铝土矿
- 国内：价格高位稳定，山西Q2均价609元/吨，同比+20%，环比+7.1%。产量受限，8月产量508.87万吨，同比-9.86%，环比+0.6%；1-8月产量3789.5万吨，同比-16.5%。晋豫两地矿山受降雨、征地、环保等因素限制，山西督导组暂定入驻至年底。贵州非法矿山整治，清镇露天矿山预计10月底复产。Q4降雨、环保影响边际改善，但空间有限。
- 海外：几内亚矿进口均价74美元/吨，同比+9.6%，环比+2.8%，Q4预计继续上涨。1-8月进口数量10786万吨，同比+11.8%，几内亚占比70%，澳大利亚占比20%。几内亚扩产及新建项目贡献增量，1-8月进口同比+12.6%。Cape运费报价25-30美元/吨，海运费波动大。雨季影响加重，10月发运预计增加，运至国内约40-45天。Q4进口矿供给预计明显改善。
氧化铝
- 供给：8月产量740.6万吨，同比+14.7%；1-8月产量5630万吨，同比+0.7%。8月底运行产能8775万吨，同比+125万吨，环比-40万吨，开工率84.4%。完全成本2876元/吨，实时利润1091元/吨。利润高但矿石供应偏紧，产能复产缓慢，存在100万吨左右缺口。远期新增产能供应压力较大，使用进口矿，投产概率较高。Q4关注魏桥、华昇投产进度。待复产产能600+万吨，但受国产矿供应限制，投产概率低。广西龙洲新翔因进口矿石补充，产能提升至满负荷。
- 出口：8月出口14万吨，同比-1.9%；1-8月累积出口110万吨，同比+30.6%。上半年海外氧化铝减产，美铝澳大利亚奎纳纳工厂停产，力拓澳洲两厂宣布不可抗力。海外价格持续偏强，折人民币成本4500元/吨以上。进口窗口关闭，出口窗口打开。SGAR项目9月24日开始调试运行，调试阶段实现6万吨产能。Q4观察南山印尼氧化铝厂投产节奏。
氧化铝-策略
- 短期矿石供给紧张，原料紧张导致氧化铝供给恢复缓慢。西北电解铝企业进入补库采购期，现货成交量上行，价格持续上涨。短期仓单去化快，持仓量上升，库存偏低，逼仓风险增加。单边建议回调买入，中期行业利润有压缩风险，关注11月转12月基本面是否转弱。
成本-总结
- 国内电解铝最新完全成本17423元/吨，平均利润2350元/吨。成本端变动主要取决于氧化铝走势，阳极、电力成本波动不大。2024年Q4成本运行区间预计为（17000-18000）元/吨。
供应-国内电解铝
- Q4待释放项目：贵州双元、黄果树、四川启明星、新疆信发，总计34.5万吨。国内产能接近天花板，2024年运行产能峰值预计4400万吨。2024年产量4316万吨/+161万吨/+3.9%。
- 2025年新增产能预计50万吨左右，中铝青海（10万吨Q1）、新疆天山（20万吨Q4）、霍煤（35万吨Q4），产量增速约2%。
供应-海外电解铝
- 海外供给维持缓慢增长，最新运行产能2902万吨，开工率82.2%。新增产能缓慢释放：东南亚、俄罗斯、印度。2024年产量2913万吨/+60万吨/+2.1%。Q4海外供给小幅增加，压力不大。
供应-原铝进口
- 2023年国内铝锭净进口139万吨，同比增加91万吨。主要进口国：俄罗斯（87%）、伊朗、印度。1-8月进口145万吨，超出预期。当前进口亏损-1000元/吨+，Q4进口窗口关闭，开启难度大。
消费
- 1-8月国内铝表观需求增速5.9%，8月终端需求全面下滑。金九银十需求季节性回升。2024年总计消费增量+171万吨，或+4%。Q4需求前半段维持韧性，警惕年底季节性走弱。
- 铝下游加工企业开工情况：6、7月淡季疲弱，8月底有所回升。地产消费不佳，电缆、耐用品需求较高。9月逐步过渡到旺季。Q4需求有改善空间。
平衡表&核心观点
- 供给：2024年国内增复产能均有增量，产量+165万吨/+4.0%；海外新增产能+68万吨，产量+60万吨/+2.1%。
- 需求：2024年国内铝总需求+171万吨/+4.0%，增速略下滑但低于预期。
- 平衡：2024年全球供需紧平衡，国内小幅过剩，海外供应短缺。
- 库存：2024年全球库存压力，国内回升至高位，海外大规模交仓。
- 成本：成本小幅上移，2024年国内电解铝成本中枢（17000，18000）元/吨。
铝市场交易节奏&策略
- 短期：9月美联储降息50bp，国内同步宽松并出台刺激政策。库存拐点出现，下游需求环比改善。铝价以逢低买入思路对待。
- 中期：Q3出现国内电解铝供给顶部&需求季节性底部，价格震荡调整。Q4供给缺乏增量、需求季节性改善，基本面有修复空间。策略：10、11月需求有支撑，逢低买入，价格上行需基本面验证。
