隔膜盈利能力基本见底，海外布局进展顺利

核心观点与关键数据

• 业绩表现：恩捷股份2024年上半年实现营业收入47.8亿元，同比-14.1%；归母净利润2.9亿元，同比-79.3%，符合业绩预告中值。
• 膜类产品：上半年膜类收入41.3亿元，同比-16.7%，其中锂电池隔离膜收入38.6亿元，同比-17.2%，占营收比重80.7%。2024年H1出货量27亿平，均价1.4元/平，单平毛利0.28元/平；预计全年出货65亿平，同比增长30%以上。
• 盈利能力：2024年上半年毛利率21.0%，同比-22.5pct，净利率6.1%，同比-20.5pct；膜类产品毛利率19.1%，同比-25.9pct。Q2毛利率23.1%，同比-18.3pct，环比+4.2pct；净利率5.5%，同比-21.3pct，环比-1.3pct。单平净利测算为0.04元/平，预计单平净利将维持。
• 海外布局：匈牙利基地一期进入客户验证阶段，二期规划产能8亿平方米/年，总投资约4.47亿欧元；美国基地在建14条产线，年产能7亿平方米。公司拥有LGES、松下等全球头部客户，海外需求持续增长，预计未来产能利用率将保持高位。

研究结论

• 盈利修复：公司价格和盈利已见底，看好后续隔膜盈利修复。
• 业绩弹性：预计2024-2026年归母净利润分别为6.2/9.6/12.4亿元，对应PE分别为41.1/26.7/20.5。随着海外出货放量，将带来业绩弹性。
• 投资建议：维持“买入-A”评级，看好公司盈利修复和海外出货。

风险提示

• 下游需求不及预期，产能释放不及预期，原材料价格上涨或波动超预期，盈利水平不及预期。