开源晨会

2024年09月19日 开源晨会0919 ——晨会纪要 沪深300及创业板指数近1年走势 沪深300创业板指 吴梦迪（分析师） wumengdi@kysec.cn 证书编号：S0790521070001 8% 0% -8% -16% -24% -32% 2023-092024-012024-05 数据来源：聚源 昨日涨跌幅前五行业 行业名称涨跌幅(%)煤炭2.415 家用电器2.375 房地产2.357 汽车1.217 银行0.997 数据来源：聚源 昨日涨跌幅后五行业 行业名称涨跌幅(%) 农林牧渔-2.331 食品饮料-1.485 环保-1.281 电子-1.060 传媒-0.960 数据来源：聚源 观点精粹 总量视角 【宏观经济】第二次城镇化的梦想与现实——宏观深度报告-20240918 行业公司 【非银金融】蚂蚁基金规模高增，行业马太效应加剧——2024H1基金销售渠道数据点评-20240918 【银行】大行票据高增，存款脱媒延续——行业点评报告-20240918 【非银金融】8月人身险高增受益停售窗口，全年负债端展望乐观——行业点评报告-20240918 【机械】机械行业2024年中报总结：板块分化，关注出口链及新质生产力两条主线——行业周报-20240917 【社服】国庆大城和小镇青年旅游双向奔赴，关注中国先进服务出海——行业周报-20240917 【轻工：泡泡玛特(09992.HK)】产品场景化布局助力IP集团化推进，成长空间可期——港股公司深度报告-20240918 其他研究 晨会纪要 开源证券 证券研究报 告 研报摘要 总量研究 【宏观经济】第二次城镇化的梦想与现实——宏观深度报告-20240918 何宁（分析师）证书编号：S0790522110002|陈策（分析师）证书编号：S0790524020002第二次城镇化：从“土地城镇化”到“人口城镇化” 1、近年来我国城镇化速率放缓，但2029年仍较大概率完成70%目标。2020年以来疫情约束人口流动，叠加房地产市场持续调整、总人口正式进入负增长，2021-2023城镇化率年均仅增加0.8个百分点。假设自然城镇化率在该基础上每年递减5个BP，测算2029年将达到69.9%。 2、全球复盘来看，城镇化率降速时点集中于70%-75%。降速时点与老龄化负相关，即老龄化对应投资和住房需求减少、城镇化降速时点提前，我国老龄化率在2023年已达到14.3%，因而《通知》应并非逆势加速自然城镇化，其增量含义在于“流动人口市民化”，2023年我国常住人口和户籍人口城镇化率的轧差达17.9%，这一轧差收窄将显著拉动消费增长。《通知》旨在通过制度改革改善和解决当前“流动人口市民化”存在的三大不平等问题。 “流动人口市民化”：2024-2029或年均拉动GDP5000-10000亿元 第一次城镇化是“土地”的城镇化、主要拉动投资；第二次城镇化是“人口”的城镇化，主要拉动居民消费、住房消费和公共消费（服务），测算最大潜在空间合计8.8-9.9万亿元。假设2024-2029年户籍人口和常住人口城 镇化率的轧差收窄2-4个百分点，则年均拉动经济5242-10483亿元、占2023年GDP0.4%-0.8%。 1、居民消费：学术研究指出转换城市居民身份可能拉动人均消费27%-30%，我们测算农民工真实消费倾向约53%（接近国研中心的50%），则其消费倾向提高至城镇居民的64%将贡献增量1.4万亿元，考虑收入增长后潜在空间约为2.6-3.7万亿元，2024-2029或年均拉动居民消费1336-2672亿元。 2、住房需求：我国“土地城镇化”明显快于“人口城镇化”，商品住宅面临较大的库存去化压力，因而对房地产投资的拉动可忽略不计；住房消费方面，假设每年5%由租转购、人均居住面积提升至30平、房价按9000 元/平计，测算最大潜在空间为3.4万亿元，2024-2029或年均拉动住房消费2665-5330亿元。 3、公共消费：2020年城市和小城镇改革发展中心课题组统计，平均一个农民工进城落户需要增加政府支出约为11万元，我们假设边际成本为10%即1.1万元/人，则最大潜在空间为2.8万亿元，2024-2029或年均拉动公共消费支出1241-2482亿元。 第二次城镇化的现实掣肘：关于就业、收入与保障 伴随制造业转型升级和培育新质生产力，以及2021年以来房地产行业调整，如何吸纳从传统制造业和建筑业流出的农民工成为一个关键问题。我们基于“加权平均受教育年限、就业吸纳能力”的二维框架筛选了应予以扶持扩张的服务业：(1)对于农民工，应扶持较低受教育年限和较高就业吸纳能力的行业：包括水利环境公共设施、住宿餐饮、交运仓储邮政等；(2)对于高校青年，应扶持较高受教育年限和较高就业吸纳能力的行业：包括教育、卫生、公共管理、科研技术服务、租赁商务服务等。 政策建议：社会保障与定向收入政策、加大公共消费支出、配合收储去库存 在《通知》提及的政策规划以外，我们给出了三条建议：(1)完善社会保障，扩大财政支出用于定向的收入性政策。包括加大农户市民化奖补、改革最低工资标准、完善农民工就业补贴、稳就业职业技能培训等，以及探索宅基地使用权的流转、抵押、自愿有偿退出等增加农户财产性收入。(2)加大公共消费支出和投资，推动公共服务均等化，适度扶持“平均受教育年限、就业吸纳能力”框架筛选出的服务业；(3)配合收储政策协同解决房地产库 存问题，例如宅基地置换保障房等创新措施。 风险提示：政策力度不及预期，美国经济超预期衰退。 行业公司 【非银金融】蚂蚁基金规模高增，行业马太效应加剧——2024H1基金销售渠道数据点评-20240918 高超（分析师）证书编号：S0790520050001|卢崑（分析师）证书编号：S0790524040002事件：近日，基金业协会披露2024上半年度基金销售机构前100保有规模数据。 蚂蚁基金逆势高增驱动三方权益份额增长，银行、券商阵营债基份额增长 （1）前100家代销机构权益和非货保有占全市场比重下降。2024H1末前100家代销机构偏股/非货保有4.73/8.86万亿元，较年初-5.8%/+3.7%，占全市场保有比重分别为71.1%/49.5%，较年初-2.8/-2.8pct。（2）蚂蚁基金权益类逆势高增是三方阵营份额提升主因，银行、券商阵营债基份额增长。代销渠道阵营结构来看，2024H1末权益口径银行/三方/券商占比为44.8%/28.5%/24.9%，环比-0.9/+4.2/-3.5pct，三方阵营权益类保有份额提升，主因蚂蚁基金权益保有规模较年初增长51%（全市场股票型ETF规模较年初增长25%）。非货口径银行/三方/券商占比为45.6%/34.8%/18.1%，环比+0.8/+1.2/-2.2pct。债基（非货-权益）口径，银行/三方/券商占比为46.6%/42.1%/10.5%，环比+3.0/-4.7/+1.6pct，银行和券商债基份额提升。（3）本次新增披露股票型指数基金保有规模，券商是该类基金主要销售渠道，占其权益基金占比66%。银行/三方/券商股票型指数基金保有规模为1339/4354/7757亿元，各阵营份额为10%/32%/57%，占各阵营权益基金保有规模分别为6%/32%/66%。 头部相对稳定，部分机构受益于债基和ETF高景气度发挥差异化优势 代销机构TOP3为蚂蚁基金、招商银行和天天基金。（1）三方阵营中TOP3保持稳定，蚂蚁基金/天天基金/腾安基金权益AUM为6920/3433/716亿元，较年初+51%/-15%/-5%，非货AUM为13512/5520/2671亿元，较年初 +6%/+0.2%/+21%，蚂蚁基金权益规模逆势增长或因三方阵营相对较低的费率、完善的软件功能以及指数基金beta，蚂蚁基金指数基金占权益比重为38%，高于天天基金和腾安基金的24%/31%。机构业务突出的基煜/汇成基金非货AUM为2066/1447亿元，较年初+31%/+6%。（2）银行阵营中，招商银行权益/非货AUM为4676/8620亿元，较年初-7%/+11%保持阵营第一。兴业银行非货AUM4627亿元，较年初+34%，增速在银行阵营领先，在银行阵营排名由年初的第4提升至第2，预计主要由债基高增驱动。（3）券商阵营中，中信证券/华泰证券/广发证券权益AUM为1376/1081/700亿元，较年初-6%/-20%/-18%，非货AUM为1827/1498/1127亿元，较年初-4%/-6%/+3%，债基 （非货-权益）AUM为451/417/427亿元，较年初+4%/+65%/+79%。华宝证券ETF交易策略具有差异化优势，其权益保有规模169亿元，较年初+10%实现逆势增长。 行业马太效应加剧，关注渠道端费率改革 本次新增股票型指数基金保有规模数据维度，体现监管对发展指数基金的积极态度。受益于债基和ETF的高景气度，产品线完善、综合优势突出的头部机构行业地位保持领先，具有差异化优势的中小机构实现规模高增。蚂蚁基金权益/非货AUM领先第二名48%/57%，行业马太效应加剧。产品端费率改革已落地，ETF费率竞争持续加剧，渠道端费率规范预计于2024年底前完成，费率下降对大财富管理业务收入弹性带来一定压制。关注产品和渠道端行业格局变化，头部机构在费率竞争下或更能体现综合优势。 风险提示：市场波动风险；行业竞争加剧。 【银行】大行票据高增，存款脱媒延续——行业点评报告-20240918 刘呈祥（分析师）证书编号：S0790523060002|丁黄石（分析师）证书编号：S0790524040004 8月存贷增速差延续修复 7月以来全国性大行存贷增速差开始收敛，8月修复态势延续。8月末全国性大行存贷增速差为-2.17%，较7月末降幅收窄0.85pct；其中四大行存贷增速差为-2.79%，降幅环比收窄1.06pct；中小行增速差仍持续高于大行（8月末-1.88%）。结构看，各类行居民存款仍呈定期化，中小行单位定期存款亦持续高增，而大行单位存款则加速向理财转化。 各类行存款同比均多增，大行主要靠非银存款 8月大行、中小行存款同比均正增，但结构差异明显。第一、8月全国性大行单位存款规模仍延续下降，其中活期存款降幅放缓。监管叫停手工补息的影响虽逐渐退散，但偏弱预期下，居民存款向企业的转化渠道仍受阻，尤其是地产修复尚未看到明显拐点，房企销售回款现金流仍承压；第二、大行非银存款单月新增9958亿元，构成存款增长主要贡献，而中小行非银存款规模下降。一方面、部分中小行缺少托管牌照故非银存款增长乏力，另一方面或反映居民当前风险偏好的转变，理财产品由中小行流向大行；第三、中小行单位定期存款规模持续扩张，而大行持续压降。我们认为这主要源于资产荒下，中小行定期存款价格相对高，故大行流失部分客户。此外，半年报亦显示大行息收入降幅扩大（其余行均改善），故大行或加大压降退出高成本存款的力度从而维稳息差。 结合8月金融数据中财政存款同比多增5675亿元，当前地方政府债及特别国债发行已提速，但资金募集到划 拨仍有时间差。财政支出或于9月季末月发力，资金投向实体仍偏向基建类，此过程中具有客群优势的大行存款增长或受财政支出推动，大行存贷差或延续修复。 信贷需求偏弱环境下，各类行配债加速 8月大行和中小行境内贷款同比分别少增2332、1409亿元，各类行信贷扩张仍乏力。一方面央行“盘活存量、减少空转”的信贷调控思路，以及金融业季度GDP核算方式由规模指标转为收入指标，均反映政府及监管层对银行规模要求弱化；另一方面偏弱预期下个人及企业缺乏加杠杆动力，需求修复过程中信贷投放仍不足。此外大行票据融资同比高增，中小行票据增长放缓，反映弱需求下大行仍有票据冲量弥补规模的动力，而中小行通过低息票据冲规模的动力有所减弱，利于其缓解息差下行压力。 8月大行、中小行债券投资同比分别高增4316和4294亿元，增配债券加速。尽管债券收益率已下降至