2024年半年度报告点评：盈利承压，海外布局加速推进

股票研究/2024.09.09 盈利承压，海外布局加速推进恩捷股份(002812) 资本货物/工业 ——2024年半年度报告点评 庞钧文(分析师)马铭宏(分析师) 021-386747030755-23976068 pangjunwen@gtjas.commaminghong027534@gtjas.co m 登记编号S0880517120001S0880523050001 本报告导读： 产能过剩竞争加剧，隔膜产品价格快速下滑，公司盈利能力受到冲击，但公司有望凭借新一代产线降本增效，并加速海外布局，保持竞争优势，龙头地位稳固。 投资要点： 维持增持评级。由于隔膜价格下滑，我们下调预测公司2024-2025年 EPS至0.67（-2.75）/1.02（-2.84）元，预测2026年的EPS为1.40 元。参考可比公司2024年平均估值1.15倍PB，给予公司2024年 1.15倍PB，下调目标价至31.82元，维持增持评级。 业绩略低于预期：公司2024H1实现营业收入47.83亿元，同比下降14.1%，归母净利润2.91亿元，同比下降79.3%。其中2024Q2实现营业收入24.56亿元，同比下降18.1%，环比增长5.5%；归母净利 润1.33亿元，同比下降82.4%，环比下降16.0%；净利率5.46%，同比下降21.32pcts，环比下降1.29pcts。 评级：增持 上次评级: 增持 目标价格： 31.82 上次预测: 82.19 当前价格： 26.65 交易数据 52周内股价区间（元）25.39-70.08 总市值（百万元）26,057 总股本/流通A股（百万股）978/823 流通B股/H股（百万股）0/0 资产负债表摘要(LF) 股东权益（百万元）25,489 每股净资产（元）26.07 市净率（现价）1.0 净负债率42.56% 52周股价走势图 受隔膜降价影响，盈利空间被压缩。由于隔膜新增产能陆续释放，恩捷股份深证成指 且需求增长降速，供需松动，竞争加剧，隔膜价格快速走低，使得 公司产品单平净利下滑幅度较大，公司业绩承压。 新一代产线及海外产能推进布局。在激烈竞争仍将持续的背景下，降本将成为公司的立身之本，公司配合设备厂商开发了新一代产线单线产能超2亿平米，相较目前1亿多平米的单线产能大幅提升， 成本有望显著下降，新产线将于2024下半年在国内安装调试，2025年开始投产。此外在正常推进国内基地产能投放的同时，公司重点加速了海外产能的布局，进一步加大了海外产能建设规划，公司将在美国投建7亿平米涂布隔膜产线，并拟建匈牙利二期湿法隔膜项目。2024上半年公司海外营收占比达20%，海外市场毛利率远高于国内，待海外产能释放，海外出货占比有望进一步提升，将为提高整体盈利水平提供助力。 风险提示：新能源汽车销量不及预期，竞争加剧。 9% -5% -18% -32% -46% -59% 2023-092024-012024-052024-09 升幅(%) 1M 3M 12M 绝对升幅 -11% -30% -57% 相对指数 -7% -17% -34% 相关报告 业绩符合预期，多举并行稳定盈利水平 2023.11.09 股票研 究 公司更新报 告 证券研究报 告 竞争加剧盈利受损，期待后续海外放量 2023.08.29 业绩符合预期，盈利能力稳定2023.05.10 财务摘要（百万元） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入 12,591 12,042 10,947 12,885 14,926 (+/-)% 57.7% -4.4% -9.1% 17.7% 15.8% 净利润（归母） 4,000 2,527 659 993 1,371 (+/-)% 47.2% -36.8% -73.9% 50.7% 38.2% 每股净收益（元） 4.09 2.58 0.67 1.02 1.40 净资产收益率(%) 22.6% 9.4% 2.4% 3.6% 4.8% 市盈率(现价&最新股本摊薄） 6.51 10.31 39.57 26.25 19.00 短期盈利承压，长期龙头地位稳固2023.03.19头部客户订单再下一城，龙头地位稳固2022.12.20 财务预测表 资产负债表（百万元）2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 利润表（百万元） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 货币资金3,954 3,836 4,152 3,083 3,106 营业总收入 12,591 12,042 10,947 12,885 14,926 交易性金融资产 10 0 0 0 0 营业成本 6,568 7,535 8,486 9,884 11,325 应收账款及票据 7,197 7,481 6,690 7,874 9,122 税金及附加 58 75 88 103 119 存货 2,463 3,001 3,300 3,844 4,404 销售费用 74 89 88 103 119 其他流动资产 1,342 1,975 2,202 2,341 2,486 管理费用 323 383 525 580 627 流动资产合计 14,967 16,292 16,344 17,141 19,118 研发费用 724 727 690 773 851 长期投资 5 3 3 3 3 EBIT 4,948 3,251 1,196 1,587 2,054 固定资产 14,307 19,380 21,016 22,020 22,191 其他收益 156 209 175 206 239 在建工程 3,585 6,207 6,085 5,649 5,144 公允价值变动收益 10 0 0 0 0 无形资产及商誉 1,574 1,640 1,640 1,640 1,640 投资收益 23 17 0 0 0 其他非流动资产 4,185 3,678 3,625 3,625 3,625 财务费用 212 239 408 413 432 非流动资产合计 23,655 30,909 32,368 32,937 32,603 减值损失 -51 -190 -50 -60 -70 总资产 38,623 47,201 48,713 50,078 51,720 资产处置损益 0 0 0 0 0 短期借款 9,528 7,291 7,791 7,791 7,791 营业利润 4,769 3,029 788 1,174 1,622 应付账款及票据 2,330 2,411 2,829 3,295 3,775 营业外收支 -4 -3 0 0 0 一年内到期的非流动负债 858 1,096 1,502 1,502 1,502 所得税 553 376 95 129 178 其他流动负债 843 732 748 843 941 净利润 4,212 2,650 693 1,045 1,443 流动负债合计 13,559 11,530 12,869 13,430 14,009 少数股东损益 212 124 35 52 72 长期借款 4,179 4,685 4,685 4,685 4,685 归属母公司净利润 4,000 2,527 659 993 1,371 应付债券 426 436 436 436 436 租赁债券 1 0 0 0 0 主要财务比率 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 其他非流动负债 1,602 1,868 1,881 1,881 1,881 ROE(摊薄,%) 22.6% 9.4% 2.4% 3.6% 4.8% 非流动负债合计 6,209 6,989 7,003 7,003 7,003 ROA(%) 13.0% 6.2% 1.4% 2.1% 2.8% 总负债 19,768 18,519 19,872 20,433 21,011 ROIC(%) 12.9% 6.7% 2.4% 3.2% 4.1% 实收资本(或股本) 892 978 978 978 978 销售毛利率(%) 47.8% 37.4% 22.5% 23.3% 24.1% 其他归母股东权益 16,834 25,949 26,072 26,825 27,816 EBITMargin(%) 39.3% 27.0% 10.9% 12.3% 13.8% 归属母公司股东权益 17,726 26,926 27,050 27,803 28,794 销售净利率(%) 33.5% 22.0% 6.3% 8.1% 9.7% 少数股东权益 1,128 1,756 1,790 1,843 1,915 资产负债率(%) 51.2% 39.2% 40.8% 40.8% 40.6% 股东权益合计 18,854 28,682 28,841 29,645 30,709 存货周转率(次) 3.2 2.8 2.7 2.8 2.7 总负债及总权益 38,623 47,201 48,713 50,078 51,720 应收账款周转率（次） 2.3 1.8 1.7 1.9 1.9 总资产周转周转率（次） 0.4 0.3 0.2 0.3 0.3 现金流量表（百万元） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 净利润现金含量 0.1 1.1 7.4 3.8 3.3 经营活动现金流 504 2,667 4,859 3,817 4,559 资本支出/收入 41.7% 64.7% 41.1% 31.0% 23.4% 投资活动现金流 -5,686 -7,990 -4,249 -4,000 -3,500 EV/EBITDA 21.31 13.79 8.68 7.45 6.35 筹资活动现金流 6,779 5,137 -293 -886 -1,036 P/E(现价&最新股本摊薄) 6.51 10.31 39.57 26.25 19.00 汇率变动影响及其他 6 3 0 0 0 P/B(现价) 1.47 0.97 0.96 0.94 0.90 现金净增加额 1,603 -183 316 -1,069 23 P/S(现价) 2.07 2.16 2.38 2.02 1.75 折旧与摊销 1,069 1,480 2,987 3,432 3,834 EPS-最新股本摊薄(元) 4.09 2.58 0.67 1.02 1.40 营运资本变动 -5,110 -1,925 733 -1,306 -1,375 DPS-最新股本摊薄(元) 0.18 1.74 0.20 0.31 0.46 资本性支出 -5,253 -7,796 -4,500 -4,000 -3,500 股息率(现价,%) 0.7% 6.5% 0.8% 1.2% 1.7% 数据来源：Wind，公司公告，国泰君安证券研究 股票代码 股票名称 收盘价 2024.09.06 2023A PB2024E 2025E 300568.SZ 星源材质 7.48 1.03 0.98 0.92 603659.SH 璞泰来 11.36 1.37 1.22 1.08 002080.SZ 中材科技 9.69 0.88 0.82 0.76 301358.SZ 湖南裕能 26.56 1.80 1.57 1.34 平均值 1.27 1.15 1.03 表1：主要可比公司估值情况 数据来源：Wind、国泰君安证券研究 注：星源材质、璞泰来、中材科技、湖南裕能的盈利预测来自Wind一致预期 本公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格 分析师声明 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻 辑基于作者的职业理解，本报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。 免责声明 本报告仅供国泰君安证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会