住宅物管面积傲视群雄，社区生态圈初具规模

HeaderTable_User 847289893 1353271250 HeaderTable_Stock 股票代码 买入 investRatingChange.first 行业code HeaderTable_Excel 东方证券股份有限公司经相关主管机关核准具备证券投资咨询业务资格，据此开展发布证券研究报告业务。 东方证券股份有限公司及其关联机构在法律许可的范围内正在或将要与本研究报告所分析的企业发展业务关系。因此，投资者应当考虑到本公司可能存在对报告的客观性产生影响的利益冲突，不应视本证券研究报告为作出投资决策的唯一因素。 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 首次报告 【公司·证券研究报告】 Table_Excel1 公司主要财务信息 2014A 2015A 2016E 2017E 2018E 营业收入（百万元） 389.3 827.6 1454.5 1868.2 2199.9 同比增长 67.0% 112.6% 75.7% 28.4% 17.8% 营业利润（百万元） 201.5 226.8 388.4 674.2 937.9 同比增长 208.0% 20.6% 68.3% 66.4% 39.7% 归属母公司净利润（百万元） 146.9 168.4 233.2 431.7 624.6 同比增长 231.2% 14.6% 36.9% 85.6% 45.1% 每股收益（元） 0.17 0.17 0.23 0.43 0.62 毛利率 79.6% 54.9% 46.3% 53.1% 59.6% 净利率 37.7% 20.4% 15.8% 22.9% 28.2% 净资产收益率 23.5% 14.5% 17.5% 27.7% 31.6% 市盈率（倍） 24.4 24.4 17.8 9.6 6.6 市净率（倍） 3.3 3.3 3.0 2.4 1.9 资料来源：公司数据，东方证券研究所预测，每股收益使用最新股本全面摊薄计算， 住宅物管面积傲视群雄，社区生态圈初具规模 核心观点 内生外延双轮驱动，在管面积扩张迅速。公司坚持全委+收并购两大战略方针加速在管面积的扩张，截止至2016年上半年，彩生活已签约管理面积已达3.6亿平方米，2012~2015年管理面积年复合增长率达111.6%，我们预计至2018年公司在管面积可达6.4亿平方米。 互联网化改造降低管理成本，物管业务毛利率存在上升空间。经互联网化改造，公司每百万平米员工数逐年下降，远低于行业平均水平；同时通过E师傅、E清洁逐步优化了维修、保洁岗位的人员结构。包干制项目在经公司接管后毛利率显著提升。未来，随着规模效应的显现以及包干制项目占比的下降，我们预计公司物管业务的毛利率将逐步稳定在40%~50%区间。 社区生态圈逐步成型，增值业务利润占比大幅提升。公司以彩之云平台构建的社区生态圈已初具规模，正在从传统的服务提供商模式向O2O平台模式转变。得益于平台渗透率的提高和各项业务规模的加速增长，2016年上半年增值业务对公司净利润的贡献已达到31.9%，同比增长10.2%。随着规模效应的进一步显现，我们预计增值业务的净利润占比将逐步上升至40%~50%。 战略产品 “彩富人生计划”稳步推广，业绩即将加速兑现。“彩富人生计划”规模的增长速度逐月提高，2016年上半年已贡献1260万利润，全年预计将贡献3000万利润。 财务预测与投资建议 首次覆盖给予“买入”评级，目标价7.73港元。我们预测公司2016-2018年每股收益分别为0.23、0.43、0.62元，运用可比公司法，给予公司2017年16X的PE对应目标价6.88元人民币，折合7.73港元（汇率0.89），首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示 公司管理面积增速不及预期。 生态圈拓展不及预期。 增值业务平台渗透率不及预期。 彩富人生计划出现大规模坏账。 投资评级 买入 增持 中性 减持 (首次) 股价（2016年12月02日） 5.60港元 目标价格 7.73港元 52周最高价/最低价 7.35/4.69港元 总股本/流通股（万股） 100011.0/100011.9 H股市值（百万港元） 5601 国家/地区 中国香港 行业 房地产服务 报告发布日期 2016年12月05日 股价表现 1周 1月 3月 12月 绝对表现（%） 2.0 1.8 -4.0 -14.9 相对表现（%） 2.7 2.9 -1.0 -15.3 恒生指数（%）-0.7 -1.1 -3.0 0.4 资料来源：WIND、东方证券研究所 证券分析师 竺劲 021-63325888*6084 zhujing1@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860514060003 联系人 房诚琦 021-63325888*6202 fangchengqi@orientsec.com.cn 彩生活 1778.HK 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 HeaderTable_TypeTitle 彩生活首次报告 —— 住宅物管面积傲视群雄，社区生态圈初具规模 2 目 录 1 物管行业：行业集中度提高，互联网化是未来趋势 ..................................... 4 1.1 龙头企业优势扩大，增值业务营业收入占比提高 ......................................................... 4 1.2 未来行业整合将加速，互联网化将成为物管公司竞争力和成长性的核心推力 .............. 6 2 彩生活：传统物管业务稳步扩张，社区生态圈建设已具规模 ....................... 7 2.1 传统业务：物业管理业务规模稳步扩张，工程服务业务逐步转移至线上 ..................... 8 2.1.1物管业务内生外延双轮驱动，管理面积迅速扩张促营收快速增长 8 2.1.2包干制项目增加账面管理成本，互联网化改造降低实际管理成本 11 2.1.3 工程维修服务业务逐步转移至线上，营收占比将继续下降 13 2.2 增值业务：业绩逐步兑现，利润占比大幅提升 .......................................................... 14 2.2.1营收快速增长，利润占比显著提升 15 2.2.2利润规模随管理面积增加而扩大，部分业务成长性优势突出 16 2.2.3 APP渗透率提升带来流量，孵化产品、战略产品业绩即将加速兑现 17 盈利预测与投资建议 ...................................................................................... 19 盈利预测 .......................................................................................................................... 19 投资建议 .......................................................................................................................... 20 风险提示 ........................................................................................................ 20 附录 公司两大战略产品说明 ......................................................................... 20 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 HeaderTable_TypeTitle 彩生活首次报告 —— 住宅物管面积傲视群雄，社区生态圈初具规模 3 图表目录 图 1：2012-2015年百强企业管理面积及相应市场份额情况 ........................................................ 4 图 2：综合实力TOP10企业与百强企业物业费收缴率对比 ......................................................... 6 图 3： TOP10企业与百强企业在管项目平均续约率情况对比 ..................................................... 6 图 4：2014-2015年百强企业营业收入变化及构成（单位：万元） ............................................. 6 图 5：2015年TOP10企业营业收入结构和净利润结构 ............................................................... 6 图 6：2013~2016H1彩生活营业收入及增长 ............................................................................... 7 图 7：2013~2016H1彩生活毛利润及增长 ................................................................................... 7 图 8：2013~2016H1按业务划分收入占比情况（单位：万元） .................................................. 8 图 9：2013~2016H1已签约管理面积情况（百万平米） ............................................................. 9 图10：2013~2016H1已有收益的管理面积情况（百万平米） ..................................................... 9 图 11：彩生活管理面积预测（百万平米） ................................................................................. 10 图12：2013~2016H1物管业务营业收入及增长 ........................................................................ 12 图 13：2013~2016H1物管业务毛利、毛利率 ........................................................................... 12 图 14：2011~2015年彩生活与百强平均每百万平米员工数 ....................................................... 12 图 15：2015年物管行业百强企业成本构成情况 .....................................................