宏观风险偏好回升，远期供需仍有压力
研究员：童川期货从业证号：F3071222投资咨询证号：Z0017010 综合分析与交易策略 【综合分析】 行情复盘：周初，地缘风险弱化，哈以和谈持续推进，且以色列表示出达成协议的意愿，地缘溢价回落。周内市场关注鲍威尔周五晚间Jackson Hole会议上的讲话，宏观情绪整体按兵不动，叠加基本面着实乏善可陈，油价持续回落，Brent最低跌至75.65美金/桶附近，接近8月初的地点。周四后，哈以停火协议达成可能性下降，周五晚间鲍威尔发言偏鸽，美国经济软着陆概率上升，宏观风险偏好回升，油价强劲反弹，Brent重回78美金/桶上方。 估值情况：原油现货市场走势分化。北海市场相对坚挺，Brent近月月差小幅回升至0.87美金/桶附近，DFL走强制0.86美金/桶附近，EFS稳定在2美金/桶附近，北海市场走强对中东轻质原油如Murban等现货存在一定利好。中东基准价Dubai近月Cash-Swap价差走强至1.15美金/桶附近，升至8月以来高点，但仍明显弱于往年。成品油方面，上周油价下跌过程中，海外汽、柴油裂解均表现疲软，海外炼厂加工利润环比走弱。当前原油估值中性，成品油估值中性偏低。 驱动情况：基本面预期偏弱，IEA和EIA平衡表均预示，即便在OPEC+不退出减产的前提下，4季度之后原油供需平衡终将转弱，且在2025年转为过剩，原油商业库存将逐渐回升至五年均值上方，油价存在下行压力。随着旺季收尾，成品油利润走弱将驱动炼厂进入大规模检修，原油累库压力回升，基本面偏空，市场需要看到OPEC+给出延长减产的信号，才能使得油价在75美金/桶存在支撑。地缘驱动边际走弱，哈以停火协议达成难度较大，而以色列与其他伊朗代理人的冲突看似点到为止，市场对地缘的计价逐渐钝化。宏观风险偏好回升，9月份降息为大概率事件，且美联储的表态预示着经济软着陆的可能性上升，远期需求存在韧性，对油价存在支撑。短期基本面向下，宏观向上，地缘增加不确定性，油价维持宽幅震荡。 【策略】 ◼单边：关注Brent在75美金/桶附近的支撑，以及未来OPEC+的产量政策，单边维持宽幅震荡思路。 ◼套利：观望。◼期权：观望。(观点仅供参考，不作为买卖依据) 第二章核心逻辑分析 地缘：哈以和谈未能达成，黎巴嫩以色列交火结束 ◼上周，美国国务卿布林肯游走于中东，力图推进哈以停火协议。期间，布林肯表示，以色列总理内塔尼亚胡已经接受华盛顿为解决阻碍加沙停火协议的分歧而提出的“弥合提议”，并呼吁哈马斯也接受提议。但最终协议未能达成，哈马斯指责以色列总理内塔尼亚胡坚持让以色列国防军驻军加沙地带与埃及边界的“费城走廊”，而哈马斯接受停火协议的前提是以色列军队完全撤出加沙，包括“费城走廊”。 ◼黎巴嫩真主党当地时间25日发表声明，宣布向以色列发射大量无人机和火箭弹，就上个月以军空袭黎巴嫩首都贝鲁特南郊炸死其军事领导人舒库尔一事对以色列进行报复。黎巴嫩真主党宣布对以色列第一阶段的袭击取得成功，此轮袭击的目标是以色列北部及位于戈兰高地的梅隆、约夫、纳法赫等军事基地。第一阶段共袭击11处目标，目前已向以色列军事目标发射了320多枚火箭弹，其当天的军事行动已结束。 ◼哈马斯发表声明，称黎巴嫩真主党的回击“扇了以色列政府的一记耳光”，并向以方传递了一个重要的信息，即其“针对巴勒斯坦和黎巴嫩人民的恐怖主义及罪行不会有罪不罚，以色列不会实现其目标和侵略计划”。 以色列国防部长加兰特8月25日说，以军当天对黎巴嫩真主党目标进行了“精准打击”，挫败了真主党针对以色列“迫在眉睫的威胁”。 宏观：美联储“鸽声”响亮，宏观风险偏好回升 ◼周五晚间，美联储主席在Jackson Hole会议上发表讲话，基本确定了9月降息的信号。 ◼对于就业市场，鲍威尔表示：“美国就业的下行风险有所增加，近期失业率上升虽然主要反映了劳动力供给的增加，以及之前狂热招聘的放缓，但劳动力市场的冷却是毋庸置疑的”，“美联储不寻求也不欢迎劳动力市场进一步冷却，政策调整时机已至”，“美联储会竭尽全力托举强劲的劳动力市场”。 对于通胀方面，鲍威尔表示“通胀的上行风险已经减退，并称对通胀回落至2%目标有了更强信心”。 ◼据此，市场认为美联储基本宣布在9月进行降息，同时会努力保持就业市场的强劲，进而增加了美国经济“软着陆”的可能性，宏观风险偏好大幅回升。 ◼周内美债收益率整体平稳，周五收盘十年期美债收益率回落至3.8%下方。 现货市场：西方维持强势，中东月差偏弱 ◼西方市场 上周北海市场小幅走强，DFL走强至0.86美金/桶附近，Brent期货月差回升至0.9美金/桶附近，Brent、Forties等现货贴水也维持强势。EFS维持平稳，周内整体处于2美金/桶附近运行。 ◼东方市场 ➢中东市场相对疲软，8月底现货采购基本收尾，中国买家采购兴趣走弱，使得中东中、重质原油相对于轻质原油明显偏弱。周内Dubai月差整体平稳，临近周五，Cash Dubai-swap价差回升至1.15美金/桶，触及本月高点。 供应：OPEC+7月产量小幅增长，补偿减产重新统计 ◼OPEC月报显示，7月份OPEC12国原油产量环比增长18.5万桶/日，其中伊拉克产量不降反增，沙特产量也有小幅增长。 ◼OPEC+7月份产量环比增长11.7万桶/日。伊拉克超额生产（26+7）万桶/日，俄罗斯产量则持续下降（国内开工回升）。 ◼OPEC在8月22日再度发布公告，重新统计1-7月超额生产量，分配到未来14个月中。 平衡：远期供需趋于累库 ◼IEA和EIA在8月的平衡表中，供应端均没有计价OPEC+退出自愿减产，仅计价了部分自然增产。4季度及2025年供应增长主要来自美国（全年）、加拿大（全年）、巴西（下半年）、圭亚那（4季度）、挪威（全年）。 ◼IEA对需求的预期（+0.9mbd，+0.9mbd）比EIA略保守（+1.1mbd，+1.7mbd）。IEA充分考虑了需求的季节性变动，淡季累库压力更明显。 ◼综合来看，在OPEC+延长减产的前提下，二者平衡表均指向2025年累库，下半年供应压力更为明显。 原油价格及月差 原油现货-北美 原油周度库存-美国 裂解与利润：西北欧 ◼汽油裂解继续下行，柴油裂解暂时企稳，副产品裂解小幅反弹。 裂解与利润：亚太 ◼汽油裂解企稳，柴油裂解继续下行，石脑油裂解强势，但高硫裂解持续下行，丙烷裂解高位震荡。 裂解与利润：北美 ◼汽柴油裂解继续下行，副产品裂解整体平稳。 裂解与利润：中国 ◼周初，油价持续下跌，国内汽柴油价格跌幅有限，裂解价差均有所反弹。周后期，油价触底回升，汽柴油涨幅有限，裂解企稳。 ◼海外成品油裂解价差大多弱势运行，在油价下跌的过程中汽柴油跌幅超过原油，国内成品油相对强势，出口利润承压下行。 油价vs持仓 ◼作者承诺 本人具有中国期货业协会授予的期货从业资格证书，本人承诺以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接接收到任何形式的报酬。 ◼免责声明 本报告由银河期货有限公司（以下简称银河期货，投资咨询业务许可证号30220000）向其机构或个人客户（以下简称客户）提供，无意针对或打算违反任何地区、国家、城市或其它法律管辖区域内的法律法规。除非另有说明，所有本报告的版权属于银河期货。未经银河期货事先书面授权许可，任何机构或个人不得更改或以任何方式发送、传播或复印本报告。 本报告所载的全部内容只提供给客户做参考之用，并不构成对客户的投资建议。银河期货认为本报告所载内容及观点客观公正，但不担保其内容的准确性或完整性。客户不应单纯依靠本报告而取代个人的独立判断。本报告所载内容反映的是银河期货在最初发表本报告日期当日的判断，银河期货可发出其它与本报告所载内容不一致或有不同结论的报告，但银河期货没有义务和责任去及时更新本报告涉及的内容并通知客户。银河期货不对因客户使用本报告而导致的损失负任何责任。 银河期货不需要采取任何行动以确保本报告涉及的内容适合于客户。银河期货建议客户独自进行投资判断。本报告并不构成投资、法律、会计或税务建议或担保任何内容适合客户，本报告不构成给予客户个人咨询建议。 银河期货版权所有并保留一切权利。 童川 期货从业证号：F3071222投资咨询证号：Z0017010北京市朝阳区建国门外街道8号北京IFC国际财源中心A座31/33层(100020)Floor 11,China Life Center, No.16ChaoyangmenwaiStreet, Beijing, P.R. China (100020)上海市虹口区东大名路501号上海白玉兰广场28层28thFloor,No.501DongDaMingRoad,SinarMasPlaza,HongkouDistrict,Shanghai,China全国统一客服热线：400-886-7799公司网址：www.yhqh.com.cn
