公司动态点评：业绩超预期，稳步推进多元化战略

西麦食品（002956）公司动态点评 2019年10月28日 http://www.cgws.com 请参考最后一页评级说明及重要声明 投资评级：推荐（维持） 报告日期：2019年10月28日 目前股价 51.3 总市值（亿元） 41.04 流通市值（亿元） 10.26 总股本（万股） 8,000 流通股本（万股） 2,000 12个月最高/最低 72.18/43.99 分析师：张宇光 S1070518060003 ☎ 0755-83515512  zhangyuguang@cgws.com 分析师：黄瑞云 S1070518070002 ☎ 010-88366060-8862  huangruiyun@cgws.com 联系人（研究助理）：逄晓娟 S1070119020015 ☎ -  pangxiaojuan@cgws.com 联系人（研究助理）：叶松霖 S1070118080021 ☎ 0755-83515512  yesonglin@cgws.com 数据来源：贝格数据 业绩超预期，稳步推进多元化战略 ——西麦食品（002956）公司动态点评 2019E 2020E 2021E 营业收入 967 1117 1310 (+/-%) 13.7% 15.5% 17.3% 净利润 151 172 203 (+/-%) 10.2% 14.2% 17.9% 摊薄EPS 1.88 2.15 2.54 PE 27 24 20 资料来源：长城证券研究所  事项： 西麦食品发布19年三季报，公司1-3Q19实现营收6.9亿元，同比增13.6%，净利1.22亿元，同比增10.7%，每股收益1.83元。3Q19实现营收2.4亿元，同比增16.4%，净利0.47亿元，同比增11.4%，每股收益0.58元。  投资要点： 3Q19业绩超预期。3Q19净利同比增11.4%，主要源于营收同比增16.4%和销售费用率同比下降1.3pct。 线上、线下渠道齐发力，营收较快增长。3Q19营收增16.4%，营收较快增长主因线上、线下全渠道齐发力。公司积极布局线上电商渠道、并持续进行线下渠道精耕，全渠道扩张下产品销量增速较快，拉动3Q19营收快速增长。展望全年，随着欧洲布勒挤压膨化生产线投产、新品进场、线上线下渠道布局完善，预计收入可维持14%增长。 销售费用率略有下滑，毛利率仍承压。3Q19毛利率为57.4%，同比下降4.7pct，主为原材料燕麦粒成本上行以及汇率影响；销售费用率同比下降1.3pct至34.8%，主因销售规模快速扩大。展望全年，原材料燕麦粒成本仍存上行压力，毛利率承压，但公司可通过产品结构升级缓解成本压力；新品推广、渠道布局仍需投放费用，但规模扩大下，销售费用率或持平略降。 燕麦消费场景多样空间广阔，品牌年轻化、品类与渠道多元可进一步提升核心竞争力。目前中国人均燕麦消费量仍较低，而燕麦具备主食、休闲、饮料等多种消费场景，随着燕麦消费人群年龄层扩大、消费场景丰富，燕麦行业未来仍有很大发展空间。西麦推广定位于年轻消费群体、休闲燕麦食品的“西澳阳光”副品牌，并开展品类-20%0%20%40%19-0619-0719-0819-0919-10沪深300西麦食品食品饮料核心观点 盈利预测 股价表现 相关报告 分析师 证券研究报告 公司动态点评 公司报告 食品饮料 市场数据 公司动态点评 长城证券2 请参考最后一页评级说明及重要声明 和渠道多元战略。随着欧洲布勒挤压膨化生产设备投产，可满足年轻消费者对于休闲燕麦食品多样化的需求。未来在新品陆续推出、渠道铺设完善全渠道发力下，西麦仍处于发展黄金期。 盈利预测与投资建议：预计 19-21 年公司收入分别增长 13.7%、15.5%与 17.3%，公司净利+10.2%、+14.2%、+17.9%，EPS 分别为 1.88、2.15、2.54元，对应 PE 分别为 27、24、20倍。西麦具有规模优势，渠道力和品牌力强，未来品类、品牌、渠道扩张可进一步提升其核心竞争力，给予“推荐”评级。 风险提示：食品安全风险、原料价格波动风险。 公司动态点评 长城证券3 请参考最后一页评级说明及重要声明 1.1 附：盈利预测表 利润表（百万） 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 主要财务指标 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 营业收入 719.51 850.85 967.32 1116.88 1310.18 成长性 营业成本 289.02 325.66 389.36 446.62 517.72 营业收入增长 14.1% 18.3% 13.7% 15.5% 17.3% 营业费用 251.00 330.90 363.71 424.41 501.80 营业成本增长 6.0% 12.7% 19.6% 14.7% 15.9% 管理费用 59.68 37.86 43.04 49.69 58.29 营业利润增长 6.7% 39.1% 6.6% 15.5% 18.4% 研发费用 2.44 3.24 4.35 4.80 5.24 利润总额增长 0.0% 38.2% 8.9% 14.9% 17.5% 财务费用 2.48 -1.15 -0.82 -4.89 -7.24 净利润增长 7.2% 35.2% 10.2% 14.2% 17.9% 其他收益 5.45 3.32 4.39 3.85 4.12 盈利能力 投资净收益 5.35 7.45 6.32 6.52 6.41 毛利率(%) 59.8% 61.7% 59.7% 60.0% 60.5% 营业利润 112.02 155.78 166.05 191.86 227.16 销售净利率(%) 14.1% 16.1% 15.6% 15.4% 15.5% 营业外收支 0.54 -0.20 3.44 2.83 1.65 ROE(%) 26.2% 26.2% 22.4% 20.4% 19.4% 利润总额 112.56 155.59 169.49 194.68 228.81 ROIC(%) 129.2% 88.7% 137.5% 109.0% 149.2% 所得税 11.31 18.73 18.72 22.47 25.84 营运效率 少数股东损益 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 销售费用/营业收入 34.9% 38.9% 37.6% 38.0% 38.3% 净利润 101.25 136.85 150.77 172.21 202.97 管理费用/营业收入 8.3% 4.4% 4.4% 4.4% 4.4% 资产负债表 （百万） 研发费用/营业收入 0.3% 0.4% 0.5% 0.4% 0.4% 流动资产 466.39 561.22 763.59 928.80 1173.27 财务费用/营业收入 0.3% -0.1% -0.1% -0.4% -0.6% 货币资金 354.07 406.48 600.18 730.27 954.36 投资收益/营业利润 4.8% 4.8% 3.8% 3.4% 2.8% 应收票据及应收账款合计 41.64 56.65 55.10 73.92 77.43 所得税/利润总额 10.1% 12.0% 11.0% 11.5% 11.3% 其他应收款 0.98 1.14 1.27 1.51 1.75 应收账款周转率 14.76 17.31 17.31 17.31 17.31 存货 53.15 69.92 77.23 91.55 104.10 存货周转率 5.92 5.29 5.29 5.29 5.29 非流动资产 139.34 187.64 203.35 218.36 237.55 流动资产周转率 1.57 1.66 1.46 1.32 1.25 固定资产 112.98 106.54 126.39 146.43 168.05 总资产周转率 1.21 1.26 1.13 1.06 1.02 资产总计 605.73 748.86 966.94 1147.16 1410.82 偿债能力 流动负债 216.05 222.28 269.59 277.60 338.29 资产负债率(%) 36.3% 30.2% 28.3% 24.6% 24.3% 短期借款 39.00 30.00 30.00 30.00 30.00 流动比率 2.16 2.52 2.83 3.35 3.47 应付账款 125.04 122.37 173.44 165.86 227.46 速动比率 1.84 2.09 2.44 2.90 3.06 非流动负债 3.96 4.05 4.05 4.05 4.05 每股指标（元） 长期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 EPS 1.27 1.71 1.88 2.15 2.54 负债合计 220.01 226.33 273.65 281.65 342.34 每股净资产 4.82 6.53 8.42 10.57 13.11 股东权益 385.72 522.53 673.30 845.51 1048.48 每股经营现金流 2.94 1.41 2.44 1.87 3.11 股本 60.00 60.00 80.00 80.00 80.00 每股经营现金/EPS 2.32 0.82 1.29 0.87 1.23 留存收益 135.63 272.44 423.21 595.42 798.39 少数股东权益 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 估值 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 负债和股东权益 605.73 748.86 966.94 1147.16 1410.82 PE 40.53 29.99 27.22 23.83 20.22 现金流量表 （百万） P/E 2.16 1.10 1.61 1.23 1.44 经营活动现金流 126.57 130.42 194.83 149.36 249.06 PEG 10.64 7.85 6.10 4.85 3.91 其中营运资本减少 125.88 -27.20 38.65 -27.11 40.31 P/B 32.44 23.73 20.98 17.75 14.20 投资活动现金流 161.60 -55.57 -21.95 -24.15 -32.21 EV/EBITDA 5.27 4.39 3.66 3.05 2.43 其中资本支出 8.63 65.32 15.72 15.01 19.19 EV/SALES 8.85 6.70 5.00 3.87 2.94 融资活动现金流 -109.44 -12.99 20.82 4.89 7.24 ROIC/WACC 12.48 8.57 13.28 10.48 14.29 净现金总变化 176.17 61.54 193.70 130.09 224.09 REP 0.71 0.78