A股策略周报：预期上修开空间

策略研究/2024.09.29 预期上修开空间方奕(分析师) 021-38031658 fangyi020833@gtjas.com 登记编号S0880520120005 策略研 究 A 股策略周 报 证券研究报 告 本报告导读： 政策加力，隐含决策者对经济政策与资本市场的态度转变；股市无风险利率下降，风险偏好提振，史诗级反弹出现。后市仍有空间，节奏先拉升后震荡，行情决断在年末，看政策力度；方向先蓝筹后成长，短期估值弹性看好非银、成长与部分消费。 投资要点： 大势研判：预期上修开空间，权重搭台成长唱戏。本周中国股市史诗级反弹，上证指数周涨幅12.81%，创业板指周涨幅22.71%。9月24日策略报告《反弹重点在低估值蓝筹股》揭示了本轮行情的驱动 与第一阶段的交易重点。股票价格是投资者对未来的预期，宽松的金融政策与积极的政治局会议，隐含决策者对经济形势的客观分析对经济政策与资本市场态度迫切的转变，这是股市预期上修的关键理解本轮股市行情逻辑的重点并不在经济预期的大幅上修，而在于无风险利率下降推动增量资金流入，与投资者对风险前景预期的改观与风险偏好预期提升；交易特点体现为乐观者定价推高股价。短期拉升后，对政策的乐观期待依然会推高股市；参考2019年政策态度转变的行情高度，上证估值仍有一定向上空间。权重股正在填平定价洼地，成交放大后权重搭台成长唱戏，超额收益将转向成长股 行情动力：无风险利率下降，风险偏好提振。国泰君安在策略框架 分析与路演中一直强调一点，国债利率并不是中国股市的无风险利 率，否则将难以解释为何利率持续降低但股指在过去低迷。股市的无风险利率是投资者持有股票的机会成本，当外部美元利率高企、国内实际利率与房贷利率居高不下，利率政策调整速度慢于总需求下降时，投资者持有股票的机会成本不降反升。因此，美国进入降息周期（点阵图显示至25E下降200BP以上），9月政治局会议要求“实施有力度的降息”，对推动中国股市无风险利率下降与增量资金的流入具有关键意义。而央行创新的互换便利与回购再贷款工具更直接指向股票成为合格抵押品以及其成为扩信用的重要新工具。但对股市而言，重要的是政治局会议表述中政策目标更加精简明确“既要又要还要”的多目标表态减少，聚焦促发展；政策态度的转变是推动人心改变、股市预期上修尤其是提振风险偏好的关键变量 行情节奏与行业比较：先拉升后轮动，先蓝筹后成长，决断在年末 行情高涨也需要“冷思考”，在大国博弈与国内转型要求下，经济政 策投向、财政纪律与金融监管或与历史经验大为不同，而更聚集“长效机制”。因此我们判断股市行情先拉升后轮动，先蓝筹后成长，行情决断在年末，看实际政策落地能否推动预期上修。9月24日我们推荐了低估值蓝筹作为第一阶段的交易重点，后续我们建议将主战场放在受益于无风险利率下降与风险偏好提振的板块上：1）成交持 续放大+并购重组预期，推荐：非银；2）风险偏好提振，关注估值弹性：计算机/传媒；3）2025E预期稳定，估值调整较多的成长股推荐：电子/汽车/通信/电力设备（电池）/医药，以及部分成长消费 投资主题推荐：1、金融科技。交易信心回暖，B端软硬件升级和C端付费意愿有望提升，看好证券IT/金融信创。2、可选消费。增量政策发力扩内需稳就业，看好超跌医疗服务/医美。3、地产服务。政策强调地产止跌回稳，看好消费家居/中介和物业服务。4、国资并购。战略新兴优质资产重组，看好能源资源/公共服务等专业整合。 风险提示：政策不达预期、地缘政治冲突、需求超预期下滑等。 马浩然(分析师) 021-38031560 mahaoran027837@gtjas.com 登记编号S0880523020002 苏徽(分析师) 021-38676434 suhui012865@gtjas.com 登记编号S0880516080006 郭佼佼(分析师) 021-38031042 guojiaojiao028588@gtjas.com 登记编号S0880523070002 相关报告 待时而动2024.09.22 稳扎稳打2024.09.17 震荡中的修复2024.09.01 保持耐心，胜而后战2024.08.18等候时机2024.08.11 图1：2018年以来，上证指数估值分位大多数时间运行在20-60%区间，2019年高点为70%略高于该区间，短期上涨后已达到58% 数据来源：Wind，国泰君安证券研究 注：2020-2021为存在产业趋势与盈利扩张的时期，估值分位进入扩张区间。 图2：短期拉升后市场估值结构表现，往后看预计成长板块与中小盘表现更优 45.1% 58.6% 上证指数深证成指创业板指沪深300科创50中证500中证1000国证2000最新PE估值13.6022.9628.6912.4753.2122.5433.2234.45 2010年以来PE分位数最新PB估值 2010年以来PB分位数 最新PE估值 2010年以来PE分位数最新PB估值 2010年以来PB分位数 1.27 11.0% 大盘指数 23 64.3% 14.30 1.44 9.0% 2.07 14.6% 中盘指数 19.75 .6% 1.73 9.0% 7.3% 3.67 18.6% 小盘指数 25.55 31.3% 1.63 7.5% 1.33 17.5% 金融 8.36 52.7% 0.77 17.8% 3.40 11.5% 周期 19.03 36.0% 1.65 32.8% .4% 60.2% 57.4% 21 1.61 5.6% 消费 25.41 24.6% 2.71 4.6% 26.6% 1.78 4.1% 成长 46.60 41.0% 2.47 6.6% 12.0% 1.79 4.4% 稳定 14.31 33.8% 1.31 41.9% 数据来源：Wind，国泰君安证券研究 本公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格 分析师声明 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻 辑基于作者的职业理解，本报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。 免责声明 本报告仅供国泰君安证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当 然客户。本报告仅在相关法律许可的情况下发放，并仅为提供信息而发放，概不构成任何广告。 本报告的信息来源于已公开的资料，本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可升可跌。过往表现不应作为日后的表现依据。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司、本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。投资者务必注意，其据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。 本公司利用信息隔离墙控制内部一个或多个领域、部门或关联机构之间的信息流动。因此，投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的情况下，本公司的员工可能担任本报告所提到的公司的董事。 市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告作为作出投资决策的唯一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在决定投资前，如有需要，投资者务必向专业人士咨询并谨慎决策。 本报告版权仅为本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表或引用。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“国泰君安证券研究”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。 若本公司以外的其他机构（以下简称“该机构”）发送本报告，则由该机构独自为此发送行为负责。通过此途径获得本报告的投资者应自行联系该机构以要求获悉更详细信息或进而交易本报告中提及的证券。本报告不构成本公司向该机构之客户提供的投资建议，本公司、本公司员工或者关联机构亦不为该机构之客户因使用本报告或报告所载内容引起的任何损失承担任何责任。 评级说明 投资建议的比较标准 投资评级分为股票评级和行业评级。 以报告发布后的12个月内的市场表现为比 较标准，报告发布日后的12个月内的公司股价（或行业指数）的涨跌幅相对同期的沪深300指数涨跌幅为基准。 股票投资评级 行业投资评级 评级说明 增持相对沪深300指数涨幅15%以上 谨慎增持相对沪深300指数涨幅介于5%～15%之间中性相对沪深300指数涨幅介于-5%～5% 减持相对沪深300指数下跌5%以上 增持明显强于沪深300指数 中性基本与沪深300指数持平 减持明显弱于沪深300指数 国泰君安证券研究所 上海 深圳 北京 地址上海市静安区新闸路669号博华广场 深圳市福田区益田路6003号荣超商 北京市西城区金融大街甲9号金融 20层 务中心B栋27层 街中心南楼18层 邮编200041 518026 100032 电话（021）38676666 （0755）23976888 （010）83939888 E-mail：gtjaresearch@gtjas.com