教育板块稳健增长，康养板块未来可期

2024H1公司收入/净利润/经调整净利润分别为9.68/2.77/2.77亿元、同比增长5.40%/1.20%/1.82%。净利增幅低于收入增幅主要由于管理费用率提升、其他收入减少（政府补助同比减少49%）和金融资产减值损失增加，剔除政府补助影响后经调净利为2.67亿元，同比增长5.58%。 2024年5月31日，公司全资附属公司大连东软睿新科技发展有限公司从大连东软控股有限公司收购东软健康医疗管理有限公司100%股权，共计现金0.81亿元。 分析判断: 学历教育稳健增长，主要来自人数增长、单价持平。学历教育稳健增长主要由于三所大学在校学生人数的增长，24H1总在校人数/人均收费同比+7.5%/-0.27%至5.7万人/1.4万元/人。分业务来看，24H1全日制学历高等教育服务/教育资源暑促/继续教育服务/医养业务收入分别为8.03/1.02/0.57/0.07亿元，同比增长7.21%/-0.94%/-12.49%/NA。1）分院校：24H1大连/成都/广东学员在校人数分别为2.12/2.19/1.36万人，同比增长14.1%/6.0%/0.6%；2）分学历：本科/专科/专升本在校生人数分别为4.24/0.30/1.14万人，同比增长6.57%/-18.56%/21.60%。 继续教育业务下滑主要由于学员人数减少。24H1继续教育业务收入为0.57亿元，同比下降12.49%，主要由于学历继续教育收入的下降。2B端，报告期内公司为全国12个省级区域的33家机构实施2B培训项目42个，覆盖学员近3,000人；2C端，东软教育在线及东软IT云学堂注册用户已达到约230万人，报告期内2C培训人数约1.2万人；学历继续教育，三所大学学历继续教育在校生人数合计4,400余人，同比下降约16.7%。 教育资源输出业务基本持平。24H1教育资源输出业务收入为1.02亿元，同比微降0.94%，主要由于专业共建业务收入的下降。报告期间，公司优化专业共建合作结构，深化大规模高收益的专业共建合作，并与54所院校展开了产业学院和专业共建合作，合作项目总数224个，覆盖学生约2万人；新发布元宇宙创作分享平台Open NEU和全维创新素质发展平台等并整合考试系统等多个系统功能，迭代升级一体化东软智慧教育平台；新发布鸿蒙Open Harmony信创实训室、智能网联汽车实训室等多个实训室，形成了覆盖东软教育五大优势专业集群的智慧实训室产品。 医养业务起步。24H1医养业务并表1个月，贡献收入0.07亿元、净亏损0.06亿元。医养板块包含心血管病医院（22年开诊）、口腔医院（23年开诊）和睿康之家颐养院（24年开始运营），其中，报告期间心血管病医院门急诊接待量达近2万人次，住院量近3000人次；口腔医院门诊接待量超过1万人次；睿康之家颐养院开业半年入住率达34%。 东软凤凰学院正式启航。24年1月，国务院办公厅印发《关于发展银发经济增进老年人福祉的意见》，提出发展银发经济，要培育高精尖产品和高品质服务模式，让老年人共享发展成果、安享幸福晚年。根据国家统计局数据，截至2023年末，我国60周岁及以上人口超过2.96亿，根据中国老龄科学研究中心发布的《中国老龄产业发展报告(2021-2022)》指出，2050年中国老年人口消费潜力或将达到40多万亿元，占GDP的比重攀升至12%以上，有望形成经济发展新的增长点。公司积极布局老年教育，即“东软凤凰学院”，通过开设“AI与艺术创作”、“健康与康复”、“心灵康旅”三大板块的特色课程，精心构建东软老年教育的特色内容，帮助老人在数字化时代里重构人生、提升自信、广交朋友、收获健康。同时开发东软凤凰学院在线为老年学员量 身构建集便捷化、智能化、移动化于一体的数字化学习平台与工具，根据公司官网，截至目前，围绕“数字素养、雅致生活、身心健康、家庭教育”4个维度，共计已研发18门、309节线上课程，总时长5330分钟。 资料来源：公司官网，华西证券研究所 资料来源：公司官网，华西证券研究所 毛利率上升但经调净利率下降受累于并购医养导致的管理费用率提升、金融资产减值损失增加和其他收入减少。24H1公司毛利率为52.75%，同比提升2.74PCT，我们分析主要来自已售商品成本及员工薪酬下降；经调净利率为28.59%，同比下降1.01PCT，毛利率上升但经调净利率下降受累于管理费用率的提升、金融资产减值损失增加和其他收入减少。24H1销售/管理/研发/财务费用率分别为2.21%/9.53%/2.13%/4.42%，同比增加-0.04/1.36/-0.07/0.10PCT，管理费用率提高主要由于康养业务筹备期开办费用增加、并购东软健康医疗 及其他业务的中介费用增加和收购东软健康医疗集团带来的管理费用增加。金融资产减值损失占比为1.49%，同比增加1.18PCT，主要由于贸易应收款项账龄的增长；其他收入占比为5.73%，同比下降1.71PCT，主要是政府补助减少；所得税开支占比为8.55%，同比下降0.43PCT。 投资建议 我们分析，（1）学历教育业务：随着校园利用率进一步提升，在校生规模会进一步提升；根据我们推算，公司学费水平不断提高，平均学费每年增长5%以上；且由于广东学院折旧年限较短、未来有望贡献更高的利润率；大连学院目前仍有双位数增长、预计未来加大宿舍建设，预计明年CAPEX加大；（2）继续教 育业务：2B业务有望凭借公司的资质壁垒，下半年有望迎来增长，但2C业务可能存在一定压力；（3）教育资源输出业务短期主要受到地方政府财政压力影响，预计长期趋势仍向好。（4）公司收购拓展老年康养业务 ，虽然短 期 影 响 利 润 、 但 中 长 期看 好和 教 育业 务 的协 同 效应 和 培育 第 二增 长 曲线 ， 维持24-26年 营收预测21.11/24.59/28.15亿元；维持24-26归母净利预测4.40/4.81/6.10亿元；维持24-26年EPS预测0.68/0.740.94元，2024年8月27日股价为2.42港元，对应PE为3/3/2X（1港元=0.92元人民币），维持“买入”评级。 风险提示 政策变化的潜在风险、渠道扩张及校区利用率不达预期、市场竞争激烈及新进入者威胁、系统性风险。 资料来源：公司公告，华西证券研究所。注：1港元=0.92元人民币 分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 评级说明 行业评级标准 华西证券研究所： 地址：北京市西城区太平桥大街丰汇园11号丰汇时代大厦南座5层网址：http://www.hx168.com.cn/hxzq/hxindex.html 华西证券免责声明 华西证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具备证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司签约客户使用。本公司不会因接收人收到或者经由其他渠道转发收到本报告而直接视其为本公司客户。 本报告基于本公司研究所及其研究人员认为的已经公开的资料或者研究人员的实地调研资料，但本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载资料、意见以及推测仅于本报告发布当日的判断，且这种判断受到研究方法、研究依据等多方面的制约。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及预测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息始终保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者需自行关注相应更新或修改。 在任何情况下，本报告仅提供给签约客户参考使用，任何信息或所表述的意见绝不构成对任何人的投资建议。市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告视为做出投资决策的惟一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在任何情况下，本报告均未考虑到个别客户的特殊投资目标、财务状况或需求，不能作为客户进行客户买卖、认购证券或者其他金融工具的保证或邀请。在任何情况下，本公司、本公司员工或者其他关联方均不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告而导致的任何可能损失负有任何责任。投资者因使用本公司研究报告做出的任何投资决策均是独立行为，与本公司、本公司员工及其他关联方无关。本公司建立起信息隔离墙制度、跨墙制度来规范管理跨部门、跨关联机构之间的信息流动。务 请投资者注意，在法律许可的前提下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的前提下，本公司的董事、高级职员或员工可能担任本报告所提到的公司的董事。 所有报告版权均归本公司所有。未经本公司事先书面授权，任何机构或个人不得以任何形式复制、转发或公开传播本报告的全部或部分内容，如需引用、刊发或转载本报告，需注明出处为华西证券研究所，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。