许继电气是国内电力设备核心供应商，深耕直流输电领域，深度参与我国40余条特高压直流输电工程和1000kV特高压交流输电工程建设，为我国直流技术国产化作出重要贡献。
公司发展历程：
- 1970年成立，原名许昌继电器厂，是国家三线建设项目之一。
- 1993年设立许继电气股份有限公司，1997年在深交所上市。
- 2010年加入国家电网，迎来快速发展阶段，营业收入从2010年的38.55亿元增长至2020年111.91亿元，复合增速达11.2%。
- 2021年中电装组建，公司迈入新发展阶段，营收从2020年的111.91亿元增长至2023年的170.61亿元，复合增速达15.1%。
主营业务：
- 智能变配电系统、直流输电系统、智能中压供用电设备、智能电表、充换电设备及其他制造服务、新能源及系统集成六大板块。
- 2023年收入结构中，智能变配电系统、智能电表、智能中压供用电、新能源及系统集成收入占比较高，合计达到88.76%。
- 2023年四大子公司贡献利润超过60%，其中许继软件和珠海许继主要属于智能变配电板块，许继仪表和山东电子主要属于智能电表板块。
经营状况：
- 2019年以来，公司营业收入持续增长，2021-2023年实现营业收入119.91/149.17/170.61亿元，同比增长7.14%/24.41%/14.37%。
- 2021-2023年实现归母净利润7.24/7.59/10.05亿元，同比增长1.17%/4.81%/32.42%。
- 2024Q1，公司实现营收28.10亿元，同比下降13.92%，实现归母净利润2.37亿元，同比增长58.73%。
- 直流输电系统、智能电表、智能变配电系统毛利率较高，智能电表业务毛利率稳定在25%左右。
- 毛利率波动，净利率呈现上升趋势，销售净利率从2019年的4.87%增长至2024Q1的9.38%。
- 费用端总体呈现下降趋势，2022年以来呈现下降趋势。
特高压直流发展：
- 清洁能源大基地送出是特高压直流建设的核心驱动力，西北风光大基地规划总量可观，送出需求旺盛。
- 十四五期间特高压推进顺利，十五五期间特高压直流建设有望维持高位。
- 柔直技术路线确定性强，技术壁垒高，更加适配风光大基地送出，能够解决受端多直流馈入引起的电网安全性问题。
- 公司在直流输电领域深耕数十年，行业地位稳固，直流输电领域市占率有望保持稳定。
电网投资及基础业务：
- 电网投资增速加快，迎来高景气周期，国网电网投资首次超过6千亿，南网电网投资有望较快提升。
- 智能变配电：行业稳健增长，公司是核心供应商之一，变电业务布局完备，继电保护是核心产品，格局稳定；配网政策发力，未来配网建设节奏有望加强。
- 电表：国内处于景气阶段，集团助力海外业务发展，公司测量领域布局完善，电能表份额稳定，海外电表业务加速拓展。
- 智能中压：配电一体化方案解决能力助力中压设备销售。
- 其他业务：EPC保持稳定，新型业务有望提升盈利能力，储能业务发展迅速，充换电业务具备完整的技术体系。
盈利预测与估值：
- 预计2024-2026年，公司实现营收190.85/221.10/240.16亿元，同比增长11.87%/15.85%/8.62%，实现归母净利润12.16/17.11/20.26亿元，同比增长20.92%/40.74%/18.42%。
- 首次覆盖，给予“买入”评级。
风险提示：
- 电网投资不及预期，特高压规划和建设不及预期，技术路线变更风险，原材料波动的风险，竞争加剧的风险，研报使用数据更新不及时风险。
