综合性压缩空气系统解决方案提供商，节能优势助力市占率提升

综合性压缩空气系统解决方案提供商。公司成立于1991年，专注提供节能、高效、稳定的空气动力。公司2008年起自主研发螺杆压缩机机头，2013年研发永磁变频螺杆式空压机，公司以压缩机、真空泵主机自主研发设计、生产为核心，产品以螺杆式压缩机为主，在2023年收入结构中占比近8成。公司始终坚持以节能为导向，2018-2021连续四年工信部“能效之星”排名榜首，节能指标表现优异。公司营业收入从2017年的5.92亿元，增长至2023年的9.59亿元，6年CAGR为8.36%，公司2017年以来得益于主机自主研发和一体化生产能力，毛利率始终维持在30%以上。 工业发展及节能导向成行业驱动力，强研发能力推动国产替代及市占率提升。 空气压缩机是压缩空气动力系统的核心，下游广泛分布于通用制造、汽车、食品、医药、半导体等工业领域。主流压缩机种类包含活塞机、螺杆机以及离心机，目前螺杆机存在一定替代活塞机的趋势，此外随着下游行业加工要求的提升，无油产品的需求持续增长。空压机行业的发展主要来自工业制造需求的增加和节能要求的提升，空压机在使用过程中对电的消耗量巨大，节能省电或为客户选择空压机的重要指标，预计具备机头自主研发设计能力，坚持以能效为研发重点的企业有望凭借内资企业的定制化和服务效率的优势持续推动市占率提升。海外龙头阿特拉斯2023年实现收入1152亿人民币，收入结构中压缩机以及真空泵合计占比近7成。 一体化生产能力，产品系列向高端延伸，销售渠道布局全面。从制造端看，螺杆主机是螺杆空压机的核心部件，公司目前已经掌握60余种转子型线设计，工艺链条覆盖螺杆转子加工及电机转子装配，能够协同公司从设计、工艺优化等维度确保质量以及提升能效，对满足大客户的定制化需求也更有优势。从产品端看，公司始终重视研发投入，研发人员占公司员工人数比重从2018年的12.9%提升至2023年的14.6%。公司产品正从螺杆机向真空泵以及离心机方向延伸，高端无油螺杆机在2023年实现小批量销售，真空泵2023年在工业、食品等行业实现批量销售，离心机于2023年完成研发，预计2024年将加快推向市场，品类的丰富和无油化的进展进一步打开了公司的市场空间。从销售端看，公司具备完备的经销商体系，压缩机下游广泛分布于各行各业以及海内外，经销商的广泛分布进一步增加了公司产品的客户面以及配合提供更快捷的售后服务，此外公司积极拓展海外市场，有望通过更多直销通道扩大公司出口业务。 投资建议：公司所处空气压缩机行业下游广泛分布于通用制造、汽车、食品、医药、半导体等工业领域，行业发展驱动力主要来自工业制造需求的增加和节能要求的提升。公司具备机头自主研发设计能力，坚持以能效为研发重点，有望凭借产品线拓展、定制化服务以及性价比优势，推动公司市占率提升。我们预计公司2024-2026年分别实现归母净利润2.07/2.54/3.09亿元，同比分别+27.2%/+22.5%/+21.7%；选取同为压缩机行业中企业汉钟精机、英华特以及同为工业设备生产制造上游企业汇川技术、恒立液压作为可比公司，根据可比公司估值法，给予24年20XPE，目标价约为10.82元。首次覆盖，给予“强推”评级。 风险提示：宏观经济波动的风险、市场竞争风险、主要原材料价格波动风险、研发进展不及预期的风险等。 主要财务指标 投资主题 报告亮点 报告从国产替代以及节能两个产业趋势上探讨了压缩机的发展驱动力，从制造端、产品端、销售端和产能端分析了公司的竞争优势。 投资逻辑 空压机行业需求增长主要来自工业制造的发展，以及节能导向带来的产品更新迭代，此外国产替代仍存在较大空间；公司深耕空气压缩行业多年，具备压缩机主机的研发设计能力，在压缩机选购的能效指标上表现优异；从产品类型上公司从螺杆机向离心机以及真空泵方向拓展，打开市场空间，销售端公司经销商体系完备，且积极拓展出口方向，未来有望持续提升市占率。 关键假设、估值与盈利预测 公司所处空气压缩机行业下游广泛分布于通用制造、汽车、食品、医药、半导体等工业领域，行业发展驱动力主要来自工业制造需求的增加和节能要求的提升。公司具备机头自主研发设计能力，坚持以能效为研发重点，有望凭借产品线拓展、定制化服务以及性价比优势，推动公司市占率提升。我们预计公司2024-2026年分别实现归母净利润2.07/2.54/3.09亿元 ， 同比分别+27.2%/+22.5%/+21.7%；选取同为压缩机行业中企业汉钟精机、英华特以及同为工业设备生产制造上游企业汇川技术、恒立液压作为可比公司，根据可比公司估值法，给予24年20XPE，目标价约为10.82元。首次覆盖，给予“强推”评级。 一、综合性压缩空气系统解决方案提供商，引导节能方向标 （一）发展历程：自主研发设计压缩机机头，覆盖空气压缩机整机以及配套设备 东亚机械成立于1991年，2016年改制为股份制企业，2021年深交所创业板上市。公司专注于提供节能、高效、稳定的空气动力，是以压缩机主机自主研发设计、生产为核心，覆盖空气压缩机整机以及配套设备等领域，同时也是大型的容积式空气压缩机专业生产企业以及国内少数掌握螺杆空压机核心技术企业之一。 公司1994年创立捷豹品牌，1996年推出国产化直联活塞机，2008年自主研发螺杆机头，2013年发布ZLS30-100-2i/8永磁两级压缩螺杆机，2019年发布全新福星永磁螺杆机XS10-50/8、与瑞典SRM合作生产无油螺杆压缩机并与美国Concepts NREC合作生产离心压缩机，2020年发布捷豹永磁二级压缩螺杆机ZLS-2iC V机头、捷豹真空泵VC30以及捷豹离心鼓风机ZTB30-400/60，2023年形成无油螺杆机销售并完成离心式压缩机开发。 公司始终坚持以节能为导向，2018-2021连续四年工信部“能效之星”排名榜首。 图表1公司发展历程 （二）产品结构：螺杆机2023年占收入比重近8成，产品线向离心机及真空泵延伸 公司以压缩机、真空泵主机自主研发设计、生产为核心，经营的产品以螺杆式压缩机为主。2023年螺杆式压缩机占公司营业总收入77.48%。2023年公司无油螺杆空压机已经形成小批量出货，真空泵在工业、食品等领域实现批量销售，并完成离心式压缩机的研发。 图表2公司产品收入结构（单位：亿元） 除空压机以外，公司提供储气罐、干燥机、过滤器以及其他配件，能够给客户提供一整套解决方案。 图表3捷豹空压机整套设备解决方案 图表4公司主营产品及应用领域梳理 （三）股权结构：股权架构稳定，股权激励提振员工积极性 截至2024年中报，公司实控人为韩萤焕先生，直接持有公司47.29%的股份，太平洋捷豹控股公司持有公司股份23.65%，公司总经理韩文浩先生系韩萤焕先生之子，股权架构稳定；惠福资本、福瑞高科、发富投资系员工持股平台，截至2024年中报累计持有公司股份2.05%。 图表5公司股权结构图（截至2024/9/23） 公司2023年推行股权激励，将员工利益与公司利益绑定，激发员工积极性。 图表6公司股权激励计划 （四）财务分析：收入稳健增长，毛利率维持优异水平 公司营业收入从2017年的5.92亿元，增长至2023年的9.59亿元，6年CAGR为8.36%; 其中2022年受国内外经济形势影响导致公司的原材料供应和物流运输遇到困难，制约收入增速表现。 图表7营业收入及增速情况 图表8归母净利润及增速情况 公司自主研发压缩机主机，与主要供应商建立长期战略合作，同时通过精益生产提高自动化水平和一体化生产的能力，从而保持优异的毛利率水平，2017年以来毛利率始终维持在30%以上。 图表9毛利率及净利率水平 图表10压缩机业务毛利率情况对比 重视研发费用支出，费用率整体管理水平优异。公司研发费用率2017到2023年基本维持在4.4%-6%区间内，持续保持高研发投入；管理费用率2021年以来持续下降，内部管理持续优化；销售费用率2020年下降较多，主要系2020年会计准则调整，运输及保险费调整入营业成本核算以及展会费用受市场影响下降，2021年以来随着市场推广力度增加逐年小幅提升。 图表11期间费用率情况 图表12经营性现金流情况（亿元） 二、空压机市场空间广阔，节能为导向，国产化率正在提升 （一）空压机下游分散于制造业，节能为重要选择指标 压缩机作为通用机械设备，应用于国民经济的所有领域，几乎每个工业部门都需要使用压缩机，市场需求广阔。同时，压缩机又是能源消耗的主要设备，在客户选购压缩机产品过程中能效往往是重要指标。 压缩机按照被压缩介质的不同可以分为三种：空气压缩机、工艺流程用（工业气体）压缩机、制冷压缩机。空气压缩机是压缩空气动力系统的核心，其重要性显著。空气动力是工业领域第二大动力源，我国80%以上的规模工厂配置有压缩空气动力，它具有安全、环保、调节性能好、输送方便、便于集中管理和应用、工作环境适应性好等优点。空气压缩机作为压缩空气的主要生产设备，广泛应用于装备制造、汽车、冶金、电力、电子、医疗、纺织，食品，半导体、新能源等工业领域。空气压缩机是一种通过压缩的方式使低压气体转变为高压气体，从而将原动机（通常是电动机）的机械能转化为气体压力能的气压发生装置。 图表13空气压缩机产业链 图表14空压机下游应用领域 空压机分类大致包含活塞、螺杆、离心式等。按照压缩方式的不同，空气压缩机主要分为容积式压缩机和速度式压缩机两大类。容积式压缩机是通过运动件的位移，使一定容积的气体顺序地吸入和排出封闭空间以提高静压力的压缩机，按照运动方式的不同，又分为往复式和回转式两种结构型式。其中，往复式空压机是指通过气缸内活塞或隔膜的往复运动使缸体容积周期变化并实现空气的增压和输送的一种压缩机；回转式（旋转式）空压机是通过一个或几个部件的旋转运动来完成压缩腔内部容积变化的容积式空压机。 速度式空压机的工作原理是依靠高速旋转的叶轮，提高气体流动速度，增加气体分子动能，然后使气流速度有序降低，使动能转化为压力能。速度式空压机排气量较大，技术难度较高，单价较高，广泛应用各类大型项目，应用较为普遍的型式为离心式。 图表15空气压缩机分类 图表16各类空压机的排气量、排气压力范围 活塞式空气压缩机以其体积小，价格低的优点应用于家庭作业、汽车维修等领域，在北美、欧洲、日本等区域市场需求增量显著。它由曲柄连杆机将驱动机的旋转运动变为活塞的往复运动。活塞与气缸共同组成压缩机工作腔，依靠活塞在汽缸内的往复运动，并借助进、排气阀的自动开闭，使气体周期性地进入气缸工作腔，进行压缩和排出。 图表17活塞机结构图 螺杆机逐步替代活塞机，二级压缩及无油方案占比提升。螺杆式空气压缩机以其性能稳定、易损件少、高能效、环境污染小、噪音少的优点，在大型工业领域有逐步替代活塞机的趋势。螺杆式空气压缩机主要为工业领域提供空气动力，普遍应用在机械制造、石化化工、矿山冶金、纺织服装、医疗行业、食品行业等领域。螺杆空压机是回转容积式空压机的一种，一般由主机、电机、冷却系统、控制系统、分离系统等组成。螺杆空压机的工作原理是在螺杆主机中平行配置的一对螺旋形转子，螺旋形转子的回转运动使它们之间及腔内的空气体积逐渐减小，从而实现对气体的压缩和动力的传输。 图表18螺杆主机内部结构示意图 图表19螺杆机结构图 按照气体在压缩过程中是否与油接触，螺杆空压机可以分为喷油螺杆空压机和无油螺杆空压机。目前，喷油螺杆空压机凭借其制造成本优势，在我国空气压缩机市场处于主流地位；无油螺杆空压机则主要用在医药、电子、食品、制药、石油化工、印刷、精密喷涂等需要纯净无油压缩空气的领域。无油螺杆机压缩后的气体不含油，气体洁净度更高，可以满足食品、医疗、电子、半导体等对空气洁净度有严苛要求行业的需求。如在食品饮料行业中，需要利用压缩空气来控制装填、包装和装瓶自动化生产线中的阀门和制动装置，粉状物质的输送、鼓风、通风、发酵、冷却和喷洒等也都需要完全纯净的压缩空气。 图表20有油螺杆机和无油螺杆机