公司深度分析：全球光伏胶膜龙头，有望穿越周期持续成长

分析师：唐俊男登记编码：S0730519050003tangjn@ccnew.com 021-50586738 ——福斯特(603806)公司深度分析 证券研究报告-公司深度分析 买入(首次) 发布日期：2024年08月29日 投资要点： ⚫公司是全球领先的光伏胶膜供应商。公司成立于2003年，产品包括光伏胶膜、光伏背板以及电子材料。公司凭借优异的产品性能和完善的产品服务体系，实现了国内外光伏组件企业的全覆盖。公司光伏胶膜保持全球领先地位，连续多年市场占有率超过50%。另外，公司推进“立足光伏主业、大力发展其他新材料产品”的发展战略，积极推进电子材料及其他领域新材料产品的开发运用，研发出感光干膜，FCCL、铝塑膜等，打造新的业务增长点。 ⚫光伏胶膜中长期需求有望稳步增长，“一超多强”竞争格局稳定。光伏胶膜是光伏组件中起封装和保护作用的关键辅材，技术迭代速度有限，2030年市场需求有望超过百亿平米。白色EVA胶膜、透明EVA胶膜、POE胶膜以及EPE胶膜需求结构变化存在此消彼长的关系，随着原材料国产化比例的增加、N型太阳能电池产品渗透率的提升和双玻组件的占比提高，POE和EPE胶膜占比将增加。光伏胶膜上市企业分别是福斯特、海优新材、斯威克、赛伍技术、鹿山新材、天洋新材和明冠新材，行业竞争格局稳定，头部企业拉开与其他企业差距，产品规模、生产成本、盈利能力显著优于同行。 ⚫公司光伏胶膜业务竞争优势显著，有望穿越周期持续成长。公司是业内少有的具备自主研发成套设备能力的高新技术企业，有效降低单位设备投资成本。公司具备多样化产品方案，POE类产品出货提升至50%，推出0BB相关胶膜产品、转光胶膜和无酸EVA胶膜满足市场需求。公司把握资本市场融资窗口，实现胶膜生产规模的持续领先，在光伏胶膜领域保持较高市占率，拥有一定产品定价权，同时，公司现金储备充足，具备较强的周期穿越能力。 相关报告 ⚫公司感光干膜国产化替代前景广阔，铝塑膜产品有望放量。公司从2013年开始，投入大量资源进行感光干膜产品的产业化探索，是全球为数不多的具备核心原材料自供能力的企业。公司目前客户已经覆盖鹏鼎控股、沪电股份、深南电路、景旺电子、生益电子、世运电路、等行业知名客户，并围绕AI等芯片高端需求提升至BGA、PKG等载板应用领域，产品进入放量阶段。公司的铝塑膜产品经过前期的产能投放和客户验证，导入赣锋电子、南都电源等部分动力电池客户。预计随着产能扩张和客户拓展，铝塑膜产品有望进一步扩大市场销售。 联系人：马嶔琦电话：021-50586973地址：上海浦东新区世纪大道1788号16楼邮编：200122 ⚫投资建议：暂时不考虑公司可转换债券转股的摊薄效应，预计2024、2025、2026年全面摊薄EPS分别为0.80元、1.08元、1.33元，按照8月27日14.68元/股收盘价计算，对应PE分别为18.32、 13.64和11.05倍。公司作为全球光伏胶膜龙头，具备明显的技术优势、规模优势、成本优势。目前光伏行业处于周期低谷阶段，市场出清持续进行。公司胶膜业务在同行业普遍亏损背景下仍取得较好的盈利水平，显著拉开与二三线企业规模和盈利差距。公司推出承载膜、皮肤膜和一体膜等迎合市场发展需求。同时，公司的光伏干膜和铝塑膜产品导入头部客户，逐步实现国产化替代，进入快速放量阶段。首次覆盖，给予公司“买入”投资评级。 风险提示：应收账款较高，下游组件厂盈利困难的背景下，账期拉长，坏账损失风险；全球装机需求增速放缓，行业竞争趋于激烈风险。 内容目录 1.全球领先的光伏胶膜供应商.............................................................................5 1.1.公司简介...........................................................................................................................51.2.公司发展历程....................................................................................................................61.3.公司股权结构和高管情况..................................................................................................7 2.光伏胶膜中长期需求有望稳步增长，“一超多强”竞争格局稳定......................9 2.1.光伏胶膜是关键封装材料，市场需求受下游光伏装机和技术迭代影响.............................92.2.竞争格局稳定，各梯队企业差距明显..............................................................................112.3. EVA树脂国产化比例迅速提升，POE树脂供给瓶颈依旧存在........................................12 3.公司胶膜、背板业务行业地位稳固，新材料业务打开未来成长空间..............15 3.1.光伏胶膜：竞争优势显著，有望穿越周期......................................................................153.2.有机高分子背板：产品出货行业领先，布局海外产能满足全球需求...............................183.3.电子材料＆铝塑膜：感光干膜国产化替代前景广阔，铝塑膜产品有望放量....................20 4.盈利预测及估值.............................................................................................23 4.1.核心假设.........................................................................................................................234.2.估值和投资建议..............................................................................................................24 图表目录 图1：公司EVA胶膜产品示意图..............................................................................................5图2：公司EPE/POE胶膜在双玻或N型组件应用场景...........................................................5图3：公司涂覆型光伏背板产品示意图.....................................................................................5图4：公司感光干膜结构示意图................................................................................................5图5：2019-2024年公司主要产品销量(万平米).......................................................................6图6：公司营业收入和归母净利润情况.....................................................................................6图7：公司发展历程..................................................................................................................7图8：公司股权结构..................................................................................................................7图9：光伏胶膜在光伏组件中位置示意图.................................................................................9图10：光伏胶膜的产业链上下游情况.......................................................................................9图11：不同电池技术路线市场占比变化趋势..........................................................................10图12：不同封装材料的市场占比变化趋势.............................................................................10图13：不同胶膜企业的毛利率比对（%）..............................................................................12图14：不同胶膜企业的营业收入比对.....................................................................................12图15：2023-2030年EVA树脂和POE树脂本地化率..........................................................13图16：光伏EVA树脂价格走势..............................................................................................13图17：POE树脂供应量和同比增长.......................................................................................14图18：POE树脂价格走势.....................................................................................................14图19：公司设备效率的提升降低单位投资额..........................................................................15图20：公司研发投入情况.......................................................................................................15图21：公司光伏胶膜市场占有