玉米&淀粉专题：四季度淀粉定价及策略

2024年8月15日 四季度淀粉定价及策略 研究员：刘大勇 第一部分前言概要 期货从业证号：F03107370 期货投资证号：Z0018389 国外美玉米和美豆大跌，导致国内豆粕现货大跌，副产品的贡献处于19年来新低。国内玉米由于受政策保护，国内玉米现货价格下跌空间有限，底部支撑较强。玉米与淀粉预计四季度仍会处于高位，01淀粉及01玉米和淀粉价差被低估。 联系方式：:liudayong_qh@chinastock .com .cn 策略推荐： 国内玉米玉米底部支撑明显，预计华北2200元/吨附近有支撑，东北地区2000元/吨附近有支撑，淀粉企业副产品大幅下跌，四季度要给出淀粉企业利润，淀粉消费相对稳定，淀粉与玉米的价差会处于高位。 1.单边：根据以上综合分析，我们认为01淀粉在2600附近具有较大支撑，可等待确认止跌企稳后尝试做多，下方设好止损。 2.套利：01玉米和淀粉价差360-500逢低做扩。 3.期权：观望。(以上观点仅供参考，不作为入市依据)。 第二部分影响玉米淀粉的因素 玉米淀粉是由玉米加工而成，副产品主要有玉米蛋白、玉米纤维及玉米胚芽。玉米淀粉的价格取决于玉米成本、副产品的价格、加工费用以及适当的利润四个因素。在加工利润稳定的情况下，本文主要从玉米成本、副产品价格及加工利润进行分析比较，给出远月淀粉合理的定价。 一、华北以及东北地区新季玉米的定价 2024年8月USDA报告显示全球玉米供应仍较宽松，美玉米价格跌破成本线较多，且国内外进口利润较高。按照8月14日数据，美玉米9月进口成本在1950元/吨附近，按照广东港地区价格2420元/吨计算，进口利润在470元/吨，巴西进口成本在1920元/吨附近。在较高的进口利润下，国内谷物价格仍会慢慢探底。 国内深加工主要定价权在山东和黑龙江。对于山东地区，9月中旬开始华北新季玉米陆续上市，考虑到今年大量上市可能推迟，预计9月底华北玉米会大量上市。由于上半年华北贸易商亏损较多，预计新季玉米价格会继续回落。根据农户与深加工的综合定价，大概率华北玉米低点在2200元/吨附近（目前山东玉米2300元/吨附近）。对于黑龙江，考虑到当地种植成本在2050元/吨附近，10月中旬农场粮会大量上市，11月黑龙江玉米大量上市，预计11月黑龙江玉米会短期打破成本，预计黑龙江玉米现货低点在2000元/吨附近。 数据来源：银河期货，钢联数据 二、副产品的贡献处于低位 淀粉深加工的利润主要来源靠玉米淀粉和副产品的贡献。淀粉企业的利润为玉米淀粉价格*0.7+玉米蛋白价格*0.06+玉米胚芽*0.06+纤维*0.15-玉米价格-加工费。对于加工费，山东的费用按照320元/吨，黑龙江按照420元/吨。 副产品主要用于饲料行业，豆粕对副产品影响较大。从2018年到现在，副产品对淀粉企业影响波动加大。以2018年为例，由于2018年底国内猪瘟导致豆粕现货下跌，副产品价格处于低位，导致淀粉企业只能提高淀粉价格维持合理利润，玉米和淀粉的价差高达500元/吨以上。另外一个极端的例子是2022年，由于豆粕现货大涨，华北豆粕最高在5600元/吨，玉米蛋白也处于127元/蛋白蛋白的历史高价，导致整个副产品的贡献在1200元/吨，远高于过去700-800元/吨的均值。导致淀粉企业利润大部分靠副产品贡献，玉米淀粉价格处于低位，盘面出现玉米淀粉价格低于玉米价格，华北玉米淀粉与玉米价格处于历史低位。 今年由于美豆价格大幅下跌，国内山东豆粕价格已经跌破2800元/吨，目前处于18-19年水平。副产品的价格也处于低位，已经跌破2020的低点，处于2019年的价格水平。按照钢联统计，截止8月14日数据，山东地区副产品的贡献在530元/吨附近。考虑到后期美豆可能反弹，但高度有限，国内副产品价格仍会低位震荡，预计第四季度副产品的贡献在550元/吨附近。 作为淀粉企业，目前副产品价格已经到18-19年的低点，而玉米价格仍在2020年以上，企业要想盈利，只能通过淀粉价格的上涨提升利润。按照淀粉定价模型，可以参考2018年副产品的贡献，但玉米成本是远高于2018年，华北玉米和淀粉的价差可能会高于2018年，四季度盘面的玉米和淀粉价差也会维持在高位价格，目前在600元/吨附近。 数据来源：iFinD资讯、银河期货 数据来源：iFinD资讯、银河期货 三、四季度要给出企业利润 2024年淀粉企业仍在扩产能，但部分商品淀粉转化下游淀粉糖数量也在增加，商品淀粉产能整体略减。由于淀粉企业需求相对刚需，底价淀粉会替代木薯淀粉及其他淀粉，且在终端添加比例会增加。2024年1-6月淀粉需求比2023年同期高168万吨，对于下半年淀粉需求仍会保持平稳。根据过去几年经验，四季度是传统旺季，尤其是11月左右，山东和黑龙江利润基本在100元/吨左右。今年考虑到整体环境较弱，预计今年的利润仍会在50元/吨附近。 数据来源：iFinD资讯、银河期货 数据来源：iFinD资讯、银河期货 淀粉企业加工利润有较强的季节性规律，这与下游的淡旺季相对度较高。四季度是传统消费旺季，且节假日较多，备货也高于其他月份。预计2024年春节较早，备货时间大概率会提前，11月的需求会高于过去几年水平。目前淀粉库存处于高位，主要是由于淀粉企业玉米库存较高，且预期新季玉米会下跌，企业必须消耗掉库存。但玉米库存虽然高于2023年，但和2022、2021年基本持平，淀粉从7月份下跌后，下游处于观望状态，经过1个月的现货消耗，预计渠道库存及下游库存较低，中秋节前备货开始，淀粉库存也处于下降通道，预计到9月底，淀粉库存会持续下降。 数据来源：钢联数据、银河期货 第三部分淀粉交易逻辑 2024国外玉米和大豆大幅下跌，但国内玉米由于政策保护，预计新季下跌空间有限。2023年中储粮预计收储1000万吨左右，一旦2024年新季玉米下跌幅度较多，中储粮仍会收储，预计东北地区2000元/吨附近支撑较强，且低于成本后，农户仍会惜售。华北2200元/吨附近，低于小麦的2450元/吨，玉米性价比较高，且农户和深加工对该价格认可。但是副产品价格处于19年来新低，按照华北2200的玉米底价，加工费320元/吨计算，山东淀粉底价在2800元。按照黑龙江2000元/吨底价，加工费420元/吨计算，副产品在550元/吨，黑龙江淀粉底价在2650元/吨，折算盘面，淀粉现货最低在2650元/吨附近。一旦给出50元/吨利润，且玉米价格抬升50元/吨，盘面淀粉可能在2800元。对于01玉米和淀粉价差，在盈亏平衡的条件下，2200的盘面玉米，对应最低盘面2650的最低淀粉，价差在450元/吨附 近。一旦给出50的利润，盘面价差可能在500元/吨附近。 【交易策略】： 国内玉米玉米底部支撑明显，预计华北2200元/吨附近有支撑，东北地区2000元/吨附近有支撑，淀粉企业副产品大幅下跌，四季度要给出淀粉企业利润，淀粉消费相对稳定，淀粉与玉米的价差会处于高位。 1.单边：根据以上综合分析，我们认为01淀粉在2600附近具有较大支撑，可等待确认止跌企稳后尝试做多，下方设好止损。 2.套利：01玉米和淀粉价差360-500逢低做扩。 3.期权：观望。(以上观点仅供参考，不作为入市依据)。 作者承诺 本人具有中国期货业协会授予的期货从业资格证书，本人承诺以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接接收到任何形式的报酬。 免责声明 本报告由银河期货有限公司（以下简称银河期货，投资咨询业务许可证号30220000）向其机构或个人客户（以下简称客户）提供，无意针对或打算违反任何地区、国家、城市或其它法律管辖区域内的法律法规。除非另有说明，所有本报告的版权属于银河期货。未经银河期货事先书面授权许可，任何机构或个人不得更改或以任何方式发送、传播或复印本报告。 本报告所载的全部内容只提供给客户做参考之用，并不构成对客户的投资建议。银河期货认为本报告所载内容及观点客观公正，但不担保其内容的准确性或完整性。客户不应单纯依靠本报告而取代个人的独立判断。本报告所载内容反映的是银河期货在最初发表本报告日期当日的判断，银河期货可发出其它与本报告所载内容不一致或有不同结论的报告，但银河期货没有义务和责任去及时更新本报告涉及的内容并通知客户。银河期货不对因客户使用本报告而导致的损失负任何责任。 银河期货不需要采取任何行动以确保本报告涉及的内容适合于客户。银河期货建议客户独自进行投资 判断。本报告并不构成投资、法律、会计或税务建议或担保任何内容适合客户，本报告不构成给予客户个人咨询建议。 银河期货版权所有并保留一切权利。 联系方式 银河期货有限公司大宗商品研究所 北京：北京市朝阳区建国门外大街8号北京IFC国际财源中心A座31/33层上海：上海市虹口区东大名路501号上海白玉兰广场28层网址：www.yhqh.com.cn电话：400-886-7799