FY25Q1业绩点评：多业务减亏超预期，入通进度稳步推进

股票研究/2024.08.17 多业务减亏超预期，入通进度稳步推进阿里巴巴-SW(9988) 批零贸易业 ——阿里巴巴FY25Q1业绩点评 秦和平(分析师) 0755-23976666 qinheping027734@gtjas.com 登记编号S0880523110003 本报告导读： 淘天将随全站推提效、新征收服务费政策迎来货币化率拐点；AI推动云业务增长，多项业务减亏超预期；纳入港股通稳步推进，改善流动性、催化股价。 投资要点： 盈利预测与投资建议：我们小幅调整公司FY2025E-FY2027E营业收入为10,392/11,389/12,272亿元（人民币，下同，前值分别为10,170/11,008/11,689元），经调整净利润为1,634/1,737/1,880亿元 （前值分别为1,535/1,715/1,831元）。给予阿里巴巴港股（9988.HKFY2025目标价101HKD，维持“增持”评级。 淘天货币化率即将迎拐点。FY25Q1淘天集团营收yoy-1%至1133.7 亿，低于预期的1175.8亿，经调整EBITAyoy-1%至488.1亿，高于 预期的486.7亿。GMV同比高单位数增长，但客户管理CMR收入yoy+1%至801.2亿，低于预期的818.2亿，增速差走阔主要因货币化率受广告主压缩投入、流量倾斜中小商家、百亿补贴等活动压制后续货币化率将现拐点，因：（1）九月开始向淘宝和闲鱼商家征收成交额0.6%的技术服务费；（2）全站推或于数个季度后取得明显进展，我们预计未来几个季度内CMR增速将逐渐打平GMV增速。 多项业务超预期减亏，AI推动阿里云重回增长。国际商业/阿里云/ 菜鸟/本地生活/大文娱经调整EBITA分别为-37.1亿/23.4亿/6.2亿/- 3.9亿/-1.0亿，均高于一致预期的-38.6亿/14.4亿/-2.5亿/-20.3亿/- 4.1亿。（1）云：AI相关产品收入持续实现三位数同比增长，使用阿里云AI平台（百炼）的付费用户数量环比增长超过200%，带动云收入yoy+6%至265.5亿，高于预期的262.7亿。（2）国际商业：收入同比+32.4%，环比降速约13pct，但Lazada实现单月EBITA盈利，标志国际商业逐渐进入精细化运营阶段。我们预计当前各亏损板块将会在1~2年内陆续实现盈亏平衡。 加大股东回报力度，入港股通进度稳步推进。本季度内公司回购了 总额58亿美元的股份，环比上季度的48亿美元再度提高。若股东 大会批准，预计8月底完成转变为香港主要上市，纳入港股通进度稳步推进。 风险提示：行业竞争加剧；消费恢复不及预期；电商行业价格战升 级；征收服务费效果不及预期。 评级：增持 当前价格(港元)：80.10 交易数据 52周内股价区间（港元）65.45-93.15 当前股本（百万股）19,345 当前市值（百万港元）1,549,573 6% 阿里巴巴-SW 恒生指数 1% 7% 4% 1% 7% 52周内股价走势图 - - -1 -2 2023/8 2023/9 2023/10 2023/11 2023/12 2024/1 2024/2 2024/3 2024/4 2024/5 2024/6 2024/7 2024/8 -2 相关报告 《关注股东回报计划，静待货币化率拐点——阿里巴巴-SW（9988.HK）FY25Q1业绩前瞻》 2024.07.16 《高投入见成效，淘天回暖、国际商业高增可期 ——阿里巴巴-SW（9988.HK）FY24Q4业绩点评》 2024.05.19 股票研 究 海外公司 （中国香港 ） 证券研究报 告 财务摘要（百万人民币） 2021A 2022A 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E GAAP营业收入（百万） 717,289 853,062 868,687 941,168 1039,207 1,138,946 1,227,241 同比增长（%） 40.7% 18.9% 1.8% 8.3% 10.4% 9.6% 7.8% 毛利润（百万） 296,084 313,612 318,992 354,845 391,847 421,290 454,303 NONGAAP净利润（百万） 171,985 136,388 141,379 157,479 163,363 173,744 188,045 净利润率（%） 24% 16% 16% 17% 16% 15% 15% 摊薄Non-Gaap每股收益ADS 65 53 55 63 69 76 82 经调整PE 8.3 10.5 10.1 9.1 8.8 8.2 7.6 目录 1.业绩总览：营收略低于预期，利润超预期3 2.分业务业绩3 2.1.淘天集团3 2.2.阿里国际商业数字集团4 2.3.本地生活集团5 2.4.菜鸟集团5 2.5.云智能集团6 2.6.大文娱集团6 3.投资建议：阿里巴巴估值表7 4.风险提示9 1.业绩总览：营收略低于预期，利润超预期 图1：营收同比+4%至2,432亿元图2：经营利润同比-15%，经营利润率同比-3.4pct 300000 250000 200000 150000 100000 50000 0 营收Revenue(RMBMN)同比增长（%） 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% -10% 60000 50000 40000 30000 20000 10000 0 -10000 经营利润(EBIT,OperatingProfit,GAAP)(RMBMN)同比增长（%） 经营利润率(%OpMargin) 500% 400% 300% 200% 100% 0% -100% -200% -300% -20000-400% 数据来源：Wind，国泰君安证券研究数据来源：Wind，国泰君安证券研究 图3：经调整净利润同比-9%至407亿元图4：费用率同比提升5.3pct 经调整净利润(Non-GAAPNetProfit)(RMBMN) 70000 同比增长（%） 80% 60000 净利润率(%NetProfitMargin) 60% 50000 40% 40000 20% 30000 0% 20000 -20% 10000 -40% 0 -60% 16% 14% 销售及营销开支率(S&M)（%） 一般及行政开支率(G&A)（%）研发开支率(R&D)（%） 12% 10% 8% 6% 4% 0% 2% 数据来源：Wind，国泰君安证券研究数据来源：Wind，国泰君安证券研究 2.分业务业绩 2.1.淘天集团 图5：淘天集团营收同比-1%至1134亿元图6：经调整EBITA率同比+0.2至43% 200000 180000 160000 140000 120000 100000 80000 60000 40000 20000 0 淘天集团TaobaoandTmallGroup(RMBMN) 同比增长（%） 80% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% -10% 80000 70000 60000 50000 40000 30000 20000 10000 0 淘天集团TaobaoandTmallGroup(RMBMN)同比增长（%） 经调整EBITA率（%） 60% 40% 20% 0% -20% -40% 数据来源：Wind，国泰君安证券研究数据来源：Wind，国泰君安证券研究 图7：分类别收入：客户管理收入同比+1%，线上GMV同比高单位数增长，订单量同比双位数增长 120000 客户管理收入(CustomerManagementRevenue(Ads+CR))(RMBMN)商品销售及其他(Directsalesandothers)(RMBMN) 中国批发收入(ChinaWholesale)(RMBMN) 同比增长(CustomerManagementRevenue(Ads+CR))（%）同比增长(Directsalesandothers)（%） 140% 120% 100000 100% 80000 80% 6000060% 40% 40000 20% 20000 0% 0-20% 数据来源：公司公告，国泰君安证券研究 2.2.阿里国际商业数字集团 图8：国际商业营收同比+32%至293亿元图9：经调整EBITA率同比多亏11pct至-13% 35000 30000 25000 20000 15000 10000 5000 0 国际商业Internationalcommerce(RMBMN) 同比增长（%） 80% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% 0 -500 -1000 -1500 -2000 -2500 -3000 -3500 -4000 -4500 国际商业Internationalcommerce(RMBMN)同比增长（%） 200% 100% 0% -100% -200% -300% -400% -500% -600% -700% -800% -900% 数据来源：Wind，国泰君安证券研究数据来源：Wind，国泰君安证券研究 图10：分类别收入：国际零售同比+38%，主要由速卖通Choice驱动 25000 国际零售(InternationalRetail)(RMBMN) 国际批发(InternationalWholesale)(RMBMN)同比增长(InternationalRetail)（%） 同比增长(InternationalWholesale)（%） 90% 80% 2000070% 60% 1500050% 40% 1000030% 20% 500010% 0% 0-10% 数据来源：公司公告，国泰君安证券研究 2.3.本地生活集团 图11：本地生活营收同比+12%至162亿元图12：经调整EBITA率同比大幅减亏11pct至-2% 18000 16000 14000 12000 10000 8000 6000 4000 2000 0 本地生活Localservice(RMBMN) 同比增长（%） 160% 140% 120% 100% 80% 60% 40% 20% 0% -20% 0 -1000 -2000 -3000 -4000 -5000 -6000 -7000 本地生活Localservice(RMBMN)同比增长（%） 经调整EBITA率（%） 100% 80% 60% 40% 20% 0% -20% -40% -60% -80% -100% 数据来源：Wind，国泰君安证券研究数据来源：Wind，国泰君安证券研究 2.4.菜鸟集团 图13：菜鸟营收同比+16%至268亿元图14：经调整EBITA率同比下降1pct至2% 30000 25000 20000 15000 10000 5000 0 120% 菜鸟Cainiao(RMBMN) 同比增长（Cainiao）（%） 100% 80% 60% 40% 20% 0% 1500 1000 500 0 -500 -1000 菜鸟Cainiao(RMBMN)同比增长（%）经调整EBITA率（%） 10000% 8000% 6000% 4000% 2000% 0% -1500-2000% 数据来源：Wind，国泰君安证券研究数据来源：Wind，国泰君安证券研究 2.5.云智能集团 图15：云智能营收同比+6%至265亿元图16：经调整EBITA率同比提升7pct至9% 30000 25000 20000 15000 10000 5000 云智能Cloud(RMBMN)同比增长（Cloud）（%） 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% 2500 2000 1500 1000 500 0 云智能Cloud(RMBMN)同