晨会纪要

晨会纪要 2024年09月05日 晨会纪要20240905 证券分析师： 姚星辰S0630523010001 yxc@longone.com.cn 重点推荐 1.工商银行（601398.SH）：规模增长进一步淡化，资产质量稳定——公司简评报告 2.新乳业（002946）：低温业务保持增长，盈利能力加速提升——公司简评报告 财经要闻 1.国家发展改革委多措并举，加力支持民间投资发展。 2.加拿大央行连续第三次降息。 正文目录 1.重点推荐3 1.1.工商银行（601398.SH）：规模增长进一步淡化，资产质量稳定——公司简评报告3 1.2.新乳业（002946）：低温业务保持增长，盈利能力加速提升——公司简评报告 ...........................................................................................................................4 2.财经新闻6 3.A股市场评述6 4.市场数据7 1.重点推荐 1.1.工商银行（601398.SH）：规模增长进一步淡化，资产质量稳定——公司简评报告 证券分析师：王鸿行，执业证书编号：S0630522050001，whxing@longone.com.cn事件：工商银行公布2024上半年报告。上半年公司实现营业收入4204.99亿元（-6.03%， YoY），归属于母公司普通股股东净利润1704.67亿元（-1.89%，YoY）。6月末，公司总资产为47.12万亿元（+7.89%，YoY），不良贷款率1.35%（-1bp，QoQ），不良贷款拨备覆盖率218.43%（+2.12pct，QoQ）。上半年净息差为1.43%，同比下降29bp。 受需求偏弱及淡化规模导向影响，一般贷款投放明显放缓。Q2末，工行总资产同比增长7.89%至47.12万亿元，增速较Q1末明显放缓（图1所示），相对行业领先优势明显收敛主要有两方面的原因：一方面，受需求放缓及淡化规模影响，Q2包括工行在内的各大型银行信贷进一步明显放缓，Q2工行对公一般贷款大幅少增，个人贷款规模净减少（图2所示）另一方面，Q1买入返售资产超季节表现对规模增长贡献较大，Q2该因素影响消除。Q2虽一般贷款大幅少增，但票据贴现同比大幅多增（VSQ1信贷投放压力不大，票据贴现同比多减），体现需求偏弱背景下公司主动加大收票力度以保持信贷平稳。7月以来需求依然偏弱、淡化规模导向延续，年内工行贷款增速或进一步小幅放缓。 受“挤水分”影响，存款增速明显下降。往年经验来看，公司全年揽储主要集中在Q1与Q2虽然Q2揽储力度放缓，但环比仍会实现增长。今年Q2存款环比则是净流出，致存款增速回落幅度明显大于M2（图3所示）。主要有两方面原因：一方面是因为存款派生随信贷放缓，另一方面是因为工行为首的大行在金融挤水分中受冲击更大。Q3以来，挤水分影响基本消除，预计公司存款增速将温和修复。结构上（图4所示）来看，上半年工行个人存款定期化程度随行业上升，反映居民需求较弱背景下个人与企业部门资金循环仍受阻。在居民需求改善之前，定期化趋势或仍持续，后续关注促消费政策力度及效果。 资产生息率下行仍较为明显，存款降息效果体现。测算Q2工行单季度净息差1.38%，同比下降29bp（图5所示），降幅与Q1持平。测算Q2生息率3.13%，同比下降约31bp，一方面是因为LPR下降、存量住房贷款利率下调影响持续，另一方面是因为受近年政府债发行力度较大、利率下行影响，债券投资组合中低息券占比提升。边际来看，Q2生息率降幅较Q1扩大、高于预期，主要是生息资产结构变化所致：受贷款投放明显放缓影响，生息资产中债券（收益率较低）占比上升而贷款（收益率较高）占比下降。负债端，测算Q2付息率1.96%，同比由上升转为下降，主要是多轮存款降息及治理“手工补息”效果体现（上半年存款付息率1.84%，-6bp，YoY）。资产端来看，现阶段需求较弱仍对生息率形成一定压力，但考虑下半年重定价节奏放缓，生息率下行压力或缓解。负债端来看，公司揽储节奏指向今年Q3及明年Q1存款降息效果将较为明显，但定期化加剧或抵消部分效果。综合来看，存款付息率改善有望较大程度覆盖资产端下行压力，年内息差压力有望缓解。 中间业务收入受政策及市场因素继续下降。受降费政策、资本市场表现较弱、居民消费放缓等因素影响，上半年工行财富管理、资产管理、担保承诺收入、银行卡同比继续明显下降（图6所示），对手续费及佣金收入拖累较为明显。结算、投资银行业务收入由降转增主要是第三方支付、代客结售汇及外汇买卖、现金管理服务、银团安排承销、投融资顾问等业务收入增加。7-8月资本市场仍较为低迷，指向中收或依然承压。不过下半年基数较低，年内宏观政策发力或促进市场风险偏好提升，中收降幅或明显收窄。 个贷信用风险随行业上升，对公资产质量稳中向好。受益于良好客户基础，工行总体资产质量保持稳健。Q2末不良贷款率为1.35%，环比-1bp，为近年最低水平（图7所示）。不 良贷款拨备覆盖率218.43%，环比+2.12pct。从前瞻性指标来看，关注类与逾期贷款占比有所上升，与行业趋势相符，反映宏观层面压力。分行业来看，住房贷款、消费贷款、信用卡及经贷等主要个人贷款信用风险均上升（图8所示），与现阶段居民就业及收入形势相符。当前居民领域风险上升趋势较为明显，但由于集中度极低，预计个贷风险可控。对公贷款资产质量保持稳中向好，其中制造业、租赁和商业服务业、房地产业、批发零售业等不良集中行业不良率均下降（图9所示）。虽个贷扰动仍存在，但由于对公资产质量向好、不良认定与处置保持审慎，预计工行整体资产质量仍能保持稳定。 盈利预测与投资建议：Q2工行存贷款增速放缓较为明显，资产生息率与财富管理业务收入继续承压，我们相应下调规模与收入目标。预计2024-2026年营业收入分别为8160、82578817亿元（原预测为8325、8552、8992亿元），归母净利润分别为3609、3656、 3802亿元（原预测为3648、3727、3889亿元），对应同比-0.85%、1.30%与3.99%。预计 20242026年末普通股每股净资产为10.10、10.75与11.42元，对应9月4日收盘价PB为 0.57、0.53、0.50倍。由于工商银行客户基础良好、业务多元且分散，预计仍能在压力上升的经营环境中实现稳健经营，当前估值处于历史较低水平，维持“增持”评级。 风险提示：零售资产质量大幅恶化；贷款利率大幅下行；定期化加剧推升存款成本。 1.2.新乳业（002946）：低温业务保持增长，盈利能力加速提升——公司简评报告 证券分析师：姚星辰，执业证书编号：S0630523010001，yxc@longone.com.cn 事件：公司发布2024年半年报，上半年实现营业收入53.64亿元，同比增长1.25%；实现归母净利润2.96亿元，同比增长25.26%。2024Q2实现营业收入27.51亿元，同比-0.94%，实现归母净利润2.07亿元，同比增长17.72%。受到“一只酸奶牛”出表的影响， 上半年营收增速放缓，利润实现较快增长。上半年整体业绩符合预期。 低温产品保持增长，华东华北地区增速领先。分产品，2024H1液体乳营收48.44亿元，同比+0.54%；奶粉营收0.35亿元，同比-15.20%。上半年公司低温产品保持增长，其中低温鲜奶实现中高个位数增长，低温酸奶实现中个位数增长，常温产品同比个位数下降。公司围绕“鲜”字构筑护城河，其中“24小时”持续全国矩阵化布局，中高端系列同比增长超30%；高端品牌朝日唯品鲜奶同比约+15%，主要由于B端渠道带动；高端鲜奶整体同比约 +15%。低温酸奶增长主要由于公司的努力坚持以及产品创新，“活润”系列通过新品驱动同比+15%。分地区，2024H1年西南/华东/华北/西北地区的营收增速分别为-6.87%/+4.66%/+20.21%/-12.68%。华东和华北地区增速领先，而西北、西南等地区常温奶业务较多，受到上半年常温奶收入增速整体放缓的影响略有下滑。分渠道，上半年直营模式占比54.28%，营收同比+1.29%；经销模式占比45.72%，营收同比-0.72%。上半年DTC业务收入持续增长，其中远场电商业务同比+15%。 盈利能力加速提升，产品结构和成本持续优化。2024H1公司净利率5.68%，同比 +1.03pct，净利率提升明显，主要受益于原奶价格下行以及产品结构调整的影响；经营活动现金流量净额6.84亿元，同比-23.34%，主要受到春节跨期的影响。2024H1销售费用率为16.12%，同比+0.46pct，其中Q2销售费用率15.21%，同比-0.6pct。2024H1管理费用率为4.47%，同比+0.13pct。2024H1财务费用率1%，同比-0.52pct，主要由于利息支出下降。随着公司产品结构和成本端的持续优化，以及费用率的改善，公司盈利能力将持续提升。 投资建议：公司以“鲜立方战略”为核心方向，加持强有力的现代化媒体营销力，率先“强势”突围，优先实现“泛全国化”布局，抓住市场机遇，精准卡位低温奶高端市场。考虑到行业需求承压，竞争加剧，我们预计2024-2026年归母净利润分别为5.63/6.43/8.08亿 元（前值分别为6.22/7.87/9.62亿元）；EPS分别为0.65/0.75/0.94元（前值分别为 0.72/0.91/1.11元），对应PE估值为14/12/10倍，维持“买入”评级。 风险提示：原材料价格波动风险，产品推广不及预期，行业竞争加剧风险。 2.财经新闻 1.国家发展改革委多措并举，加力支持民间投资发展 据新华财经报道，今年以来，国家发展改革委聚焦畅通信息获取渠道、放宽行业准入、便利要素获取、解决融资难题等四大着力点，积极推进向民间资本推介项目、建立全国重点民间投资项目库、实施政府和社会资本合作（PPP）新机制等系列工作，大力支持民间投资发展，推动更多民营企业参与基础设施等重大项目建设，涉及总投资超过5万亿元。 推动更多民间资本参与重大项目建设。根据“全国向民间资本推介项目平台”数据，今年以来，我国积极向民间资本推介项目，搭建全国重点民间投资项目库，支持民间投资项目发行基础设施领域不动产投资信托基金，建立政府和社会资本合作新机制政策体系，推动更多民间资本参与铁路、核电等领域重大项目建设，共涉及项目3556个，总投资达5.08万亿 元。其中，常态化推介项目1527个，总投资1.26万亿元，涵盖制造业、城市基础设施等12 个领域。 积极发挥PPP新机制和基础设施REITs作用，进一步激发民间投资活力和动力。2023年11月，《关于规范实施政府和社会资本合作新机制的指导意见》发布，明确PPP新机制要聚焦使用者付费项目，全部采取特许经营模式，特别是强调要优先选择民营企业参与，并通过制定《支持民营企业参与的特许经营新建（含改扩建）项目清单（2023年版）》，为民营企业参与基础设施和公用事业项目建设运营提供了政策保障和重要机遇。据介绍，目前，国家发展改革委累计向证监会推介74个项目，其中，46个项目发行上市，共发售基金1328 亿元，用于新增投资的净回收资金达530亿元，带动新项目总投资超过6400亿元。 （信息来源：新华财经） 2.加拿大央行连续第三次降息 9月4日，加拿大央行9月下调关键利率25基点至4.25%，符合预期，为连续第三次降息。 （信息来源：Wind） 3.A股市场评述 表1行业涨跌幅情况 行业涨跌幅前五 行业 涨幅前五（%） 行业 跌幅前五（%） 医药商业 2.45 工业金属 -3.54 电池 1.19 油服工程 -3.04 医疗服务 0.98 黑色家电 -2.27 出版 0.90 养殖业 -2.17 乘用车 0.86 消费电子 -2.12 资料来源：同花顺，东海证券研究所