差异化释放资本空间，利好稳健合规的头部券商

股票研究/2024.09.20 差异化释放资本空间，利好稳健合规的头部券商投资银行业与经纪业 评级：增持 股票研 究 行业事件快 评 证券研究报 告 ——关于证监会修订风险指标计算标准的点评 刘欣琦(分析师) 吴浩东(分析师) �思玥(研究助理) 021-38676647 010-83939780 021-38031024 liuxinqi@gtjas.com wuhaodong029780@gtjas.com wangsiyue028676@gtjas.com 登记编号S0880515050001 S0880524070001 S0880123070151 本报告导读： 新规优化对券商投资股票、做市等业务的风控指标计算，并进一步突出分类监管导向，经营稳健的头部券商有望释放更多资本空间。 投资要点： 事件：9月20日，证监会修订发布《证券公司风险控制指标计算标准规定》（以下简称《计算标准》），于2025年1月1日起正式施行 证监会修订《计算标准》的目的是进一步发挥风控指标“指挥棒”作用，落实全面加强金融监管、促进行业机构高质量发展的要求。1）2020年修订发布现行《计算标准》以来，券商风险覆盖率、资本 杠杆率、流动性覆盖率、净稳定资金率4项核心风险控制指标长期 维持在监管标准的1.5-2.5倍水平，未发生重大风险事件。2）本次修订的目的在于贯彻落实中央金融工作会议以来关于全面加强金融监管、促进行业机构高质量发展的要求，进一步发挥风险控制指标对证券公司资源配置的“指挥棒”作用，提升全面风险管理的主动性和有效性，以自身高质量发展为经济社会发展提供有力支撑。 《计算标准》针对性放宽券商投资股票、发展做市等业务风控指标计算标准，拓展优质券商资本空间，加强场外衍生品等业务风险防范。1）针对性放宽部分业务计算标准，引导发挥功能性。放宽券商在投资股票、发展做市上的计算标准，将上海180、深圳100、沪深 300、中证500指数成份股的市场风险资本准备由10%调低至8%、其余上市股票由30%调低至25%，并提升上述指数成分股的优质流动性资产折算率。在做市账户中持有的金融资产及衍生品的市场风 险资本准备按90%标准计算；2）进一步优化分类计量，突出分类监管。风险覆盖率放宽优质券商风险资本准备调整系数，连续三年A类AA级以上（含）由0.5调整为0.4，连续三年A类由0.7调整为 0.6；资本杠杆率放宽分母端表内外资产总额折算系数，连续三年A类AA级以上（含）为0.7，连续三年A类为0.9；差异化充实可用稳定资金，可将剩余存续期在6-12个月的借款和负债计入，连续三年A类AA级以上（含）为20%，连续三年A类为10%，其余为0%。上述系数或标准每年1月1日根据上年分类评价结果调整。 预计风控指标优化将利好券商投资股票、发展做市等业务，有助于经营稳健的头部券商提升杠杆水平、提振ROE。1）针对性优化放宽投资股票、发展做市等业务风控指标计量，有助于券商发挥长期 价值投资、服务实体经济融资等功能；2）进一步优化分类计量则有助于分类评级结果居前的优质券商突破在净稳定资金率、资本杠杆率等指标上的瓶颈，提升杠杆水平、提振ROE，更好做优做强。截至2024H1，中信证券、中国银河净稳定资金率在140%及以下，接近预警线120%；申万宏源、中国银河、广发证券资本杠杆率均在13%及以下，接近预警线9.6%。 投资建议：建议增持受益于资本空间拓宽的优质头部券商。个股推 荐中国银河；中信证券、华泰证券。 风险提示：资本市场大幅波动。 上次评级:增持 相关报告 投资银行业与经纪业《新新国十条出台，头部险企竞争优势有望强化》2024.09.17 投资银行业与经纪业《看好负债成本下降以及业绩持续改善带来的非银配置机会》2024.09.08 投资银行业与经纪业《财报季，建议增持保险》 2024.08.25 投资银行业与经纪业《非银板块中报普遍超预期》2024.09.01 投资银行业与经纪业《保险财报有望超预期，建议增配》2024.08.18 风控指标计算公式监管标准预警标准释义 风险覆盖率 净资本/各项风险资本准备之和 100% 风险覆盖率反映券商为应对各项风险进行的 120% 资本准备，即其综合风控能力 资本杠杆率 核心净资本/表内外资产总额 8.0% 9.6%资本杠杆率体现券商的风险偏好和杠杆水平 流动性覆盖率 优质流动性资产/未来30天现金净流出量 100%120% 流动性覆盖率反映优质流动资产应对资金缺口时的充足情况 净稳定资金率衡量可作为稳定资金来源的权 净稳定资金率可用稳定资金/所需稳定资金100%120% 资料来源：证监会，国泰君安证券研究 表2：头部券商净稳定资金率与资本杠杆率等接近预警标准 益和负债类资金对所需稳定资金的覆盖程度 证券公司 风险覆盖率 资本杠杆率 流动性覆盖率 净稳定资金率 中信证券 202.78% 16.16% 166.35% 129.76% 华泰证券 332.98% 15.91% 260.95% 151.09% 中国银河 280.00% 12.43% 310.12% 137.35% 招商证券 198.32% 14.65% 166.94% 152.57% 广发证券 250.09% 12.43% 188.26% 149.30% 中信建投 170.29% 14.60% 234.24% 183.00% 国信证券 313.31% 14.28% 229.37% 141.97% 中金公司 201.38% 12.55% 268.21% 144.14% 预警标准 120% 9.6% 120% 120% 监管标准 100% 8.0% 100% 100% 资料来源：Wind，国泰君安证券研究 表3：风险覆盖率针对性放宽分母端风险资本准备计量标准 风控指标 分子/分母 指标项 2020标准/表述 2024标准/表述 分子端-净资本 无变化 【新增说明】证券公司开展中国证监会认可的做市业务，在做市账户中持有的金融资产及衍生品的市场风险资本准备按各项计算90%标准计算。（注：做市业务是指取得做市交易业务资 1.市场风险资本准备 格的证券公司为股票或存托凭证提供双边持续报价、双边回应报价等行为）。证券公司开展的保证金比例低于名义本金100%的以境内个股为标的的收益互换业务，市场风险资本准备按照对应类别标准的2倍计算。 （1）权益类证券及其衍生品规模 上海180指数、深圳100指数、沪深300指数、中证500指数成份股 上海180指数、深圳100指数、沪深300指数。计算标准10%。 【标准放宽，新增中证500指数成分股】中证500指数成分股由一般上市股票按30%计算调整为按8%计算。 一般上市股票 计算标准30% 【标准放宽】由30%计算调整为按25%计算。 权益类基金包括股票基金、混合基金、权益类 【定义删除分级基金中非优先级基金】权益类 权益类基金 指数基金(含ETF)和分级基金中非优先级基金等。分级基金中非优先级基金指分级基金中除 基金包括股票基金、混合基金、权益类指数基金（含ETF）等。 优先份额之外的基金份额。投资规模（依据附注计算，名义价值*规定系 【标准收紧，且强调计算期权投资规模依据最 数）的20%。卖出场外期权投资规模按照该期 大损失时，多头与空头合约不允许净轧差】投 权在给定压力情形下的最大损失的5倍计算， 资规模的30%。卖出场外期权投资规模按照该期 股指期货、权益互换及卖出期权 且不低于名义价值的5‰。 权在给定压力情形下的最大损失的5倍计算（按照合约本身的损失测算，多头与空头合约不允许净轧差），且不低于名义价值的5‰。 （2）非权益类证券及其衍生品规模 信用评级AAA级的信用债券、银行 信用评级AAA级的信用债券 承兑汇票 信用评级AAA级以下，AA级（含） 信用评级AAA级以下，AA级（含）以上的信用 【新增银行承兑汇票，并新增附注说明】银行 以上的信用债券、银行承兑汇票 债券 承兑汇票应当已经贴现，银行承兑汇票的信用 信用评级AA级以下，BBB级（含） 信用评级AA级以下，BBB级（含）以上的信用 评级按照票据承兑行和贴现行对应的信用评级 以上的信用债券、银行承兑汇票 债券 孰低确定。 信用评级BBB级以下的信用债券、 信用评级BBB级以下的信用债券 银行承兑汇票 风险覆盖率 分母端-各项风险资本准备之和 非权益类基金 非权益类基金包括货币基金、分级基金中优先级基金、债券基金、商品ETF等。 【定义删除分级基金中优先级基金】非权益类基金包括货币基金、债券基金、商品ETF、公募REITs等。 集合及信托等产品 私募基金、期货资管及基金专户等产品，应当 【标准放宽，现全管理类产品计算标准下调。同时修改表注，增加穿透计量要求】现全管理类理财产品计算标准5%。私募基金、期货资管及基金专户等产品，应当区分一对多和一对一产品，分别对应填入集合及信托等产品、单一产品。证券公司的投资范围和投资标的，应当符合中国证监会的有关规定。对于单一产品，如能获取底层资产详细情况，按照穿透、审慎原则计算市场风险资本准备。 区分集合和单一产品，分别对应填列。 其中：分级产品中的劣后级 其中：未约定先行承担亏损 现金管理类理财产品其他 约定先行承担亏损 单一产品 单一产品 4.特定风险资本准备 证券公司资产管理业务 单一资管计划 实际投资金额（现金、银行存款等未实际投资 其中：投资标准化资产 规模不纳入计算，高杠杆、高集中度产品按附 【标准放宽】实际投资金额的0.1%。 注要求调整）的0.3%。 投资其他非标资产 实际投资金额的0.8%。 【标准收紧】实际投资金额的3%。 集合资管计划 其中：投资标准化资产 实际投资金额的0.5%。 【标准放宽】实际投资金额的0.1%。 投资其他非标资产 实际投资金额的3%。 【标准收紧】实际投资金额的5%。 私募投资基金服务 其中：私募证券投资基金托管 【标准放宽】实际投资金额的0.2%。 业务 【新增公募REITs说明】因公募REITs产品发行 资产支持证券管理业务 需要，担任相关资产支持证券管理人的，相关产品存续规模无需计算特定风险资本准备。 为区域性股权市场提供服务 - 【新增指标】计算标准1.0%。按照黄金租借业务存续规模计算。 黄金租借业务 【新增指标】计算标准2.0%。 5.中国证监会认可的调整事项 【优质券商标准放宽】各类证券公司风险资本准备每年1月1日根据上年分类评价结果进行调 各类证券公司风险资本准备根据分类评价结果 整，系数为：连续三年A类 进行调整，系数为：连续三年A类AA级以上 AA级以上（含）为0.4，连续三年A类为0.6，A 分类调整后的各项风险资本准备合计 （含）为0.5，连续三年A类为0.7，A类为 类为0.8，B类为0.9，C类为1，D类为2。C类为 0.8，B类为0.9，C类为1，D类为2。C类为基准 基准。连续三年A类AA级以上（含）的“白名单 。 ”证券公司，经中国证监会认可后，可以试点采取内部模型法等风险计量高级方法计算风险资本准备。 资料来源：证监会，国泰君安证券研究 表4：资本杠杆率放宽分母端优质券商表内外资产总额折算系数 风控指标 分子/分母 指标项 2020标准/表述 2024标准/表述 资本杠杆率 分子端-核心净资本 无变化 分母端-表内外资产总额 表外项目-资产管理业务 按照产品规模的0.3%计算。 【标准收紧】按照产品规模的0.5%计算。 表外项目-证券衍生产品 国债期货、债券远期、信用衍生品、利率互换（包括以债券、固定收益类结构化票据、债券类指数、债券类基金等固定收益类资产为基础标的的收益互换）、外汇衍生品、股指期货、权益互换、大宗商品衍生品（不含商品期权）期末余额分别按照合约名义价值总额的5%、50%、50%、3%、3%、15%、10%、10%计算。 【标准收紧】新增其中保证金比例低于名义本金100%的以境内个股为标的的收益互换按20%计算。 分类调整后的表内外资产总额 中金公司、招商