；第二，美国、欧盟、加拿大等对华加征关税，壁垒提高，外贸环境再度趋紧。8月，加拿大表示将对从中国进口的电动汽车、钢铝产品分别加征100%和25%的关税。7月，欧盟发布公告称，将对三家中国样本企业比亚迪、吉利汽车和上汽集团分别加征17.4%、19.9%和37.6%的临时关税。 总体而言，全球主要经济体经济下行，部分地区提高对华关税，外部环境趋紧，叠加低基数效应消失，预计2024年9月份出口金额同比增长8.4%，较8月下降0.3个百分点。 进口部分：国内房地产去库存继续，进口额增速或小幅下降 预计2024年9月份进口金额同比增长1.1%，较8月份上涨0.6个百分点。 本月不存在基数效应，中国主要进口的大宗商品价格涨跌均有，对本月进口额增速不存在明显拉升或压低作用。2023年9月，进口额同比增长-6.3%，与8月增速变化不大，仅差0.9个百分点；截至9月20日，商务部公布的生产资料国际现货价格显示，原油国际现货价格较8月环比下降6.9%，铜国际现货价格环比上涨1.3%，天然气国际期货价格环比上涨9.7%。 从压低因素看：第一，房地产去产能继续，黑色大宗商品需求依然低迷。1-8月份，全国房地产开发投资同比下降10.2%，房地产开发产能依然在收缩，抑制钢铁等大宗商品的需求，利空进口。第二，外贸摩擦继续，技术封锁、贸易壁垒提高，抑制中国进出口增速上涨。 总体而言，不存在基数效应，主要进口大宗商品价格涨跌互现，同时房地产去产能继续，贸易壁垒高企，预计2024年9月份进口金额同比增长1.1%，较8月份上涨0.6个百分点。 CPI部分：有效需求不足，CPI增速低位前行 预计2024年9月CPI同比增长0.6%，与前月持平。 从拉升因素看：9月食品价格增速上涨依然是主要的拉升因素。通过对商务部公布的农副产品价格跟踪发现，截至9月20日，蔬菜、水果价格分别较8月环比增长5.9%、0.7%，尽管低于8月环比增速，但明显高于2023年同期，食品价格同比增速继续上涨，对CPI同比增速起拉升作用。 从压低因素来看，居民收入增速下行，外部环境不确定性犹在，经济下行风险犹存，居民有效消费需求不足，抑制价格上涨。 综合而言，尽管食品价格环比增速下行，但依然高于2023年同期，叠加当前经济下行风险犹存，居民收入增速下行，居民有效消费不足，预计2024年9月份CPI同比增长0.6%，与前月持平。 PPI部分：原材料价格继续下行，工业价格增速再次探底 预计2024年9月份PPI同比下跌2.2%，降幅较8月扩大0.4个百分点。 总体而言，9月份上游主要工业品价格继续下降。9月，石油天然气方面，受复杂国际关系影响影响，原油价格小幅下跌，布油、美油月度期货结算均价分别较8月环比下降7.4%、