公司动态点评：业绩超预期，稳步推进业务多元

伊利股份（600887）公司动态点评 2019年10月31日 http://www.cgws.com 请参考最后一页评级说明及重要声明 投资评级：推荐（维持） 报告日期：2019年10月31日 目前股价 27.12 总市值（亿元） 1,653.54 流通市值（亿元） 1,643.14 总股本（万股） 609,713 流通股本（万股） 605,879 12个月最高/最低 34.66/20.80 分析师：张宇光 S1070518060003 ☎ 0755-83515512  zhangyuguang@cgws.com 分析师：黄瑞云 S1070518070002 ☎ 010-88366060-8862  huangruiyun@cgws.com 联系人（研究助理）：逄晓娟 S1070119020015 ☎ -  pangxiaojuan@cgws.com 联系人（研究助理）：叶松霖 S1070118080021 ☎ 0755-83515512  yesonglin@cgws.com 数据来源：贝格数据 <<短期业绩承压，放眼长期布局>> 2019-08-29 <<股权激励终落地，平台化发展尤可期>> 2019-08-07 <<市占率稳步提升，平台化战略持续推进>> 2019-07-16 业绩超预期，稳步推进业务多元 ——伊利股份（600887）公司动态点评 2019E 2020E 2021E 营业收入 90058 101224 111801 (+/-%) 14.0% 12.4% 10.4% 净利润 7171 7796 8987 (+/-%) 11.4% 8.7% 15.3% 摊薄EPS 1.18 1.28 1.47 PE 23 21 18 资料来源：长城证券研究所  事项： 伊利股份发布19年三季报， 1-3Q19实现营业收入686.8亿元，同比增12%；归母净利56.3亿元，同比增11.6%；每股收益0.93元。经测算，公司3Q19实现营业收入236.1亿元，同比增10.4%；归母净利18.5亿元，同比增15.5%；每股收益0.31元。  投资要点： 3Q19业绩超预期。3Q19净利同比增15.5%，主要来自于销售费用率同比降2.3pct及营收同比增10.4%。 3Q19核心单品表现较好，市占率持续提升。3Q19营收增10.4%，中秋消费需求较好、品类均衡发展及促销推动下公司营收持续增长。拆分量价来看，1-3Q19销量贡献6-7%，结构升级贡献4%，单价贡献1-2%。3Q19液态奶业务稳步增长，核心单品安慕希、金典表现较好，保持较快增速，增速约在15-20%。从市占率来看，公司常温奶及婴幼儿奶粉市占率持续提升，1-3Q19常温奶市占率提升2pct至38.8%，19年1-8月婴幼儿奶粉提升0.6pct至6.4%；低温业务策略调整，主动收缩促销力度转向投入渠道下沉和产品创新，1-3Q19市占率下滑1pct至15.8%。展望全年，随着渠道渗透率提升、产品品项增加、产品结构持续升级、春节备货提前，预计全年收入增速约14%。 毛利率基本持平，净利率提升主因销售费用率下降。3Q19毛利率为36.1%，在3Q19原奶价增8.5%的情况下同比基本持平，主因3Q19促销放缓及产品结构持续升级缓解成本上行压力。3Q19公司净利率提升0.4pct至7.8%，主因销售费用率同比下降2.3pct。3Q19公司总体市场费用投入较为稳定、广告费用投入比较理性、规模效应影响下销售费用率同比改善。3Q19管理费用率同比提升主因员工薪酬提升。往未来展望，原奶价仍处于温和上涨周期，公司成本端仍有压力，但可通过产品结构升级缓解；行业竞争犹存，但销售费用投放理性、规-50%0%50%100%18-1018-1118-1219-0119-0219-0319-0419-0519-0619-0719-0819-09伊利股份沪深300食品饮料核心观点 盈利预测 股价表现 相关报告 分析师 证券研究报告 公司动态点评 公司报告 食品饮料 市场数据 公司动态点评 长城证券2 请参考最后一页评级说明及重要声明 模效应影响下19年销售费用率有望在高基数下回落；激励方案通过后，4Q19管理费用或同比走高，预计全年净利增速约11%。 持续推进多元化、全球化，股权激励提高团队积极性，长期核心竞争力加强。伊利持续推进平台化战略，如近期推出圣瑞斯咖啡饮料试水咖啡领域，推出味可滋冷萃奶茶进入奶茶行业，通过伊刻活泉打开矿泉水市场。此外，公司也积极尝试新渠道，如通过苏宁小店上线冷萃奶茶产品，完善线上线下布局。伊利股权激励方案通过，有利于增强团队稳定性、积极性。从长期来看，伊利的核心竞争力进一步加强，随着康饮事业部经销商体系搭建完成，新业务和新市场可持续推动公司业务增长。 盈利预测与投资建议：预计19-21年EPS为1.18、1.28、1.48元，同比增11.4%、8.7%、15.3%，最新收盘价对应的PE为23、21、18倍。伊利凭借品牌与渠道优势，不断提升市占率水平，进一步巩固龙头地位。考虑到伊利多元化布局下成为健康食品大平台可期，值得长期布局，仍给予“推荐”评级。 风险提示：原材料价格上涨风险、食品安全事件。 公司动态点评 长城证券3 请参考最后一页评级说明及重要声明 1.1 附：盈利预测表 利润表（百万） 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 主要财务指标 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 营业收入 67547.45 78976.39 90058.02 101224.17 111800.79 成长性 营业成本 42362.40 49106.03 56078.02 62771.54 69198.38 营业收入增长 12.0% 16.9% 14.0% 12.4% 10.4% 营业费用 15521.86 19772.68 21794.04 24597.47 27167.59 营业成本增长 13.2% 15.9% 14.2% 11.9% 10.2% 管理费用 3317.05 2979.74 3692.38 4555.09 4583.83 营业利润增长 28.9% 8.1% 9.6% 7.4% 14.8% 研发费用 0.00 426.87 486.31 546.61 681.98 利润总额增长 6.7% 7.1% 10.3% 7.4% 14.8% 财务费用 113.49 -60.27 -11.05 32.67 52.20 净利润增长 6.0% 7.3% 11.4% 8.7% 15.3% 其他收益 788.01 746.56 767.29 756.93 762.11 盈利能力 投资净收益 134.68 260.91 275.00 285.00 295.00 毛利率(%) 37.3% 37.8% 37.7% 38.0% 38.1% 营业利润 7115.91 7690.83 8427.52 9050.35 10385.87 销售净利率(%) 8.9% 8.2% 8.0% 7.7% 8.0% 营业外收支 -41.94 -113.20 -71.61 -77.46 -88.75 ROE(%) 23.8% 23.0% 23.2% 22.3% 22.5% 利润总额 7073.97 7577.63 8355.91 8972.90 10297.12 ROIC(%) 71.1% 43.8% 49.4% 51.5% 63.3% 所得税 1071.16 1125.64 1169.83 1166.48 1297.44 营运效率 少数股东损益 1.93 12.25 15.01 10.90 12.84 销售费用/营业收入 23.0% 25.0% 24.2% 24.3% 24.3% 净利润 6000.88 6439.75 7171.07 7795.52 8986.85 管理费用/营业收入 4.9% 3.8% 4.1% 4.5% 4.1% 资产负债表 （百万） 研发费用/营业收入 0.0% 0.5% 0.5% 0.5% 0.6% 流动资产 29845.73 24455.30 28055.79 32658.05 39058.66 财务费用/营业收入 0.2% -0.1% 0.0% 0.0% 0.0% 货币资金 21823.07 11051.00 13859.24 17125.31 22828.12 投资收益/营业利润 1.9% 3.4% 3.3% 3.1% 2.8% 应收票据及应收账款合计 949.74 1282.13 1262.90 1597.68 1561.80 所得税/利润总额 15.1% 14.9% 14.0% 13.0% 12.6% 其他应收款 233.11 154.56 287.50 209.37 339.42 应收账款周转率 82.56 70.77 70.77 70.77 70.77 存货 4639.99 5507.07 6080.66 6890.20 7408.67 存货周转率 9.45 9.68 9.68 9.68 9.68 非流动资产 19454.62 23150.91 24616.62 25719.91 26323.96 流动资产周转率 2.70 2.91 3.43 3.33 3.12 固定资产 13256.39 14687.76 16286.28 17469.79 18116.33 总资产周转率 1.53 1.63 1.80 1.82 1.81 资产总计 49300.36 47606.20 52672.41 58377.96 65382.63 偿债能力 流动负债 23850.03 19170.78 21278.85 22913.42 24902.39 资产负债率(%) 48.8% 41.1% 41.2% 39.9% 38.7% 短期借款 7860.00 1523.00 1523.00 1523.00 1523.00 流动比率 1.25 1.28 1.32 1.43 1.57 应付账款 7469.16 9115.71 9823.84 11376.35 11994.42 速动比率 0.96 0.65 0.72 0.83 0.99 非流动负债 210.51 398.20 405.94 405.00 403.19 每股指标（元） 长期借款 0.29 0.29 8.02 7.09 5.28 EPS 0.98 1.06 1.18 1.28 1.47 负债合计 24060.54 19568.98 21684.79 23318.42 25305.59 每股净资产 4.12 4.58 5.06 5.72 6.54 股东权益 25239.82 28037.22 30968.62 35040.55 40058.04 每股经营现金流 1.14 0.67 1.61 1.59 1.99 股本 6078.49 6078.13 6097.13 6097.13 6097.13 每股经营现金/EPS 1.15 0.64 1.36 1.24 1.35 留存收益 16532.45 18718.35 21230.47 23840.02 26796.68 少数股