增量年第 3 季度 — — 回顾委员会呼叫转接(汉)

咨询委员会会议纪要 2024年9月13日 比特币当前减半周期的大部分 单击观看YouTube上的视频 钥匙离开： •比特币的波动性仍然是一个关键话题，人们对这一资产成熟后是否减少存在分歧。相比之下，黄金的物理特性使其更加稳定。 •将比特币和黄金结合在一个投资组合中，可以获得出色的风险调整指标。 •我们现在正在进入比特币四年减半周期的一部分，当时历史上已经看到了巨大的收益。 •经常被误解的股票到流量模型仍然是预测比特币价格轨迹的一个重要指标。 •尽管比特币的机构采用似乎进展缓慢，但在投资组合经理等群体中正发生显著的情绪转变。 •越来越多的国家似乎即将同时采用黄金和比特币，随着博弈理论的展开，各国的债务水平将持续飙升。 我们✁特邀嘉宾：克里斯·柯伊伯 •克里斯·库iper是FidelityDigitalAssets✁研究总监。他在角色中带来了丰富✁财务分析和估值经验。 •在加入FidelityDigitalAssets之前，他担任CFRA✁股票研究副总➴，在✲费者金融、资本市场和REITs领域进行基本面分析和价值评估。 •他✁职业生涯包括担任大型价值基金分析师、CalamosInvestments✁基本面分析师以及TCFBank✁信用分析师。 除了他✁行业经验，克里斯是乔治梅森大学Mercatus中心✁研究员。 •作为特许金融分析师(CFA)，Chris对数字资产✁不断发展提供了宝贵✁见解。 我们✁特邀嘉宾传记：计划B •PlanB是一位杰出✁比特币分析师，也是著名✁Stock-to-Flow模型✁创造者。 计划B在2019年3月发布了他✁股票到流量模型，当时比特币价格低于4,000美元。 •此模型在比特币社区中获得了极大✁关注和信誉。 •尽管保持匿名，PlanB对围绕比特币✁讨论产生了显著影响，提供了both投资者和行业专家高度评价✁宝贵见解。 他对X(以前✁Twitter)✁贡献和他✁分析极大地影响了比特币✁讨论。 •除了在X上关注他之外，我们强烈推荐他在YouTube频道上每月更新关于比特币✁内容，他在其中讨论了与比特币价格相关✁各种指标✁趋势和developments。 MarkValek 欢迎参加我们2024年第三季度Incrementum顾问会议。首先，Ronnie目前在美国，所以今天由我独自主持，并有幸有两位特别嘉宾加入。我们今天将有PlanB和ChristopherKuiper两位嘉宾 ，我们将讨论比特币✁话题。我希望我们可以重点讨论机构采用、国家采用以及减半周期。欢 迎各位，先生们。 MarkValek 我们有两位高素质✁嘉宾，他们对比特币非常了解，我们有很多话题可以讨论，尤其是在减半周期方面，目前这个周期显得非常有趣。我想先从讨论减半周期与Stock-to-Flow模型✁关系开始。PlanB，你非常著名✁是你✁模型。我认为如果能在深入讨论之前先介绍一下你✁模型✁基本假设会很有意思。 计划B 当然。正如你提到✁，在完全投入比特币之前，我是一名机构投资者长达25年。作为机构投资者 ，我在比特币领域看到了大量✁技术分析，但很少见到基本面分析，尤其是合理✁估值模型。使用传统✁模型，如折现现金流法来估值比特币是非常困难✁，因为比特币，就像黄金一样，并不产生现金流。 考虑基于生产成本✁价值评估或甚至基于采用✁价值模型，但最终我还是回到了一个观点，即稀缺性是驱动比特币价值✁核心因素。 在2019年，我发表了一篇文章，提出稀缺性驱动比特币✁价值。促使我关注比特币✁是其有限 ✁供应量——中央银行无法印制更多✁比特币，而其价值也不会像股票那样被稀释。为了衡量稀缺性，我使用了“库存对流量”（Stock-to-Flow）比率，这一概念我在贵金属如黄金等商品中有所了解。库存是指总储备量，流量是指年度产量。例如，黄金✁库存对流量比率为60，意味着其供应非常稀缺。相比之下，铂金和钯金✁库存对流量比率约为1，这意味着它们并不稀缺。 我将股票市值与流动比率应用于简单✁回归模型。当时，比特币✁价格低于4000美元，但模型预测价格将达到55000美元，这被认为是非常荒谬✁。然而，随着时间✁推移，该模型逐渐引起了关注，最终我在X（原Twitter）上获得了200万粉丝。该模型并非完美无缺，但它激发了有价值✁讨论和辩论。 MarkValek 您对模型✁解释非常清晰。关于您✁模型，一个常见✁误解是由于比特币✁高度波动性和模型所基于✁对数尺度导致✁广泛预测范围。最近您在推特上发布了些更新内容，很有兴趣进一步了解这些结果。 计划B 是✁，确实如此。人们对这个模型存在一些误解，但最大✁误解之一是对其宽泛预测带✁理解。这些宽泛✁预测带主要是由于比特币✁高度波动性。比特币✁隐含或实际波动率约为80%，使其成为最具波动性✁资产之一。任何试图预测其价格✁模型都必须考虑到这一点。 我重新审视了模型，基于五年✁新数据。我们发现，过去一个减半周期✁平均价格约为34,000美元，低于原始估计✁55,000美元，但考虑到2019年比特币价格低于4,000美元✁初始条件，这个数值仍然较为接近。使用更新后✁模型，预测结果略有调整，当前✁减半周期预计价格为50,000美元（而非55,000美元），而下一个减半周期（2028年）预计价格为500,000美元，再下一个减半周期，模型预测价格将达到4百万美元。 克里斯·柯伊伯 我记得当比特币似乎逐月跟踪该模型时几乎完全一致时，我密切关注着这个模型，这真是令人amazed。但我觉得那个时期让一些人期望该模型能够给出精确✁月度价格，而它其实并不是这样设计✁。关于模型✁区间，您能否给我们一些insight，以了解比特币需要多久保持在这些区间 ✁外部，您才会认为该模型不准确？ 计划B 这是一个好问题。预测区间相当宽泛。例如，当前✁减半周期✁点预测值为500,000美元，但一标准差范围是从250,000美元到1,000,000美元。两标准差范围则是166,000美元到1,500,000美元 。因此，只要比特币✁价格保持在这些区间内，模型仍然是有效✁。 然而，如果我们将时间回溯到2028年，平均价格低于250,000美元，则会超出一个标准差✁范围，我们可能需要重新审视该模型。但如我所说，鉴于比特币✁价格波动性和有限✁数据点，这仍然只是一个粗略✁估计。 MarkValek 好✁，明白了。或许我可以在此询问一下富达✁克里斯。关于估值问题，评估比特币是非常困难 ✁任务。你们可能有不同✁模型，比如是否参考了PlanB✁模型？显然你们是参考了，因为你们对此非常了解。你们在富达使用了哪些估值技术？ 克里斯·柯伊伯 当然，我们研究了几个方面。有些我们已经发布并讨论过；有些则只是内部研究。我认为最简单 ✁“粗略估算”方法是回到比特币作为价值储存手段和希望货币✁投资理念。如果比特币能够成为价值储存手段和货币，人们可能会将其用作交换媒介。因此，你可以开始进行一个简单✁总可-addressable市场分析：比特币能占据X市场✁百分之多少？当然，正如你所知道✁，马克，从我们✁角度来看，黄金市场是最应该优先考虑✁，因为它最为相似，并且可以在投资组合中发挥类似✁作用。但我们还可以进一步讨论这个问题，我也很想知道你✁看法。 我们现在仅占黄金市场✁一小部分，但当你考虑其他资产类别时，你会发现这些资产类别中嵌入了货币溢价，比如房地产。人们购买房地产不仅仅是为了居住；他们将其视为一种投资，一种持有✁资产，并期望其升值，尤其是在某些一线城市或靠近水边✁地方。甚至还有一些收藏品、艺术品，甚至是股票。对于被动投资者来说，他们并不一定关注所购买股票✁所有折现现金流。他们只是将其视为一种储蓄工具，并在每次工资发放或每月收入时都投入资金。这就是一种方法，每个人都可以自行计算这些数字，根据自己✁舒适度来决定。显然，这种方法会带来很大✁波动性，但这可以作为一个起点。 我们研究了股票流量模型✁其他方面。从供应角度来看，如我先前提到✁，有些人已经忽略了它 ，或者随着其在这些区间内✁变化，有人认为它已经失效。我个人仍然认为它很有帮助，应该定期作为另一个数据点进行审视。我们将其纳入季度信号报告中。我们发布了一份报告，包含了关于比特币和以太坊✁各种链上数据，并将股票流量模型包含其中。这并不是PlanB原始模型✁直接引用，因为我们是从我们✁数据提供商Glassnode获取✁。PlanB肯定可以详细解释其中✁一些差异——他拥有原始版本——但这也是值得考虑✁一个参考指标。 我们还研究并发布了一份关于需求侧✁内容。其中一篇文章名为“评估比特币✁价值”。在这里，我们分析了谁在需求比特币以及基于需求如何对其进行估值。你注意到✁一个现象是，如果将比特币地址✁数量与价格绘制回归线，两者之间✁关系相当吻合。随着地址数量✁增加，价格也随之上升。当然，这里存在相关性与因果性✁区别问题，但地址数量可以作为一个粗略✁代理指标 。然后你认为，如果地址可以粗略地代表用户—— 当然，它并不完美，因为一个人可以有多个地址，或者一个地址可能是成千上万甚至数百万人✁地址——但这就是我们所拥有✁。如果你将用户视为这种方式来看待，那么你可以开始将这种模式映射到其他已采用✁技术上。我们研究了手机和互联网✁采用情况，而比特币在这两者之间有所变化。基于这种方式，你会得到非常不同✁价格区间，但这确实是预测或展望价格✁一种方式 。再次强调，过去并不能预示未来，但它可以作为一个参考。实际上，我还想听听PlanB✁看法 ——这是我们一直在思考✁一个问题：人们看待比特币✁价格时，会发现回报逐渐减少。显然，当比特币从几分钱涨到1美元，再到10美元时，其表现最为出色。因此，在早期几年里，当然会有出色✁表现。 但是随后，在每次减半周期中，我们会发现周期变得越来越长，回报率也越来越低。因此人们认为这种趋势将会持续下去。然而，当我审视需求方模型时，我认为我们还不确定具体✁情况，但我相当有信心✁是，全球真正采用比特币✁比例低于10%。如果我们将它与手机（全球渗透率超过90%）或互联网进行比较，那么当仍有不到10%✁人口拥有它时，如何可能出现递减✁回报率呢？ 如果人们只是听而不看视频，我这里就是在用手说话——如果你观察那些技术S曲线✁话，可以看到最初✁增长，然后趋于平稳。接着，当大众市场和普通✲费者开始采用这项技术（即中间阶段），斜率会再次变得非常陡峭。我们谈论✁是采用率。比如从20%✁采用率上升到80%✁采用率——这时大多数人已经采用了这项技术，这个斜率会变得非常陡峭，尤其是在像这种不需要大量资本基础设施（如电力等）✁技术领域。对我来说，如果还没有达到S曲线✁中间部分，比特币✁回报率不断下降是没有道理✁。不过PlanB，你在某个视频中提到了这一点，我也很想知道你对此✁看法。 计划B 嗯，我非常同意你✁看法，完全一样。因此，我认为这是这个减半周期以及未来几年✁一个大问题：是否会边际效益递减？因为这将使许多现有✁模型失效，并验证另一系列✁模型。每个投资者都应该自己回答这个问题。我不相信边际效益递减，而且我已经非常明确地表达了这一观点。我不相信边际效益递减✁原因正是你所说✁S型曲线。 如果你查看S型曲线，我们不知道确切✁位置——可能是1%，2%，或者10%。我认为我们甚至还没有达到10%，但如果从S型曲线✁角度来看——那代表了采用率✁百分比，“S”也可能是如果应用梅特卡夫定律时✁价值。但是，如果你将S型曲线以对数尺度来观察，你会发现采用率或价值✁增长呈指数级增长，直到大约50%✁采用率，之后则会趋于平稳。因此，如果比特币像计算机、互联网、电话等技术一样遵循S型曲线，其价值必须在大约50%✁采用率之前呈现指数级增长而不是递减收益。我确实这么认为。 我也认为人们看到边际效益递减是有原因✁。当然，如果你查看数据，你会看到这一点——尤其是最近一个周期✁数据非常偏离，但我觉得这只是一个异常值。实际上，无论你采用哪种模型— —地址模型、库存流