上半年收入增长31%，全渠道销售扩张持续推进

收入规模增长稳健，二季度归母净利润有所承压。公司 2024 上半年营收109.89 亿元，同比+31.44%，归母净利润 4 亿元，同比-3%，扣非净利润 3.86亿元，同比基本持平。单二季度看，公司营收 46.73 亿元，同比+41.26%； 归母净利润 1.27 亿元，同比-28.31%，扣非净利润 1.34 亿元，同比-22.36%。 公司收入端受益金价上涨以及贵金属投资产品需求增长而表现较好，但利润端在上述产品结构变化影响毛利率等因素下有所承压。 贵金属投资产品增长较好，稳步推进全渠道销售。分业务看，黄金珠宝零售主业增长较好，二季度收入同比增长 42.07%，其中预计受益金价上涨带来的投资需求增长，公司贵金属投资类产品增速较优。同时公司线下渠道稳步扩张，上半年净开 6 家直营店，期末门店总数 93 家，其中华北地区 84 家，华北以外地区 9 家，门店的异地扩张持续推进。同时公司线上渠道增长优异，上半年电商子公司实现营业收入 22.99 亿元，同比增长 49.99%。 产品结构变化影响毛利率，费用率有所优化。公司上半年毛利率同比-2.42pct 至 9.07%，主要系低毛利贵金属投资产品占比提升影响。上半年销售费用率/管理费用率分别为 2.35%/0.45%，分别同比-0.24pct/-0.14pct，整体费用率管控良好。上半年经营性现金流净额 9.4 亿元，同比-29.04%，主要系金价上涨及销售增长导致备货增加所致。 风险提示：金价大幅波动；门店拓展不及预期；电商销售不及预期。 投资建议：行业层面，长期金价稳步上行预期下也有助力拉升黄金珠宝中的投资消费，公司的全直营体系以及灵活套保策略，将为公司销售及盈利能力提升带来更为明显的提升弹性，而随着公司产品结构逐步稳定，未来毛利率变化也将逐步趋于平稳。同时公司自身线下渠道稳步推进异地扩张，线上积极拓展社媒、直播等流量模式，有望提供业绩新增量。考虑金价上行预期下可能进一步催化贵金属投资产品的增长，从而短期拉低公司综合毛利率，故下调公司 2024-2026 年归母净利润至 7.65/8.78/10.08 亿元（前值分别为8.18/9.43/10.82 亿元），对应 PE 分别为 10.9/9.5/8.3 倍，维持“优于大市”评级。 盈利预测和财务指标 公司 2024 上半年营收 109.89 亿元，同比+31.44%，归母净利润 4 亿元，同比-3%，扣非净利润 3.86 亿元，同比基本持平。单二季度看，公司营收 46.73 亿元，同比+41.26%；归母净利润 1.27 亿元，同比-28.31%，扣非净利润 1.34 亿元，同比-22.36%。收入端受益金价上涨以及贵金属投资产品需求增长而表现较好，但利润端在上述产品结构变化影响毛利率等因素下有所承压。 图1：菜百股份单季度营收及增速（亿元、%） 图2：菜百股份单季度归母净利润及增速（亿元、%） 分业务看，黄金珠宝零售主业增长较好，二季度收入同比增长 42.07%，其中贵金属投资类产品增速较优。公司线下渠道稳步扩张，上半年净开 6 家直营店，期末门店总数 93 家，其中华北地区 84 家，华北以外地区 9 家，门店的区域拓展扩一步推进。同时公司线上渠道增长优异，上半年电商子公司实现营业收入 22.99 亿元，同比增长 49.99%。 图3：菜百股份直营门店数量变化（家） 主要财务数据看，公司上半年毛利率同比-2.42pct 至 9.07%，主要系低毛利贵金属投资产品占比提升影响。上半年销售费用率/管理费用率分别为 2.35%/0.45%，分别同比-0.24pct/-0.14pct，整体费用率优化。上半年经营性现金流净额 9.4亿元，同比-29.04%，主要系金价上涨及销售增长导致备货增加所致。 图4：菜百股份单季度毛利率及净利率（%） 图5：菜百股份单季度费用率（%） 投资建议：行业层面，长期金价稳步上行预期下也有助力拉升黄金珠宝中的投资消费，公司的全直营体系以及灵活套保策略，将为公司销售及盈利能力提升带来更为明显的提升弹性，而随着公司产品结构逐步稳定，未来毛利率变化也将逐步趋于平稳。同时公司自身线下渠道稳步推进异地扩张，线上积极拓展社媒、直播等流量模式，有望提供业绩新增量。考虑金价上行预期下可能进一步催化贵金属投资产品的增长，从而短期拉低公司综合毛利率，故下调公司 2024-2026 年归母净利润至 7.65/8.78/10.08 亿元（前值分别为 8.18/9.43/10.82 亿元），对应 PE分别为 10.9/9.5/8.3 倍，维持“优于大市”评级。 表1：可比公司估值表 财务预测与估值 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 现金流量表（百万元）