中海油服公司深度报告：景气回暖，公司业绩具长期确定性与高增量弹性

买入（首次覆盖） 投资要点： ➢海洋油气前景广阔：1）全球：2022年全球海域常规油气剩余可采储量占全球34.57%，全球深水油气产量达1010万桶油当量/天，占全球油气产量的6.4%。未来随着深水油气产能的进一步释放，2030年全球深水油气产量有望突破1700万桶油当量/天。2）我国：中国海洋油气开发近10年保持强劲增长势头，CAGR约4.4%，增速接近陆上的两倍。2023年我国海洋原油产量突破6200万吨，已连续四年占全国石油增产量的60%以上。中海油预计2060年我国海洋石油及天然气产量占总产量比重将分别达40%和20%以上。 ➢公司股价表现受油价与业绩双重驱动：我国油服公司盈利能力存明显周期性规律，油价可作为判断趋势拐点的信号指标，同时持续的股价表现离不开公司业绩支撑。当油价回暖时，股价往往在业绩复苏拐点确认之后迎来反弹。当前油价自2020年以来重回中高位，而中海油服因ROE尚未回归此前水平，股价相对平缓，但自2022年下半年以来公司ROE呈增长态势，2023Q3同比上升5.98%，待业绩进一步回归，股价可期有较大程度涨幅。 ➢油价——原油价格中枢提升：供给端，OPEC+主要产油国联合减产，美国工作钻机数恢复与原油增产缓慢；需求端，GDP增长低于趋势水平，同时能源效率提高和车辆电气化使石油需求增长趋缓。整体来看2024-2025年石油供需仍相对偏紧，2023年布伦特原油现货价格平均为82.41美元/桶，EIA预计2024/2025年为82.50/79.50美元/桶。全球油价预计上行空间有限，但较历史油价走势而言未来原油均价中枢提升，将维持中高位区间震荡。 ➢业绩——增储上产推动业绩稳定：源于中海油的收入比例维持在80%左右，国家政策对国内油气公司勘探开发投入有决定性作用，我们认为公司业绩主要传导机制为：油价+政策+中海油经营表现→中海油资本开支→中海油服业绩。1）油价端，原油均价中枢提升；2）政策端，相关政策法规的不断推行，中海油未来勘探开发资本开支有望保持1000亿元以上；3）中海油经营端，中海油桶油成本不断下降，桶油利润将有效助力其上游开发力度；低负债+优秀现金流强力支撑公司上游资本开支，有效助力资本开支向中海油服业绩传导。 ➢业绩——多措并举助力业绩优化：分析公司2020-2022年业绩，我们发现大额资产减值、钻井毛利下滑、海外业务欠佳三个因素对业绩产生不良影响。公司对此积极行动：1）轻资产重技术，以租代建，将钻井业务逐步转化到油技业务，减弱周期属性，凭借其较低的固定成本和稳定的毛利率，叠加持续推进技术成果转化，为业绩提供支撑；2）钻井业务存较大弹性，钻井平台工作量和收入逐步恢复，但整体来看本轮油价恢复尚未带动钻井业绩恢复此前水平，未来有较大改善预期；3）海外市场业绩有望突破，公司“1+2+N”市场格局逐步成型，2022年新签海外合同总金额达35.35亿美元新高。当前国际上游勘探开发有望恢复，公司不断积淀，增强国际认可度和客户高质性，海外业务有望实现突破性发展。 ➢盈利预测与投资评级：我们预计公司2023-2025年归母净利润分别为31.87/41.37/51.20亿元 ，EPS分 别 为0.67/0.87/1.07， 以2024年2月27日 收 盘 价 计 算 ， 对 应PE为21.93x/16.90x/13.65x，看好公司未来业绩确定性及增量性，首次覆盖给予“买入”评级。 ➢风险提示：宏观经济波动和油价下行风险；地缘政治不稳定风险；上游资本开支不及预期风险；海外业务发展不及预期风险。 1.不一样的周期：风云会合，油服乘势而上——石油石化行业深度报告2.海油工程（600583）：周期已变，成本技术双驱动造就海工龙头——公司深度报告3.复盘油价周期，暨2024年油气展望——石油石化行业年度策略 正文目录 1.综合海上油服公司，油价+业绩驱动市场表现..............................5 1.1.中海油旗下综合油田服务供应商.................................................................51.2.市场持续复苏，创收降本抬升业绩..............................................................61.3.公司股价表现受油价与业绩双重驱动..........................................................71.3.1.公司股价复盘...........................................................................................71.3.2.公司股价表现受国际油价波动影响...........................................................81.3.3.业绩影响或造就股价表现与油价波动相背离.............................................8 2.原油价格中枢提升，海洋油气前景广阔.......................................9 2.1.原油价格有望继续维持中高位震荡..............................................................92.2.海洋油气资源发展前景广阔.......................................................................13 3.背靠大树——增储上产推动业绩稳定.........................................15 3.1.中海油服业绩主要传导机制.......................................................................153.1.1.全球：油价→油公司上游资本开支→油服公司业绩................................153.1.2.中海油服业绩主要由控股股东资本开支驱动...........................................163.1.3.中海油服：油价+政策+中海油经营表现→中海油资本开支→中海油服业绩.........................................................................................................................173.2.政策：能源安全问题提升增储上产重视度.................................................183.3.中海油：公司经营表现保障勘探开发景气度..............................................21 4.行则将至——多措并举助力业绩优化.........................................22 4.1.坚持由重资产向轻资产重技术转移............................................................234.1.1.轻资产转型，降本增利...........................................................................234.1.2.周期属性减弱，业绩保障增强................................................................244.1.3.突破技术封锁，市场地位显著................................................................254.2.景气回暖，钻井业务提供业绩弹性............................................................274.2.1.全球钻井日费及使用率上行....................................................................274.2.2.钻井业务有望提供可观业绩复苏............................................................284.3.稳步推进，海外表现有望实现突破............................................................30 5.盈利预测与估值.........................................................................33 盈利预测...........................................................................................................33公司估值...........................................................................................................34 6.风险提示...................................................................................34 图表目录 图1中海油服股权结构.................................................................................................................5图2中海油服主要业务.................................................................................................................5图3中海油服业务分布.................................................................................................................6图4中海油服营业收入及其同比增速............................................................................................6图5中海油服归母净利润及其同比增速........................................................................................6图6中海油服营收及成本同比增速...............................................................................................7图7中海油服期间费用率..............................................................................................................7图8中海油服股价和市值...............................