第二季度零售承压，各渠道毛利率稳步提升

上半年收入增长0.4%至24.8亿元，毛利率提升1.5个百分点至67.0%，但归母净利润下滑15.6%至3.4亿元，归母净利率下降2.6个百分点至13.9%。主要原因是销售费用率上升2.9个百分点至40.5%，以及政府补助及投资收益减少。库存周转天数上升7天至258天，产成品存货余额上升0.4%。公司中期拟每10股派发现金红利0.7元，总派息额1.02亿元，分红率约30%。

第二季度收入同比下降4.5%，毛利率同比增长1.1个百分点至66.0%，但归母净利率下滑4.6个百分点至8.3%。主要原因是收入下滑负杠杆以及加大市场开拓力度导致销售费用率上升5.0个百分点。

分品牌看，报喜鸟收入同比下降3.7%，门店数量增加2.8%，单店收入降低5.6%；哈吉斯收入增长0.2%，门店同比增加8.4%，单店收入同比下降8.0%；宝鸟收入同比-2.3%，团购业务全年预计仍有稳健表现；乐飞叶受益于户外赛道高景气，收入同比+32.2%，门店上半年净开5家，单店收入同比增加4.1%。分渠道看，加盟渠道收入增速7.4%，各渠道毛利率均有提升，直营/加盟/团购/线上毛利率分别+1.3/2.4/1.0/3.3个百分点至78.4%/69.8%/48.6%/73.4%。

风险提示：线下消费持续疲软、品牌形象受损、渠道拓展不及预期。

投资建议：高基数上增长稳健，毛利率提升，继续看好中长期成长前景。基于下半年消费复苏趋势较弱，公司仍处于快速扩张期，下调盈利预测，预计2024~2026年归母净利润分别为6.6/7.5/8.3亿元，同比-6.0%/+13.8%/+11.5%。下调目标价至5.4-5.8元，对应2024年12-13xPE，维持“优于大市”评级。

盈利预测调整说明：收入端受宏观消费环境疲软影响，开店速度放缓，2024年收入预计同比增长2.2%；毛利率小幅上调至65.4%-65.6%；销售费用率预计分别为40.2%-39.7%；其他收益占收入占比下调至1.7%-1.5%；归母净利率预计分别为12.2%-12.8%。