电力行业2024年半年报总结：火电业绩分化，水电同比高增

股票研究/2024.09.01 火电业绩分化，水电同比高增公用事业 评级：增持 电力行业2024年半年报总结 于鸿光(分析师)孙辉贤(分析师)汪玥(研究助理) 021-38031730021-38038670021-38031030 yuhongguang025906@gtjas.cosunhuixian026739@gtjas.comwangyue028681@gtjas.comm 登记编号S0880522020001S0880524080012S0880123070143 本报告导读： 细分行业评级相关报告 上次评级:增持 股票研 究 行业更 新 证券研究报 告 2Q24火电盈利修复至高位，新能源业绩分化，水电同比高增，核电维持稳健。 投资要点： 投资建议：维持“增持”评级，供需偏紧形势下的电改催化与长久期利率债的权益映射属性下，行业估值有望提升。（1）火电：优选具备煤电一体化、多元化发展等特征的优质稳定类资产，推荐国电 电力、申能股份；（2）水电：把握大水电价值属性，推荐长江电力川投能源；（3）核电：远期成长空间打开、长期隐含回报率值得关注，推荐中广核电力（H）、中国核电；（4）新能源：静待政策驱动下的行业要素改善、精选内生高成长个股，推荐云南能投。 火电盈利修复至高位，预计业绩分化仍将持续。2Q24火电及转型板 块毛利率15.3%，同比/环比+2.1/+1.5ppts；净利率9.7%，同比/环比 +2.4/+1.9ppts。2Q24营业收入合计2604.1亿元，同比/环比-9.2%/-13.7%；归母净利润合计198.6亿元，同比/环比+19.0%/+11.6%；经营现金流551.4亿元，同比+72.3%/+12.0%。24家样本公司中，大唐发电、国电电力等9家公司环比改善；华能国际、华电国际等15家公司环比恶化。考虑到2024年7~8月现货煤价环比微降（2024年7~8月秦皇岛港Q5500动力煤均价844元/吨，较2Q24-4元/吨），我们预计3Q24E火电成本端改善有限，主要火电公司盈利分化仍将持续，其中煤电资产质量优异的公司占优。 新能源业绩分化，水电业绩高增，核电维持稳健。2Q24新能源样本 公司营业收入合计294.2亿元，同比-3.0%；归母净利润合计56.9亿 元，同比-22.7%；经营现金流118.7亿元，同比+5.0%。10家样本公司中，3家公司同比改善，7家公司同比恶化。我们推测2Q24新能源公司业绩下跌与风光利用率下降（2Q24风电/光伏利用小时数538/347小时，同比-84/-8小时）及电价等因素有关。2Q24水电样本公司营业收入合计432.8亿元，同比+16.5%；归母净利润合计143.7亿元，同比+30.9%，主要受益于来水改善（2Q24水电利用小时数922小时，同比+227小时）。考虑到上年同期低基数（3Q23水电平均利用小时数1128小时，较2005年以来历史平均值-55小时），我们预计3Q24水电发电量有望维持高增。2Q24核电样本公司营业收入合计396.5亿元，同比+0.7%；归母净利润合计63.3亿元，同比-2.5%。随着核电核准、开工、投产有序开展，行业盈利有望持续稳健增长。 2Q24公用事业基金持仓水平环比提升。截至2Q24末，公用事业（电 力、热力、燃气及水生产和供应业）占全部基金股票投资市值比例 提升至2.74%，环比+0.40ppts。截至2Q24末，公用事业的基金持仓低配2.05ppts，低配幅度环比扩大0.25ppts，低于历史均值水平 （2016年以来公用事业的基金持仓平均低配2.0ppts）。 风险因素：用电需求不及预期，风光消纳问题超预期，煤炭价格超预期，市场电价低于预期等。 公用事业《关注能源设备更新的投资机会》 2024.08.29 公用事业《用电增速持平，火电连续负增长》 2024.08.24 公用事业《能源领域设备更新，电源、输配投资不停》2024.08.22 公用事业《经济绿色全面转型，推进水电固废价改》2024.08.22 公用事业《用电增速持平，水电维持高增》 2024.08.22 目录 1.电力行业：电量增速分化，电价同比下滑3 1.1.量：电量增速分化，水电同比高增3 1.2.价：电价同比下行，后续煤价尚待观察4 2.上市公司1H24业绩总结5 2.1.火电及转型：盈利修复至高位，主要公司业绩分化5 2.2.低碳清洁能源：新能源业绩分化，水电业绩高增，核电维持稳健7 3.配置持续提升，聚焦稳健类龙头9 4.投资建议11 5.风险提示12 1.电力行业：电量增速分化，电价同比下滑 1.1.量：电量增速分化，水电同比高增 行业发电量增速分化，水电同比高增。全国规上电厂1H24发电量同比+5.2%，增速同比+1.3ppts。7月规上电厂单月发电量同比+2.5%，增速较6月+0.2ppts。分电源类型看，1H24发电量增速进一步分化：1H24火电、水电、风电、光伏、核电发电量同比增速分别为+1.7%、+21.4%、+6.9%、+27.1%、 +0.1%（1H23同比分别为+7.5%、-22.9%、+16.0%、+7.4%、+6.5%）。1H24 火电发电量承压，主要与清洁能源挤压效应增强有关；汛期水电电量同比高增，主要受来水转好及上期同期低基数影响；风电增速较2023年明显放缓，我们推测与来风偏弱有关；光伏增速维持高位，主要受益于装机增长；核电维持稳健增长。 图1：2024年1~7月累计发电量同比+4.8%图2：2024年1~7月水电累计发电量同比+24.5% 25% 20% 15% 10% 5% 20202021202220232024 8.3% 6.7%6.1% 5.5%5.2%4.8% 20202021202220232024 24.5% 21.4% 14.9% 7.5% 0.8%2.2% 30% 20% 10% 0% 0%-10% -5% -10% M2M3M4M5M6M7M8M9M10M11M12 -20% -30% M2M3M4M5M6M7M8M9M10M11M12 数据来源：Wind，国泰君安证券研究数据来源：Wind，国泰君安证券研究 图3：2024年1~7月火电累计发电量同比+0.5%图4：2024年1~7月核电累计发电量同比+0.8% 25% 20% 15% 10% 5% 0% -5% -10% 2020202120222023202420202021202220232024 9.7% 6.6%5.5% 3.6% 1.7%0.5% 3.5% 0.6%1.9% 1.0% 0.1%0.8% 25% 20% 15% 10% 5% 0% -15% M2M3M4M5M6M7M8M9M10M11M12 -5% M2M3M4M5M6M7M8M9M10M11M12 数据来源：Wind，国泰君安证券研究数据来源：Wind，国泰君安证券研究 图5：2024年1~7月风电累计发电量同比+7.1%图6：2024年1~7月光伏累计发电量同比+26.4% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% -10% -20% 20202021202220232024 5.8%11.0% 6.3% 5.0% 6.9%7.1% M2M3M4M5M6M7M8M9M10M11M12 30% 25% 20% 15% 10% 5% 0% 20202021202220232024 27.1%26.4% 25.3% 20.4% 17.5% 15.4% M2M3M4M5M6M7M8M9M10M11M12 数据来源：Wind，国泰君安证券研究数据来源：Wind，国泰君安证券研究 1.2.价：电价同比下行，后续煤价尚待观察 1H24电价同比下行。我们跟踪的代表公司1H24年市场电比例约79%~97%，与1Q24基本持平。从各代表公司上网电价来看，1H24上网电价同比下滑，与1Q24的电价差异主要与电量结构等因素有关。 代码 公司 市场电占比 （%） 同比 （ppts） 上网电价（元/千瓦时） 同比 （%） 1Q24 600011.SH 华能国际 86.60% -0.18 0.498 -3.99% 600027.SH 华电国际 - - 0.509 -4.14% 600795.SH 国电电力 92.85% -0.35 0.456 -1.51% 601991.SH 大唐发电 87.05% 0.92 0.476 -2.73% 600642.SH 申能股份 77.16% -5.04 0.515 -1.53% 600863.SH 内蒙华电 96.90% 0.54 0.351 -7.39% 1H24 600011.SH 华能国际 86.91% -0.77 0.499 -3.21% 600027.SH 华电国际 - - 0.510 -3.25% 600795.SH 国电电力 92.35% -0.15 0.439 -3.69% 601991.SH 大唐发电 85.74% 0.64 0.463 -4.70% 600642.SH 申能股份 79.01% -0.33 0.511 -3.04% 600863.SH 内蒙华电 96.99% 0.46 0.340 -5.23% 表1：市场电比例维持高位，市场电价同比下滑 数据来源：各公司公告，国泰君安证券研究注：内蒙华电为不含税电价 2Q24现货煤价仍处下行通道。2Q24现货煤价整体下行（我们测算2Q24秦皇岛港Q5500动力煤均价848元/吨，环比-53元/吨），长协煤价略有下行 （2024年6月CCTD秦皇岛动力煤年度长协价700元/吨，较2024年3月- 8元/吨）。 图7：2Q24秦皇岛动力煤平仓价处于下行通道图8：2Q24秦皇岛动力煤年度长协价稳中有降 2100 1800 1500 1200 900 600 300 2020-01 2020-03 2020-05 2020-07 2020-09 2020-11 2021-01 2021-03 2021-05 2021-07 2021-09 2021-11 2022-01 2022-03 2022-05 2022-07 2022-09 2022-11 2023-01 2023-03 2023-05 2023-07 2023-09 2023-11 2024-01 2024-03 2024-05 2024-07 0 800 秦皇岛港山西产Q5500动力末煤平仓价（元/吨） 700 600 500 400 300 200 CCTD秦皇岛动力煤年度长协价(5500K，元/吨) 2020-01 2020-04 2020-07 2020-10 2021-01 2021-04 2021-07 2021-10 2022-01 2022-04 2022-07 2022-10 2023-01 2023-04 2023-07 2023-10 2024-01 2024-04 2024-07 数据来源：Wind，国泰君安证券研究数据来源：Wind，国泰君安证券研究 2.上市公司1H24业绩总结 我们将电力行业划分为4个子板块：火电及转型（24家公司）、水电（6家公司）、核电（2家公司）、新能源（10家公司）。样本公司如下： 表2：电力子板块及样本公司 子板块公司 华能国际、华电国际、大唐发电、国电电力、长源电力、上海电力、内 火电及转型 蒙华电、华银电力、华电能源、金山股份、浙能电力、深圳能源、申能股份、京能电力、粤电力A、广州发展、晋控电力、建投能源、皖能电力、豫能控股、穗恒运A、赣能股份、通宝能源、宝新能源 水电长江电力、华能水电、川投能源、国投电力、桂冠电力、黔源电力 核电中国核电、中国广核 龙源电力、三峡能源、节能风电、太阳能、吉电股份、新天绿能、中闽 新能源 能源、江苏新能、浙江新能、嘉泽新能 数据来源：国泰君安证券研究 2.1.火电及转型：盈利修复至高位，