公司深度报告：锡景气周期或开启，高增量银锡巨头浴火重生

锡景气周期或开启，高增量银锡巨头浴火重生 —兴业银锡（000426.SZ）公司深度报告 投资要点 买入(维持) ▌公司主要经营有色金属及贵金属矿产采选冶业务，银锡金属处于业内前列 分析师：傅鸿浩S1050521120004fuhh@cfsc.com.cn分析师：杜飞S1050523070001dufei2@cfsc.com.cn 兴业银锡注册成立于1996年8月23日，主营业务为有色金属及贵金属采选与冶炼。公司拥有三十多年的行业经验及得天独厚的地域条件，矿产资源丰富，生产能力及采选技术科技含量在同规模矿山企业中处于领先地位。旗下子公司银漫矿业以铅锌银矿、铜锡银锌矿资源为主，含银量较多、矿产品位较高、剩余服务年限较长，为国内最大白银矿山之一，同时也是国内锡精矿生产骨干企业。据中国有色金属工业协会锡业分会数据，银漫矿业2023年锡精矿产量国内排名第二位，国内市场占有率为8.7%，较2022年上升6.1%。 ▌公司金属储量丰富，主力矿山技改成果优异，公司2024年锡银产量将大幅增长 兴业银锡公司矿产资源丰富、储量规模较大、品位较高，具有较强的资源优势。目前拥有资源储量矿石20549.65万吨，锌215.90万吨，铁277.62万吨，银9678.69吨，锡19.10万吨，铜15.57万吨，铟1150.76吨，铅86.31万吨，锑18.47万吨，镉9206.46吨，金20.65吨，镍32.84万吨。 公司旗下主力矿山，银漫矿业的选矿厂于2023年6月9日进行停产技改，选矿工艺在原有的基础上改造锡石浮选，已于2023年7月10日完成并投入使用。银漫矿业矿产产能顺利释放，经营业绩已于2024年上半年实现大幅增长。 资料来源：Wind，华鑫证券研究 相关研究 1、《兴业银锡（000426）：主力银漫矿山技改增量兑现，2024H1利润大幅增长》2024-09-01 ▌国内锡供应小幅增长，海外供应放量仍缓慢，预计全球锡供应维持低增速 存量方面，缅甸总体仍未复产，2023年4月以来主要产锡地区缅甸佤邦发布通知将于8月起暂停矿产资源开采，缅甸佤邦除曼相以外的其他矿区自2024年1月3日起复工复产，因此目前仍几无复产；印尼面临陆上资源品位下滑问题，多次重申2024年将停止锡出口；增量方面，巴西、刚果（金）及摩洛哥今年或有新产能投放，但项目实际投产或仍有延后，其中进度最快的刚果金Mpama South投产计划仍延迟两个季度，因此整体新建项目投产时间仍发生较大程度延后。综合存量变动及增量投产预期，预计2024-2026年全球锡供应量为38.04、39.13、40.03万吨，3年CAGR为2.65%。 ▌需求侧向好，焊锡终端半导体需求恢复增长，光伏+电车贡献需求高增长 锡主要终端需求仍维持高位。1）全球半导体销售额持续回暖，国内集成电路产量持续增长，2023年全球半导体销售额、中国集成电路产量同比分别为-10.93%、+8.40%。2024年1-7月全球半导体销售额同比+17.32%，国内集成电路产量同比+8.40%。2）三大家电需求同比增速维持高位，有望拉动锡焊需求提升，2023年空调、冰箱、洗衣机产量分别同比+13.50%、+14.5%、+19.3%，2024年1-7月空调、冰箱、洗衣机累计产量分别同比+9..5%、+7.3%、+7.9%。3）光伏、电动车持续贡献高增长。预计2024-2026全球锡消费量为40.69、41.29、42.08万吨，三年CAGR为4.28%。 预计2024-2026年全球锡平衡为-2.65、-2.16、-2.04万吨，锡供需有望维持短缺。叠加全球锡矿开采成本中枢逐渐上移，锡价或将在未来几年保持较强走势。 ▌盈利预测 预测公司2024-2026年营业收入分别为54.14、62.34、70.26亿元，归母净利润分别为16.24、20.74、25.93亿元，当前股价对应PE分别为11.8、9.3、7.4倍。考虑到近期锡价和银价较前次盈利预测时期价格有所回落，因此略微下调盈利预测。但是考虑到锡价有望持续高位运行，白银价格或延续高位走势，叠加公司锡银产量有望提升。我们维持“买入”投资评级。 ▌风险提示 1）技改项目放量节奏不达预期；2）主要产品价格下跌风险；3）矿山生产安全风险；4）缅甸复产进度超预期；5）下游半导体需求复苏不及预期等。 正文目录 1、公司介绍...............................................................................71.1、公司简介：产业链一体化程度高，协同优势强........................................71.2、公司发展历程：进入产能扩张期....................................................71.3、公司产业布局：聚焦锡银主业，多金属产业并举......................................81.4、公司财务指标：运营稳健，静待技改放量支撑业绩进一步增长...........................102、锡行业供应：维持低增速.................................................................122.1、全球锡储量、产量不断下滑........................................................122.2、中国：供应持续收紧，进口依赖程度较高............................................132.3、缅甸：政策扰动加剧，供应日趋乏力................................................162.4、印尼：资源品位下滑，供应下滑....................................................172.5、其他地区：产量整体较稳定........................................................192.6、增量项目：2024年海外项目新投产进度缓慢..........................................202.7、供应预测：全球锡供应维持低增速..................................................263、锡需求：焊锡终端半导体需求维持高位，光伏+电车贡献高增长................................273.1、锡需求应用广泛..................................................................273.2、锡下游主要消费领域为锡焊料......................................................283.2.1智能设备：半导体、集成电路需求触底回升，上行周期或开启...........................283.2.2家电：需求增速维持高位，景气持续修复............................................293.2.3新能源车：持续拉动锡需求增长....................................................303.2.4光伏焊带：用锡持续增加..........................................................313.3、锡化工：地产后周期需求韧性仍存，有望带动锡化工需求回升...........................334、供需：维持紧平衡.......................................................................344.1、预计锡平衡远期持续趋紧..........................................................344.2、成本：全球锡矿成本曲线不断上移，锡价有望获高位支撑...............................354.3、价格：LME锡价与半导体周期存在相关性.............................................355、公司看点：主力矿山复产+技改+扩产多策并举，未来增量可期.................................365.1、主力矿山：银漫矿业..............................................................365.2、锡林矿业........................................................................385.3、融冠矿业........................................................................395.4、乾金达矿业......................................................................405.5、荣邦矿业........................................................................415.6、唐河时代........................................................................425.7、博盛矿业........................................................................436、盈利预测评级...........................................................................436.1、关键假设........................................................................436.2、盈利预测........................................................................447、风险提示...............................................................................45 图表目录 图表1：公司股权结构...................................................................7图表2：公司发展历程...................................................................8图表3：2023年公司各类金属保有资源量...................................................9图表4：公司产品产量...................................................................10图表5：公司营收及增速.................................................................10图表6：公司归母净利润及增速.............................