食品饮料行业9月投资策略：渠道备货中秋，呈现弱需求、强分化特点

证券研究报告|2024年09月13日 食品饮料行业9月投资策略 渠道备货中秋，呈现弱需求、强分化特点 行业研究·行业专题 食品饮料 投资评级：优于大市 证券分析师：张向伟zhangxiangwei@guosen.com.cnS0980523090001 证券分析师：杨苑yangyuan4@guosen.com.cnS0980523090003 证券分析师：柴苏苏chaisusu@guosen.com.cnS0980524080003 联系人：张未艾 zhangweiai@guosen.com.cn 白酒：白酒延续慢动销，中秋礼品需求偏弱。8月份属于白酒淡季，延续慢动销，渠道仍然比较谨慎，经销商回款意愿不高，厂家未采取费用政策刺激市场，消费降频现象出现。临近中秋，渠道备货积极性不高，消费氛围弱于去年：消费者更加理性，中秋礼品占比较多，受消费预期影响，月饼、大闸蟹、茶叶、高端白酒等礼品属性商品均有不同程度下滑。分价位看，中档白酒动销优于次高端和高端白酒。分区域看，各地动销均有压力，其中安徽四川表现好于江苏河南河北山东等。分公司看，迎驾口子五粮液汾酒等公司渠道反馈动销相对较好。 大众品：消费需求仍待改善，动销表现分化，龙头主动调整，关注行业格局变化。 啤酒：第二季度行业量价压力有所增大，8月啤酒行业景气度仍待改善。中报反映第二季度啤酒行业销量、均价压力有所增大。进入8月，疲弱的餐饮消费需求以及部分区域的不利天气依然压制行业表现。此外，部分企业主动去库存，单月出货量同比小幅下滑，行业景气度仍待改善。我们认为当前第一梯队啤酒企业已跟随行业进入调整期，短期行业景气度取决于天气、库存周期等因素，中期等待需求改善，长期行业发展动能则看龙头企业的产品及高端化运营模式调整效果。此前第二梯队啤酒企业的生存空间多被龙头酒企压制在10元价格带以下，高档价格带的体量小、包袱轻，且核心大单品得益于前期持续的渠道建设和消费者培育，正处于成长期，因此业绩增长韧性相对较强。 乳制品：中报乳制品量价均有缺口，7、8月环比改善同比仍承压，建议关注低估值+高股息的龙头乳企。需求延续弱复苏，成本下行背景下盈利分化，产业链压力在企业报表已经体现。展望H2，报表至暗时刻已过，龙头库存去化甩清包袱，液奶销售环比改善；且24Q3原奶产量同比已持平，预计Q4同比降低，考虑到Q3青贮采购或迎新一轮中小牧场出清，预计生鲜乳价格已经至底部区间。推荐上，龙头伊利估值较低具备安全边际，建议积极关注。 饮料：需求相对有韧性而品类分化，竞争边际趋缓，紧握全国化加速的东鹏、坚持经营质量提升的康统、珍惜优质企业回调布局机会（农夫）。行业从疫情全面放开第一年的红利共荣，到今年巨头挤压式扩容，企业策略在于泛多元化到保核心盘，通过扩消费人群、抓出行渠道、大规格等驱动成长，而非核心品类降速明显。业绩端，行业成本红利体现，但由于龙头公司同时受益于更明显的单品费投规模效应或优势品类提价，盈利提升更明显，而部分中小企业单Q2在行业内卷下费率大幅提升，业绩承压。8月东鹏延续动销依然高增，且库存历史低位；农夫瓶装水有所恢复；康统即饮茶仍维持景气。建议景气中择优α，同时珍惜优质企业回调后的布局机会。 餐饮供应链：中报表现较为平淡，关注旺季动销边际变化。调味品与速冻食品板块2024年中报已披露完毕，总体表现较为平淡。2024年以来板块受制于经济环境复苏较弱，叠加夏季属于调味品、冻品淡季，行业收入端增速出现放缓现象。根据国家统计局数据，2024年4/5/6/7月餐饮收入4.4%/5.0%/5.4%/3.0%，出现明显放缓；C端则由于消费力偏弱、商超渠道流量下滑亦有承压。盈利端来看，由于大豆等原材料成本处于下行周期，毛利率预计压力不大，但是费用端由于竞争格局有加剧趋势，整体费用投放增加对冲原材料价格红利，板块盈利能力基本持稳。进入秋季后气温转凉，冻品与调味品逐渐进入备货旺季，建议关注旺季动销边际改善与改革标的内部进展。 休闲食品：渠道谨慎备货礼盒产品，零食企业间表现仍有分化。8月进入中秋节礼赠属性产品的备货高峰，由于需求偏弱、渠道信心不足，8月坚果礼盒渠道商谨慎备货。对于其他礼赠属性不强的休闲食品而言，需求景气度未有显著变化，零食企业的表现仍取决于渠道拓展进展以及核心产品的渗透能力。头部企业凭借较强的渠道拓展能力、品类品牌的渗透能力，收入维持较高增速；部分公司内部或渠道库存调整结束，7-8月恢复增长态势或增速改善。目前零食企业继续加深与量贩零食、电商渠道的合作，并积极拓展会员制超市、特渠、出口等渠道以寻求增量，看好全渠道精耕能力突出、供应链能力领先的休闲零食企业。 投资建议：9月推荐组合为五粮液/口子窖/贵州茅台、燕京啤酒、伊利股份、东鹏饮料。 风险提示：宏观经济增长动力不足导致需求持续偏弱；行业竞争加剧导致企业盈利能力受损；地缘政治冲突等因素导致原材料成本大幅上涨；食品安全事故导致消费品企业品牌形象受损；市场系统性风险导致公司估值大幅下降。 01 白酒板块8月回顾：中报反应需求压力，市场延续慢动销 02 主要白酒公司跟踪：中秋消费氛围弱于去年，酒企动销分化 03 大众品板块8月回顾：餐饮消费延续压力，大宗成本处于低位 04 投资组合、盈利预测及风险提示 05 附录：9月行业重要事件 2024年8月：白酒延续慢动销，股价跑输沪深300 2023 1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月 涨跌幅 +4.5% +8.05% -3.23% -7.83% -8.52% -2.36% +12.51% -6.3% -3.28% -1.65% -3.32% -5.63% 20.0% 疫情快速过 节后消费氛宏观上预期 经济复苏慢宏观经济仍中国央行降息724政治局 中国龙头房 国家继续加 双节动销平 经济仍然承 五粮液、汾 15.0% 10.0% 5.0% 峰，春节消 费氛围热烈略超预期，但动销总量 围延续，呈 淡季不淡，宴席场景回补 弱复苏、中 观消费数据环比变弱 行业内显性 于预期 政治局会议政策表述偏温和，未有 然承压，五 一假期出行人次超疫情前水平，但 宏观经济仍然 承压。 个别公司5月 份回款远弱于 会议“加强 逆周期调节和政策储备”，市场 企债务风险 有所暴露，对市场预期造成负面影 大政策力度 中秋渠道备货周期延后且集中，经 淡 深圳糖酒会反馈仍比较悲观 受很大压力 茅台提价 渠道反馈淡 酒等公司经 销商大会，1218政策经销商反馈一 0.0% 原因 -5.0% 仍有下滑 市场情绪回 酒企去库存 边际加速， 指标（批价、 动销等）因 超预期政策 提出。 人均消费弱 于疫情前 预期 端午节需求很 政策预期变 强外资大幅 度加仓 响，政策通 过降低印花 税等加大救 销商比较悲 观，动销平 季动销非常 慢 般。 五粮液释放 -10.0%升 渠道盈利有所改善 厂家发货等 糖酒会经销5月以来人淡 民币汇率持 多数公司回 市力度。淡 提价预期， 减量20%。 -15.0% -20.0% 老窖五码上 -25.0% 2024 1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月 涨跌幅 -10.3% +9.02% +0.9% +1.2% -2.7% -15.0% -2.7% -6.94% 线，行业开始红包时代。 商比较悲观 续走贬 款节奏追平 22年 五粮液出现经销商不打款现象 国窖“降价”50元 15% 市场对宏观 春节旅游、淡季多家酒 3月CPI/PPI4月CPI/PPI5月份M1同 6月制造业 8月份制造业 10% 5% 0% -5% 经济更加悲观 白酒春节渠 道备货慢于预期 返乡数据好于预期 春节反馈超 预期 企（今世缘、汾酒、舍得、剑南春、郎酒等）释放提价信号 同比分别 +0.1%/- 2.8%；清明 消费数据表 现较好 同比分别 +3.0%/- 2.5%，5月 PMI回落至49.5%。 比下滑 渠道反馈消费品6月份仍然延续下滑 PMI为49.5%，仍 低于荣枯线 白酒市场悲观预期充分 PMI49.1%，CPI0.6%低 预期。 八月份天气炎热，不利 原-10因% 主流酒企批3月成都糖酒酒企陆续发白酒淡季消 端午节比较淡 释放（消费 白酒销售。 -15% -20% 五粮液增加 3%费用 五粮液、汾 价回升 会在低预期下平稳渡过，主流产品批 布2023年及 24Q1财报， 整体收入/净 费需求走弱，酒企动销压力较大 大型宴席下滑30%，商务下滑20%左右 税预期逐步消化、茅台批价企稳） -25% 酒等批价下 价回升 利润仍保持 茅台批价持续月底政治局 -30%跌 -35% 双位数增长 酒企股东大下跌 会密集召开 会议指出提 振消费 资料来源：Wind、酒业家、云酒头条，国信证券经济研究所；注：数据截至2024.8.7白酒指数沪深300 据平台统计，2024年至今“i茅台”累计发货金额约116亿元。 8月飞天茅台批价走势平稳，9月初有所下跌。据今日酒价，截至8月底箱装/散装批价2680/2390元，较8月初上涨90/0元；8月仍为消费需求淡季，发货结构控制下，飞天批价整体表现平稳。9月以来箱装/散装茅台批价分别下降130/15元，中秋节前飞天发货较多，叠加中秋礼赠场景平淡，批价有所松动。 普五国窖批价基本平稳，当前分别在935/870元。根据百荣酒价数据，当前普五批价较月初上涨5元左右，经销商按照1019元价格打款，成本上行支撑批价；国窖节前加速回款，批价较月初下降5元。 表：“i茅台”数据跟踪 时间 项目 珍品 茅台生肖酒 茅台生肖375礼盒装*2 茅台1935 茅台1935文创版 总计 2022 年 累计投放量（吨） 120 1699 126 1315 2024.5.20起 常规版1935从申购进入云购通道 3261 累计发货金额（亿元） 11.06 84.94 6.07 31.24 133.31 2023 年 累计投放量（吨） 95 2333 90 2388 4906 累计发货金额（亿元） 8.19 115.74 6.40 58.09 188.43 2024 至今 累计投放量（吨） 105 1317 263 990 173 2847 累计发货金额（亿元） 9.63 65.81 12.62 23.52 4.11 115.69 资料来源：i茅台app，国信证券经济研究所整理；数据截至2024/9/11 图：茅台批价走势（元） 4,000 3,500 3,000 2,500 2,000 2020/01 2020/04 2020/07 2020/10 2021/01 2021/04 2021/07 2021/10 2022/01 2022/04 2022/07 2022/10 2023/01 2023/04 2023/07 2023/10 2024/01 2024/04 2024/07 1,500 图：普五和高度国窖批价走势（元） 1,050 1,000 950 900 850 800 750 2020/01 2020/04 2020/07 2020/10 2021/01 2021/04 2021/07 2021/10 2022/01 2022/04 2022/07 2022/10 2023/01 2023/04 2023/07 2023/10 2024/01 2024/04 2024/07 700 飞天茅台整箱批价飞天茅台散瓶批价 普五批价高度国窖1573批价 资料来源：今日酒价，郑州百荣酒价，国信证券经济研究所整理；数据截至2024/9/8资料来源：今日酒价，郑州百荣酒价，国信证券经济研究所整理；数据截至2024/9/8 400 350 300 250 青花20批价375元——本月持平 0102030405