7月基建数据跟踪：实物工作量磨底，关注特殊新增专项债发行

实物工作量磨底，关注特殊新增专项债发行 孙伟东首席分析师（有色金属）从业资格号：F3035243投资咨询号：Z0024605Tel:63325888-3904Email:weidong.sun@orientfutures.com 锌：震荡2024年8月16日 报告日期： 8月15日，7月固定资产投资数据公布，广义基建投资增速边际回升。步入8月，高峰期专项债的实际发行情况如何？实物工作量运行如何？基建需求的恢复预期是否需要进行调整？ 联系人：魏林峻有色金属分析师从业资格号：F03111542Email:linjun.wei@orientfutures.com ★7月广义基建投资情况梳理 7月全国三大广义基建投资累计同比增速为8.1%，增速环比1~6月增加0.44个百分点。电力、热力、燃气及水的生产和供应业累计同比增长23.8%，水利、环境和公共设施管理业累计同比增长0.7%，交通运输、仓储和邮政业累计同比增长8.2%。总体来看，7月三大广义基建投资增速边际继续上行，绝对量主要由电力端支撑，而增量主要由交运侧提供。 ★7月专项债发行情况分析 截至8月15日，专项债累计发行进度达48.7%，较上月同期增加9.6个百分点。7月发行专项债约2815亿元，实际发行超过计划发行量，其中有63%为特殊新增专项债。后续需重点注意特殊新增专项债的发行，若增量趋势未减，则或影响最终落地到新增项目的使用资金，进而影响四季度传统需求的修复情况。 ★后市展望和投资建议 7至8月中旬，水利和交运侧实物工作量表现偏弱，这种现象难以单纯用季节性和天气因素影响来概括，背后仍有资产荒和信用问题影响。9月实物工作量可能会有边际修复，但仍将锚定于专项债发行速度和规模、以及资金落地到项目上的比例和速度。 《南美矿石供给季节性因素分析》2024/03/25《4月基建数据跟踪：专项债发行或提速，静候基建需求改善》2024/05/20 《5月基建数据跟踪：实物生产表现欠佳，3Q或迎来需求拐点》2024/06/18《“锌”到水穷处，坐看云起时》2024/06/28《6月基建数据跟踪：慢发行或拖累去库，关注副热带高压影响》2024/07/15 沪锌方面，由于短期内订单有限，镀锌开工或不及预期，后续社库去化将边际放缓，9月需求的修复程度仍将锚定于新增项目。近期锌价短期反弹趋势确立，但企稳后依然缺乏上涨驱动，上行幅度仍将受限于宏观扰动预期与需求侧表现。下半月重点关注海外经济数据、鲍威尔讲话和国内铅锌市场研讨会的开展情况。 策略方面，单边角度，短期不建议大仓位参与，中期维持低多思路为主；套利方面，内需预期较弱下，建议关注内外正套机会。 ★风险提示 特殊新增专项债发行超预期，订单未有改善，资金落地不及预期。 1、事件概述 8月15日，7月固定资产投资数据公布，广义基建投资增速边际回升。步入8月，高峰期专项债的实际发行情况如何？实物工作量运行到什么位置？基建需求的恢复预期是否需要进行调整？ 2、7月广义基建投资情况梳理 根据国家统计局，2024年1~7月份，全国固定资产投资（不含农户）287611亿元，同比增长3.6%，累计增速比1~6月份回落0.3个百分点，下滑幅度扩大。其中，制造业投资增长9.3%，前值9.5%；房地产开发投资下降10.2，前值-10.1%，地产端开发投资持稳，维持磨底状态，制造业投资增速略有下降。基建端，基础设施投资(不含电力、热力、燃气及水生产和供应业)增长4.9%，累计增速环比下降0.5个百分点，单月同比增速下降2.6个百分点至2%，而包含电力口径的基础设施投资同比增长8.1%，累计环比增加0.4个百分点，单月同比增速上升0.5个百分点至10.7%，单月口径差异巨大，意味着当前基建投资主要受电力侧拉动。整体来看，7月全国固定资产投资继续走弱，各领域投资情况均出现一定程度下滑。 广义基建领域，1~7月全国三大广义基建投资累计同比增速为8.1%，增速同比去年同期下滑1.3个百分点，环比1~6月增加0.44个百分点，环比6月边际改善，5~6月专项债发行提速起到的提振效应仍在延续。其中，电力、热力、燃气及水的生产和供应业累计同比增长23.8%，环比增加0.5个百分点，同比增速回落1.6个百分点；水利、环境和公共设施管理业累计同比增加0.7%，环比持平，较去年同期降低0.9个百分点；交通运输、仓储和邮政业累计同比增长8.2%，环比降低1.6个百分点，较去年减少3.5个百分点。总体来看，7月三大广义基建投资增速继续回暖，同比去年增速的差距有所收窄，电力侧继续维持强劲供给，交运侧在连月回落后转势发力，水利侧维持低位运行。 资料来源：国家统计局，东证衍生品研究院 资料来源：国家统计局，东证衍生品研究院 3、7月专项债发行情况分析 从专项债实际发行情况来看，7月依旧是先慢后快的发行节奏，7月底至8月中旬，无论是一般债还是专项债发行速度都有显著提升，且目前发行速度仍在逐渐上升。经统计，7月新增专项债发行量2815亿元，环比、同比分别减少512亿元和增加852亿元，实际发行量略超计划发行量。此前多数月份的实际发行情况均不及预期，包括上半年发行高峰的5月和6月。今年1~7月，全国地方政府新增专项债累计发行约1.77万亿元，累计同比减少7222亿元，累计同比下降约28.9%；从发行进度看，7月底已完成全年额度的45.5%，依然低于去年同期水平的65.7%，7月发行进度提升6.4个百分点，增速环比继续放缓。 资料来源：Wind，东证衍生品研究院 资料来源：Wind，中国债券信息网，东证衍生品研究院 资料来源：Wind，中国债券信息网，东证衍生品研究院 截至8月15日，今年专项债新增额度为3.94万亿元，目前已用1.92万亿元，较7月同期增加3776.6亿元，发行进度平均达48.7%，较上月同期增加9.6个百分点。7月最后一周起，专项债发行明显加速，且这种趋势一直维持到了8月中旬。从实际发行来看，各地平均使用额度已经接近50%，此前发行较慢的地区也开始发力。从募集用途来看，7月专项债仍主要投向基建领域，投向“市政和产业园区基础设施”的规模为391亿元，“交通基础设施”205亿元，“民生服务”132亿元，合计占总额度的约68.4%。值得一提的是，“棚户区改造”的资金占比较6月下降8.5%。 根据中国债券信息网，6月底至7月初，全国共9个地区发行特殊新增专项债（即未披露一案两书的专项债与特殊再融资债），累计规模达到2279亿元。单7月来说，其中就有约63%的资金来自特殊新增专项债。相较于普通的新增专项债，特殊新增专项债的发行期限相对更短，平均仅在11年左右，而一般的新增专项债在20年左右。目前特殊新增专项债主要被用于政府投资项目和存量投资项目。去年以来，新增专项债特殊化的趋势较为明显，后续尤其是在8月和9月，需重点注意特殊新增专项债的实际发行情况，若增量趋势未减，则可能会影响到最终落地到新增项目的使用资金，进而影响四季度传统需求的修复情况。 三季度发行计划来看，目前已有32个省市地区披露三季度地方债发行计划，总计额度为25023.8亿元。其中，新增专项债14581.5亿元，一般债2924.4亿，再融资债券7517.9 亿元。分月份来看，7、8、9月分别计划发行新增专项债2791、5767、6024亿元，分别发行新增一般债495、1959、471亿元，8月和9月有望成为年内发行高峰，按8月上旬的发行速度来看，8至9月或都将维持较快的发行节奏。步入8月，5~6月的专项债资金依然未能在项目端对实物生产形成明显提振，7月底的资金在三季度落地项目将有一定困难；虽然中央政治局会议提出要加快专项债发行使用进度，新增项目审批偏慢的现状或将在边际上有所改善，但资产荒问题短期内难以有效解决，我们对后续项目对需求的提振作用持偏悲观态度。 资料来源：Wind，中国债券信息网，东证衍生品研究院 资料来源：Wind，中国债券信息网，东证衍生品研究院 资料来源：Wind，东证衍生品研究院 4、实物工作量情况跟踪 从实物生产来看，宏观角度，大小螺纹价差能够在一定程度上体现基建和地产之间的强弱关系，7月至今大小螺纹价差持续扩大，而螺纹线材价差维持震荡，基建与地产运行强弱分化有所收敛。螺纹表观需求边际走弱明显，钢材市场处于终端淡季，但从季节性上来看，也基本步入尾声阶段。8月央行召开下半年工作会议，明确要落实3000亿保障性住房再贷款政策，预期9月地产端实物工作量可能会边际企稳。 资料来源：Wind，东证衍生品研究院 资料来源：Wind，东证衍生品研究院 资料来源：Mysteel，东证衍生品研究院 资料来源：Mysteel，东证衍生品研究院 水利管网方面，7月至今镀锌管、焊管成交量边际上升，主要是由于黑色系和锌价下跌后下游持续补库生产所致。镀锌成品库存明显上升，截至8月9日，SMM镀锌周度库存相比7月初时已上升3.7万吨（+8.5%）。然根据市场调研，镀锌管棒订单依然较弱，需求多来自6月集中开工的水利项目支撑，因而镀锌管棒产业的成品和原料库存都在持续累积。PE管材开工维持季节性低位运行，7月淡季项目工程订单较少，叠加华南和中部雨水影响，工厂多维持刚需采购。整体来看，存量水利项目的施工和复工是7月需求的主要支撑，新增项目仍然有限，但淡季即将过去，而此前专项债多发于市政基础设施建设，9月水利侧供需双弱的情况或将有所好转。 交运方面，水泥出货率边际修复，出现连续两周的改善，而熟料运转率仍在走弱。水泥需求总体跟随高温和降水变化，7月后降水影响逐渐减弱，开工运输受阻和前期错峰停窑的情况均有边际改善。但我们认为水泥需求本处于季节性低位，加之目前新增项目不足，且多地施工条件仍然偏弱，短期内需求仍难现较大改善。石油沥青方面，淡季下炼厂生产积极性较低，多维持刚需采购，终端需求表现疲弱。8月中旬将进入传统需求旺季，但当前仍面临项目订单不足且下游资金偏紧的难题，传统季节性改善或不及预期。但另一方面，交运侧固定资产投资额环比已经出现改善，后续存在订单修复预期，虽然增量可能相对有限，但开工率的拐点或已不远。 电力侧依旧维持强劲表现，对基建端形成主要托举。7月以来，电线电缆开工率持续上升，近期国网输变电招标持续落地提振需求，铜铝制品表现强劲，而原材料价格的下跌进一步刺激下游拿货意愿。但也需注意的是，783号令对再生资源的影响较大，再生铜质杆企业的开工率已回落到20%以下，多数企业仍在维持观望，后续随着政策执行方式更加清晰，落地更加普遍化，再生铜开工有望实现边际修复。往后看，在国网招标订单逐渐释放的背景下，电力侧或将维持强劲运行，后续将利多电力占需求比例较大的有色品种。 资料来源：百年建筑网，东证衍生品研究院 资料来源：数字水泥，东证衍生品研究院 总体而言，三大广义基建投资增速边际继续上行，绝对量由电力端支撑，而增量由交运侧提供。近期水利和交运侧实物工作量表现多处于偏弱水平，这种疲软的表象难以单纯用季节性和天气因素影响来简单概括，背后仍然有资产荒和信用问题等的影响。综合各领域来看，实体企业信心相对不足，市场对金九银十的概念愈发模糊，9月实物工作量可能会出现一些边际修复，但仍将锚定于专项债发行速度和规模、以及资金落地到项目上的比例和速度。 资料来源：Wind，东证衍生品研究院 资料来源：数字水泥，东证衍生品研究院 资料来源：SMM，东证衍生品研究院 资料来源：SMM，东证衍生品研究院 资料来源：SMM，东证衍生品研究院 资料来源：SMM，东证衍生品研究院 5、投资建议 锌下游需求与基建密切相关。资金端，此前市场关注的5~6月专项债发行小高峰，截至目前也并未给实物工作量带来显著提振。7月专项债发行提速，但实际发行多数为特殊新增专项债，难言这些资金能完全落地项目；8月和9月或将维持高速发行，但高增下特殊新增专项债发行比例显得尤为重要，若维持7月的发行比例，则会影响到年内落地至项目的资金。实物工作量放面，电力开工的走强在预期之内，交运侧的修复将