自主品牌表现亮眼，毛利率同比向好

2024年08月23日思摩尔国际(06969.HK) 证券研究报告 自主品牌表现亮眼，毛利率同比向好 事件：思摩尔国际发布2024年半年报。2024H1公司实现营业收入50.37亿元，同比下降1.67%;归母净利润6.83亿元，同比下降4.76%。 24H1自有品牌增速靓丽，面向企业客户销售收入逐季修复 分 业 务 类 型 看 ， 公 司2024H1自 有 品 牌 业 务/ODM营 收 分 别 为11.16/39.22亿元，同比分别增长71.94%/-12.35%。自由品牌方面，欧洲及其他国家市场/美国分别收入9.29/1.87亿元，同比增 长88.0%/20.6%。公司精准洞察用户需求，推出XROS迭代版XRO 4再次成为市场爆品，自有品牌VAPORESSO在开放式产品领域的市场份额持续提升，已成为该领域的市场头部品牌，24H1公司自有品牌收入快速 增 长。面 向 企 业 客 户 销 售方 面 ，美 国/欧 洲分 别 实 现 营 收18.58/19.76亿元，同比下降9.8%/16.0%。美国市场方面，公司主要客户在封闭式换弹产品类别保持美国占有第一,同时受益于执法力度加强的，美国换弹式逐季修复，Q2收入环比增长约6.1%，同比增长约6.5%。欧洲市场方面，监管力度逐步加强，压缩传统一次性（不能充电或不能换弹的一次性电子雾化产品）需求，新型封闭式及开放式产品需求上升，利好合规龙头。公司封闭式换弹产品收入逐季快速增长，Q2欧洲及其他市场封闭式换弹产品收入环比增长93.2%、同比增长22.5%。 24H1结构优化毛利率提升，加大费用投入净利率小幅承压 盈利能力方面，2024H1公司毛利率为38.0%，同比增加1.8pct。24H1毛利率同比增长，主要系1)高毛利的自有品牌占比提升；2)公司通过阿米巴经营，扩大降本增效覆盖的产品范围，顺利推动成本降低。期间费用方面，2024H1公司分销及销售费用率/管理费用率/研发费用率分别为7.4%/6.7%/15.1%，同比增加3.2/-2.4/3.1pct。公司OBM占比提升，销售费用率同比提升；持续加大研发力度，研发费用率同比提升。综合影响下，公司24H1经调整净利率为13.6%，同比下降0.4pct。 罗乾生分析师SAC执业证书编号：S1450522010002luoqs1@essence.com.cn 刘夏凡联系人SAC执业证书编号：S1450123040055liuxf3@essence.com.cn 相关报告 FDA首次批准薄荷醇口味电子烟，积极回购彰显公司发展信心2024-06-2423Q3经营环比改善，中长期成长仍可期2023-10-1723Q2国内环比改善，海外一次性产品持续放量2023-08-27海外一次性产品全新发布，2023-05-16 投资建议：思摩尔国际作为全球电子雾化龙头，研发持续加码、技术实力领先，伴随美中市场逐步企稳回升、新产品新业务持续拓展，长期成长仍可期。我们预计思摩尔国际2024-2026年营业收入为123.57、140.24、157.02亿元，同比增长10.65%、13.49%、11.96%；经调整后净利润为16.94、18.91、21.64亿元，同比增长0.95%、11.64%、14.43%，对应PE为31.6x、30.8x、27.6x,给予2024年47.5xPE，对应目标价13.03元，即12.12港元（按人民币对0.92港元汇率换算），维持买入-A的投资评级。 风险提示：行业监管超预期严格的风险；雾化技术路径被颠覆的风险；新业务发展不及预期风险；大股东减持风险；代工产品不过审风险；客户订单增长不及预期风险。 业绩逐季改善可期Q1海外表现亮眼，业绩低点修复可期2023-04-26 公司评级体系 收益评级： 买入——未来6个月的投资收益率领先恒生指数15%及以上；增持——未来6个月的投资收益率领先恒生指数5%（含）至15%；中性——未来6个月的投资收益率与恒生指数的变动幅度相差-5%（含）至5%；减持——未来6个月的投资收益率落后恒生指数5%至15%（含）；卖出——未来6个月的投资收益率落后恒生指数15%以上； 风险评级： A——正常风险，未来6个月的投资收益率的波动小于等于恒生指数波动；B——较高风险，未来6个月的投资收益率的波动大于恒生指数波动； 分析师声明 本报告署名分析师声明，本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，勤勉尽责、诚实守信。本人对本报告的内容和观点负责，保证信息来源合法合规、研究方法专业审慎、研究观点独立公正、分析结论具有合理依据，特此声明。 本公司具备证券投资咨询业务资格的说明 国投证券股份有限公司（以下简称“本公司”）经中国证券监督管理委员会核准，取得证券投资咨询业务许可。本公司及其投资咨询人员可以为证券投资人或客户提供证 券投资分析、预测或者建议等直接或间接的有偿咨询服务。发布证券研究报告，是证券投资咨询业务的一种基本形式，本公司可以对证券及证券相关产品的价值、市场走势或者相关影响因素进行分析，形成证券估值、投资评级等投资分析意见，制作证券研究报告，并向本公司的客户发布。 免责声明 本报告仅供国投证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因为任何机构或个人接收到本报告而视其为本公司的当然客户。 本报告基于已公开的资料或信息撰写，但本公司不保证该等信息及资料的完整性、准确性。本报告所载的信息、资料、建议及推测仅反映本公司于本报告发布当日的判断，本报告中的证券或投资标的价格、价值及投资带来的收入可能会波动。在不同时期，本公司可能撰写并发布与本报告所载资料、建议及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态，本公司将随时补充、更新和修订有关信息及资料，但不保证及时公开发布。同时，本公司有权对本报告所含信息在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点，一切须以本公司向客户发布的本报告完整版本为准，如有需要，客户可以向本公司投资顾问进一步咨询。 在法律许可的情况下，本公司及所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务，提请客户充分注意。客户不应将本报告为作出其投资决策的惟一参考因素，亦不应认为本报告可以取代客户自身的投资判断与决策。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议，无论是否已经明示或暗示，本报告不能作为道义的、责任的和法律的依据或者凭证。在任何情况下，本公司亦不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本报告版权仅为本公司所有，未经事先书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表、转发或引用本报告的任何部分。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“国投证券股份有限公司研究中心”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。 本报告的估值结果和分析结论是基于所预定的假设，并采用适当的估值方法和模型得出的，由于假设、估值方法和模型均存在一定的局限性，估值结果和分析结论也存在局限性，请谨慎使用。 国投证券股份有限公司对本声明条款具有惟一修改权和最终解释权。 国投证券研究中心深 圳市地址 ：深 圳市福田区福华一路119号安信金融大厦33层邮编 ：5 1 8046上 海市地址 ：上 海市虹口区杨树浦路168号国投大厦28层邮编 ：2 0 0082北 京市地址 ：北 京市西城区阜成门北大街2号楼国投金融大厦15层邮编 ：1 0 0034