信用策略周报：信用持续结构性弱修复

信用策略周报20240915 信用持续结构性弱修复 2024年09月15日 信用结构性弱修复或仍将持续 当周（截至2024年9月14日），基本面波浪式运行状态下，降准降息宽松 预期升温，央行已连续多日“入场”卖出长期国债，对长端利率的扰动或有所弱化，人大常委会未提增量财政政策，市场缺乏明确利空因素下，债市做多情绪高涨，长端顺势下行，再创年内新低，10Y国债利率下破2.10%至2.04%，30Y国 分析师谭逸鸣 债利率下破2.20%至2.18%。期间，信用债估值虽继续修复，但整体表现不如利率，对应信用利差进一步走阔；与此同时，信用内部表现分化更为显著。这其中重要因素或系以理财为代 执业证书：S0100522030001邮箱：tanyiming@mszq.com分析师刘雪执业证书：S0100523090004邮箱：liuxue@mszq.com 表的需求端买入力量较此前边际减弱，包括9月仍对月内季节性赎回以及跨季资金面的压力有所担忧，叠加机构行为端也发生了变化，整体对长久期和中低等级 相关研究 相对审慎。 1.批文审核周度跟踪20240915：本周通过和终止批文均减少-2024/09/15 进一步聚焦信用各券种表现来看： 2.固收周度点评20240914：利率新低之后怎么看？-2024/09/14 （1）流动性较好的类利率品种，如商金、二永、中短端高等级普信债收益率普遍下行，但存单提价一定程度上压制短端信用上涨空间，对应这类品种收益率 3.流动性跟踪周报20240914：下周同业存单到期8270亿元-2024/09/14 4.高频数据跟踪周报20240914：国际原油价 继续下探动力不足，后半周开始横盘震荡，全周来看，收益率整体下行幅度不大。 格环周下降-2024/09/145.利率专题：长端利率，再探新低？-2024/0 （2）中高等级长端债项收益率整体下行，其中5年期以上超长端债项收益 9/12 率下行幅度更大，但在保险主力买盘下对主体资质要求偏高。 （3）中低等级、中长久期债项收益率整体上行，尤其是隐含在AA(2)及以 下的3-5年期城投债项；而AA-弱资质超长端债项票息仍足够高，叠加自身流动性较差，期间收益率继续下行且下行幅度最大。 往后看，9月仍面临政府债供给高峰、跨季资金面收敛以及理财季节性应对 赎回的压力，期间信用债仍难以持续稳态，尤其是长久期信用债，流动性的修复偏缓慢，波动及调整仍存。而信用与利率之间的背离，以及信用内部分层现象在央行加大流动性投放、存单利率下行状态下或将有所缓和。 当周信用（09月09日-09月15日）一二级市场表现详见正文。 风险提示：城投口径偏差；样本偏误；区域及平台评价的主观性；成交数据 处理及局限性。 目录 1信用持续结构性弱修复3 2一级发行：超长普信债发行量回升6 2.1城投债：净融资由负转正8 2.2产业债：超长端债项认购情绪明显升温10 2.3金融债：券商债持续净融出12 3二级成交：普信债成交久期趋于中性14 3.1城投债：哪些区域仍在拉久期？14 3.2产业债：超长端成交继续恢复17 3.3二永债：成交规模回落20 4收益率与利差：信用配置性价比如何？21 5风险提示29 插图目录30 表格目录30 1信用持续结构性弱修复 当周（截至2024年9月14日），基本面波浪式运行状态下，降准降息宽松预期升温，央行已连续多日“入场”卖出长期国债，对长端利率的扰动或有所弱化，人大常委会未提增量财政政策，市场缺乏明确利空因素下，债市做多情绪高涨，长端顺势下行，再创年内新低，10Y国债利率下破2.10%至2.04%，30Y国债利率下破2.20%至2.18%。 期间，信用债估值虽继续修复，但整体表现不如利率，对应信用利差进一步走阔；与此同时，信用内部表现分化更为显著。这其中重要因素或系以理财为代表的需求端买入力量较此前边际减弱，包括9月仍对月内季节性赎回以及跨季资金面的压力有所担忧，叠加机构行为端也发生了变化，整体对长久期和中低等级相对审慎。 图1：中短票收益率及信用利差走势（%）图2：8月以来普信债净买入情况（亿元） 3.00 2.80 2.60 2.40 2.20 2.00 国债-10中短票3中短票5 中短票3中短票5 300 200 100 0 -100 04 -200 基金行理财保险其产品类商行基主要买盘（右） 250 150 50 2024-09-14 2024-09-12 2024-09-10 2024-09-06 2024-09-04 2024-09-02 2024-08-29 2024-08-27 2024-08-23 2024-08-21 2024-08-19 2024-08-15 2024-08-13 2024-08-09 2024-08-07 2024-08-05 2024-08-01 -50 -150 资料来源：wind，民生证券研究院 注：虚线为收益率，对应左坐标轴；实线为信用利差，对应右坐标轴。 -300 资料来源：wind，民生证券研究院 -250 进一步聚焦信用各券种表现来看： （1）流动性较好的类利率品种，如商金、二永、中短端高等级普信债收益率普遍下行，但存单提价一定程度上压制短端信用上涨空间，对应这类品种收益率继续下探动力不足，后半周开始横盘震荡，全周来看，收益率整体下行幅度不大。 （2）中高等级长端债项收益率整体下行，其中5年期以上超长端债项收益率下行幅度更大，但在保险主力买盘下对主体资质要求偏高。 （3）中低等级、中长久期债项收益率整体上行，尤其是隐含在AA(2)及以下的3-5年期城投债项；而AA-弱资质超长端债项票息仍足够高，叠加自身流动性较差，期间收益率继续下行且下行幅度最大。 往后看，9月仍面临政府债供给高峰、跨季资金面收敛以及理财季节性应对赎回的压力，期间信用债仍难以持续稳态，尤其是长久期信用债，流动性的修复偏缓慢，波动及调整仍存。而信用与利率之间的背离，以及信用内部分层现象在央行加 大流动性投放、存单利率下行状态下或将有所缓和。 图3：当周主要信用资产收益率情况（%、bp） 周度变动 08-1608-2308-3009-0609-14较年初 1Y2.012.022.022.022.012.012.0119.6%0.05.15.33.4-4.60.0-51 3Y2.092.092.112.092.092.082.0710.6%-1.42.54.93.4-5.5-1.4-64 中短票 城投债 银行二级 银行永续 AAA AA+ AA AAA AA+ AA AA(2) AA- AAA- AA+ AA AA- AAA- AA+ AA AA- 5Y 7Y 10Y 1Y 3Y 5Y 7Y 10Y 1Y 3Y 5Y 7Y 10Y 1Y 3Y 5Y 7Y 10Y 1Y 3Y 5Y 7Y 10Y 1Y 3Y 5Y 7Y 10Y 1Y 3Y 5Y 7Y 10Y 1Y 3Y 5Y 7Y 10Y 1Y 3Y 5Y 7Y 10Y 1Y 3Y 5Y 7Y 10Y 1Y 3Y 5Y 7Y 10Y 1Y 3Y 5Y 7Y 10Y 1Y 3Y 5Y 1Y 3Y 5Y 1Y 3Y 5Y 1Y 3Y 5Y 2.19 2.25 2.40 2.10 2.19 2.30 2.39 2.56 2.16 2.27 2.39 2.49 2.70 2.05 2.10 2.21 2.28 2.43 2.10 2.15 2.29 2.40 2.55 2.16 2.22 2.39 2.52 2.68 2.22 2.34 2.60 2.74 2.90 2.33 2.58 3.03 3.89 4.19 2.03 2.11 2.22 2.30 2.36 2.04 2.13 2.25 2.33 2.38 2.08 2.21 2.36 2.44 2.49 2.16 2.29 2.48 2.56 2.61 2.04 2.14 2.27 2.05 2.16 2.29 2.12 2.26 2.45 2.24 2.47 2.74 2.182.18 2.232.23 2.392.38 2.112.11 2.192.21 2.292.29 2.372.37 2.562.55 2.172.17 2.272.27 2.402.40 2.482.48 2.712.70 2.042.06 2.102.12 2.212.19 2.282.28 2.422.41 2.092.11 2.152.16 2.292.27 2.402.40 2.542.56 2.152.16 2.222.23 2.392.38 2.522.52 2.672.70 2.212.22 2.61 2.342.34 2.60 2.742.74 2.892.92 2.322.33 2.582.60 3.043.05 3.863.83 4.164.15 2.042.05 2.112.12 2.222.22 2.302.30 2.362.36 2.052.06 2.142.15 2.252.26 2.322.33 2.382.39 2.092.10 2.222.24 2.372.37 2.442.44 2.502.50 2.172.17 2.322.34 2.492.48 2.562.55 2.622.61 2.052.06 2.142.15 2.272.27 2.062.07 2.162.17 2.292.29 2.122.12 2.272.28 2.452.45 2.252.25 2.502.51 2.742.78 2.182.17 2.232.23 2.372.35 2.122.11 2.192.19 2.292.28 2.372.37 2.542.53 2.172.17 2.262.26 2.422.41 2.502.52 2.722.72 2.052.05 2.122.11 2.192.19 2.272.27 2.402.41 2.102.10 2.162.17 2.272.27 2.392.39 2.552.56 2.152.15 2.252.26 2.382.39 2.512.51 2.702.71 2.212.21 2.352.36 2.622.63 2.752.75 2.932.95 2.322.32 2.612.63 3.063.09 3.803.77 4.124.10 2.052.03 2.112.10 2.202.19 2.292.29 2.352.33 2.052.04 2.132.13 2.242.23 2.322.32 2.382.38 2.092.09 2.222.22 2.362.35 2.442.44 2.502.50 2.182.18 2.342.35 2.482.49 2.562.58 2.622.64 2.062.05 2.132.12 2.252.24 2.072.06 2.152.14 2.272.26 2.132.12 2.282.28 2.432.43 2.262.25 2.512.51 2.792.79 2.16 2.22 2.34 2.10 2.18 2.27 2.36 2.53 2.16 2.26 2.41 2.52 2.74 2.04 2.11 2.19 2.27 2.40 2.09 2.17 2.27 2.38 2.54 2.14 2.26 2.39 2.51 2.71 2.20 2.36 2.63 2.75 2.96 2.35 2.65 3.11 3.73 4.07 2.03 2.08 2.17 2.27 2.31 2.03 2.11 2.22 2.31 2.36 2.08 2.20 2.35 2.44 2.49 2.17 2.33 2.49 2.58 2.63 2.04 2.10 2.21 2.05 2.12 2.25 2.12 2.26 2.43 2.25 2.49 2.79 2.15 2.20 2.32 2.11 2.17 2.28 2.