公司动态点评：利润率下行拖累业绩，多元业务稳步推进

万科A（000002）公司动态点评 2021年08月30日 http://www.cgws.com 请参考最后一页评级说明及重要声明 投资评级：增持（维持） 报告日期：2021年08月30日 目前股价 20.90 总市值（亿元） 2,385 流通市值（亿元） 2,385 总股本（万股） 1,162,538 流通股本（万股） 1,162,538 12个月最高/最低 33.5/20.16 分析师：陈智旭 S1070518060005 ☎ 021-31829691  chenzhixu@cgws.com 数据来源：贝格数据 <<业绩增长平稳，多元业务可期>> 2021-03-31 <<12月销售高增，年末拿地积极>> 2021-01-07 <<销售高速增长，拿地较为谨慎>> 2020-11-05 利润率下行拖累业绩，多元业务稳步推进 ——万科A（000002）公司动态点评 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入（百万） 367894 419112 481970 537020 595065 (+/-%) 23.6% 13.9% 15.0% 11.4% 10.8% 净利润（百万） 38872 41516 43898 45800 47176 (+/-%) 15.1% 6.8% 5.7% 4.3% 3.0% 摊薄EPS（元） 3.34 3.57 3.78 3.94 4.06 PE 6.3 5.9 5.5 5.3 5.2 资料来源：长城证券研究院  事件：8月29日，万科发布2021年中报，上半年公司实现营业收入1671亿元，同比增长14.19%；实现归母净利润110亿元，同比下降11.68%；实现基本每股收益0.95元，较上年同期下降14.08%，表现略低于预期。  利润率承压业绩同比下降：上半年公司营收中房地产开发业务结算收入1443亿元，占比86.4%，加上相关资产经营业务合计收入1575亿元，占比94.3%，依然是收入的主要来源，物业服务收入85.7亿元，同比增28.0%，比重5.0%。业绩增速低于营收增速主要原因为地价高企毛利率水平持续下降，上半年毛利率22.9%，同比下降近9个pct。而公司管理效率继续改善，三费率由去年同期的7.8%降至6.7%，其中财务费用率下降约1.3pct至1.0%，公司融资优势明显。截至上半年末公司已售未结金额7819亿元，同比升12%。  三条红线保持绿档，财务表现稳健：负债方面，上半年末公司净负债率20.2%维持行业低位，剔除预收账款后的资产负债率69.7%，有息负债共计2687亿元，其中短期有息负债843亿元，占比31.4%，结构继续优化，货币覆盖短期有息负债比率1.7X，三条红线保持绿档，财务表现保持稳健。  销售平稳增长，拿地聚焦一二线：销售方面，上半年公司实现销售额3544亿元，同比增10.6%，销售面积2192万方，同比增5.5%，按金额口径上海及南方区域比重近60%，拿地方面，上半年新增权益建面1101万方，同比大增118.3%，权益地价887亿元，同比升175.9%，按面积口径权益比例由去年同期的51.5%提升至73.1%，拿地单价由去年同期的6368元升至7480元，公司拿地布局依然集中于一二线城市，按金额口径比重在90%以上。从投资力度来看，按面积及金额口径上半年投资力度均大幅增加。开竣工方面，上半年实现新开工面积1748万方，同比小幅下降4.8%，完成全年计划的55.5%；竣工面积1225万方，同比增长14.0%，完成全年计划的34.2%，相比去年同期开工完成率下滑而竣工完成率基本平稳。截至上半年末公司在建及规划中项目建面16066万方，项目储备丰富。  多元业务持续推进：其他业务方面，物管业务万物云上半年实现营收103.8-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%20/820/920/1020/1120/1221/121/221/321/421/521/621/7万科A房地产(申万)沪深300核心观点 盈利预测 股价表现 相关报告 分析师 证券研究报告 公司动态点评 公司报告 房地产 市场数据 公司动态点评 长城证券2 请参考最后一页评级说明及重要声明 亿元，同比增33.3%，其中住宅物业服务收入57.1亿元，占比55%，商业物业及设施服务31.6亿元，占比30%，其余来自智慧城市服务、社区生活服务等。租赁住宅业务泊寓上半年营收13.2亿元，同比增25.6%，共有房源19.2万间，其中已开业14.8万间，主要分布在深圳、北京、广州等重点城市，间天出租率95%。商业业务方面，营收36.3亿元，同比增19.0%，其中印力管理的项目营收24.5亿元，同比增21.6%。截至上半年末公司累计开业建面989万方，同比增18.3%，规划及在建建面549万方，开业3年以上项目出租率93.9%。此外物流仓储业务等同样持续推进。  投资建议：公司业绩受利润率大幅下降影响同比下降，幅度略超预期，随着集中土拍政策优化，盈利水平有望触底，此外公司财务表现稳健，运营及融资优势明显，行业集中度有望进一步提升。新业务方面公司相比行业其他公司拥有一定先发优势，未来有望孵化新的利润增长点。考虑到毛利率下降幅度超出预期，我们将公司21~23年归母净利润预测下调至439/458/472亿元，同比增长5.7%/4.3%/3.0%，按8月27日收盘价对应PE为5.5/5.3/5.2倍，维持公司“增持”评级。  风险提示：疫情发展超出预期，房产税出台超预期，行业政策超预期收紧，公司新业务成长不及预期。 公司动态点评 长城证券3 请参考最后一页评级说明及重要声明 附：盈利预测表 利润表 2020A 2021E 2022E 2023E 现金流量表 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入 419112 481970 537020 595065 经营活动净现金流 53188 52007 53339 54867 营业成本 296541 345085 390559 438722 投资活动净现金流 5797 -4638 -4406 -4626 销售费用 10637 11085 12351 13687 筹资活动净现金流 -32504 -27846 -31753 -34005 管理费用 10288 10603 11814 13091 现金净增加 29036 19523 17180 16235 财务费用 5145 5302 5907 6546 主要财务指标 2020A 2021E 2022E 2023E 投资净收益 13512 14593 15322 16089 成长性 营业利润 79959 83520 86063 88527 营业收入增长 13.9% 15.0% 11.4% 10.8% 利润总额 79676 83520 86063 88527 营业利润增长 4.4% 4.5% 3.0% 2.9% 所得税 20378 22550 23237 23902 净利润增长 7.6% 2.8% 3.0% 2.9% 净利润 59298 60970 62826 64625 归母净利润增长 6.8% 5.7% 4.3% 3.0% 少数股东损益 17783 17071 17026 17449 盈利能力 归母净利润 41516 43898 45800 47176 毛利率 29.2% 28.4% 27.3% 26.3% 资产负债表 2020A 2021E 2022E 2023E 归母净利率 9.9% 9.1% 8.5% 7.9% 货币 195231 214754 231934 248169 ROE 19.1% 16.9% 16.3% 15.6% 应收款项 3002 3603 4323 4971 ROA 3.3% 3.2% 3.0% 2.9% 预付款项 62248 65360 68628 72059 少数股东损益占比 30.0% 28.0% 27.1% 27.0% 存货 1002063 1102269 1212496 1333746 营运效率 其他流动资产 22663 24929 27422 30164 销售费用率 2.5% 2.3% 2.3% 2.3% 流动资产合计 1547387 1686522 1832783 1991501 管理费用率 2.5% 2.2% 2.2% 2.2% 长期股权投资 141895 148990 156439 164261 财务费用率 1.2% 1.1% 1.1% 1.1% 投资性房地产 79954 87950 96745 106419 存货周转率 0.31 0.33 0.34 0.34 固定资产 12577 13835 15219 16740 应收账款周转率 167.0 145.9 135.5 128.0 在建工程 3237 3561 3917 4308 应付账款周转率 1.1 1.1 1.1 1.2 非流动资产合计 321790 309841 327825 347235 总资产周转率 0.23 0.25 0.26 0.26 资产合计 1869177 1996363 2160607 2338735 偿债能力 短期借款 25112 26367 27685 29070 资产负债率 81.3% 81.4% 81.6% 81.6% 应付款项 296292 325921 358513 394364 剔除预收负债率 47.5% 46.7% 46.2% 45.7% 合同负债 630747 693822 763204 839525 净负债率 19.2% 18.0% 15.8% 13.3% 一年内到期非流动 60462 69531 76484 80308 短债比重 32.6% 34.1% 35.3% 35.8% 流动负债合计 1317493 1439700 1570770 1710478 现金短债比 228.1% 223.9% 222.7% 226.9% 长期借款 132037 138639 142798 147082 流动比率 1.2 1.2 1.2 1.2 应付债券 43576 45755 46670 47604 速动比率 0.4 0.4 0.4 0.4 其它非流动负债 1190 1309 1440 1584 每股指标 非流动负债合计 1317493 186190 191439 196841 EPS 3.57 3.78 3.94 4.06 负债合计 1519333 1625890 1762209 1907319 每股净资产 19.31 20.71 22.62 24.86 少数股东权益 125334 129665 135455 142367 每股经营性现金流 4.58 4.47 4.59 4.72 归母权益 224511 240807 262943 289049 估值 所有者权益 349844 370472 398398 431416 PE 5.9 5.5 5.3 5.2 负债股东权益合计 1869177 1996363 2160607 2338735 PB 1.1 1.0 0.9 0.8 公司动态点评 http://www.cgws.com 研究员承诺 本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，在执业过程中恪守独立诚信、勤勉尽职、谨慎客观、公平公正的原则，独立、客观地出具本报告。本报告反映了本人的研究观点，不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接接收到任何形式的报酬。 特别声明 《证券期货投资者适当性管理办法》、《证券经营机构投资者适当性管理实施指引（试行）》已于2017年7月1日 起正式实施。因本研究报告涉及股票相关内容，仅面向长城证券客户中的专业投资者及风险承受能力为稳健型、积极型、激进型的普通投资者。若您并非上述类型的投资者，请取消阅读，请