数据点评：7月实体经济数据喜忧参半，稳经济仍需政策发力

宏观经济|数据点评 7月实体经济数据喜忧参半，稳经济仍需政策发力 金晓雯，PhD，CFA首席宏观分析师xiaowen_jin@spdbi.com(852) 2808 6437 核心观点：7月除零售数据之外，固定资产投资和工业生产增速均放缓且低于市场预期，尤其是失业率的意外上升令人担忧劳动力市场对消费复苏的负面影响。我们认为内需疲软问题仍存在，仍需政策发力以确保经济增速目标的实现。 2024年8月15日 7月社会消费品零售同比增速加快，略好于市场预期。社会消费品零售总额同比增速从6月的2%回升至7月的2.7%（市场预期：2.6%）。两年复合平均增速亦微升0.1个百分点到2.7%。细分来看，服务零售对整体零售的贡献继续减弱，服务零售累计同比增速7月再下滑0.3个百分点到7.2%。餐饮零售同比增速也放慢2.4个百分点到3%。不过，商品零售反弹1.2个百分点到2.7%，助力整体零售数据回升。其中，通信器材销售增速显著加快，化妆品和家用电器销售跌幅有所收窄。备受关注的汽车类销售同比跌幅也有所收窄（7月：-4.9%，6月：-6.2%）。随着更大规模补贴政策的落实，汽车销售接下来有望改善（图表1）。 固定资产投资累计同比增速7月再下跌0.3个百分点到3.6%，显著低于市场预期的3.9%。三大主要分项增速均有下滑（图表3）。具体地说： 1.7月房地产相关数据喜忧参半。一方面，房地产开发投资累计同比跌幅7月再次扩大至-10.2%，低于市场预期的-10.1%。另一方面，新开工面积累计同比跌幅再收窄0.5个百分点到-23.2%。商品房销售不论是从销售额（7月：-24.3%，6月：-25%）还是销售面积（7月：-18.6%，6月：-19%）来看跌幅仍继续收窄（图表4）。与此同时，70大中城市新建商品房价格环比跌幅7月大致持平，二线城市跌幅略微收窄，三线城市跌幅略微扩大（图表5）。然而，高频数据显示30大中城市房产销售在8月销售淡季维持在较低水平上（图表6），房产新政对销售改善的可持续性仍有不确定性。 2．基建投资增速7月再下滑0.5个百分点到4.9%。基建投资增速受地方政府去杠杆的影响显著。由于符合要求专项债发行要求的项目数量不足，我们认为在发改委推出更多全国性项目稳基建之前，基建投资增速有继续下降的风险。并且随着部分超长期国债被用于设备更新和消费品以旧换新、以及部分新发专项债被允许用于化解存量债务，我们认为基建投资增速此后回升空间或较为有限。 3.制造业投资增速再下滑0.2个百分点到9.3%。虽然我们相信7月25日印发的《加力支持大规模设备更新和消费品以旧换新的若干措施》或逐渐帮助抬高制造业投资。不过扩大设备更新措施的积极影响或被政治局会议提倡的落后产能退出以及银行对制造业贷款的窗口指导支持减弱等部分抵消。 宏观经济|数据点评 工业生产总值同比增速继续下跌，并略逊于市场预期。工业生产总值同比增速下跌0.2个百分点到5.1%（市场预期：5.2%）。在内需仍较为疲软、PPI持续低迷的情况下，工业生产亦开始受到影响。 失业率7月上升0.2个百分点到5.2%，高于预期的5%。31大城市失业率上升更为显著，升至5.3%（6月：4.9%）。经济动能自二季度起的放缓开始影响就业市场，或影响消费复苏。 7月数据发布情况喜忧参半，但整体来说内需疲软问题仍存在。代表内需的数据中消费品零售数据和CPI数据有所改善且好于预期。不过后者或得益于暑期服务业价格的季节性回升，核心CPI仍较弱。消费品以旧换新新政的全国性补贴或有助于消费复苏，但也要注意二季度可支配收入放缓和7月失业率上升的负面影响。其余代表内需的指标——固定资产投资和信贷数据依然弱于市场预期。房地产销售复苏的可持续性目前仍存在不确定性。内需的疲软继续影响供给端，工业生产和制造业投资增速7月均继续下滑。 我们期待今后有更多稳经济政策的推出以实现经济增速目标。在三中全会罕见地强调要坚定不移地实现全年经济增速目标后，政策支持明显升级，新一轮政策支持周期已启动。而7月底的政治局经济会议虽然未再推出明确增量措施，但是明确提出“宏观政策要持续用力、更加给力”。除了要“加快全面落实已确定的政策举措”，还要“及早储备并适时推出一批增量政策举措”（参见：二季度政治局会议解读：新一轮政策刺激周期再获确认）。 具体地说：1）货币政策已从谨慎宽松转向宽松。继7月22日超预期降息之后，央行二季度货币政策报告再度强调货币政策的逆周期调节。随着美国降息预期的大幅前置和经济衰退担忧再起，央行降息的外部约束已大幅解绑，重点或落在内部息差问题上。若现有政策刺激成效不及预期，我们估计今年接下来的时间或有10个基点的降息。与此同时，我们仍预计下半年还有25-50个基点的降准，央行亦可能积极使用结构性工具（尤其是再贷款工具）以达到定向宽松的作用。此外，随着金融数据“挤水分”和“防空转”等行动接近尾声，7月社融存量增速在连续下跌半年后终于小幅反弹。接下来信贷增速或在政策支持下小幅温和回升。 2）财政政策依然是稳投资、促消费两手抓。加快专项债和和超长期国债的发行以及扩展其使用范围或帮助稳投资。我们预计发改委有望推出更多储备项目。促消费政策重点将放在《加力支持大规模设备更新和消费品以旧换新的若干措施》的执行和成效观察上。市场呼声较高的消费税改革或不会在今年下半年落地。 3）房地产政策重点仍在于政府帮助房企消化库存。政府消化库存无论是支持资金规模还是支持方式均有扩展空间。此外，在房产销售改善仍存在不确定性的情况下，政府仍需积极推动保交房、白名单和融资协商机制等以缓解房企流动性压力。需求端可继续放松一线城市购房政策，向购房者提供税费优惠和补贴。 投资风险：地方政府去杠杆影响基建投资、消费复苏乏力、房地产行业迟迟不能企稳、中美贸易冲突再升级。 宏观经济|数据点评 资料来源：同花顺,浦银国际 资料来源：同花顺,浦银国际 资料来源：同花顺,浦银国际 资料来源：同花顺,浦银国际 宏观经济|数据点评 资料来源：同花顺,浦银国际 资料来源：同花顺,浦银国际 宏观经济|数据点评 免责声明 本报告之收取者透过接受本报告（包括任何有关的附件），表示及保证其根据下述的条件下有权获得本报告，且同意受此中包含的限制条件所约束。任何没有遵循这些限制的情况可能构成法律之违反。 本报告是由从事证券及期货条例(香港法例第571章)中第一类(证券交易)及第四类(就证券提供意见)受规管活动之持牌法团–浦银国际证券有限公司（统称“浦银国际证券”）利用集团信息及其他公开信息编制而成。所有资料均搜集自被认为是可靠的来源，但并不保证数据之准确性、可信性及完整性，亦不会因资料引致的任何损失承担任何责任。报告中的资料来源除非另有说明，否则信息均来自本集团。本报告的内容涉及到保密数据，所以仅供阁下为其自身利益而使用。除了阁下以及受聘向阁下提供咨询意见的人士（其同意将本材料保密并受本免责声明中所述限制约束）之外，本报告分发给任何人均属未授权的行为。 任何人不得将本报告内任何信息用于其他目的。本报告仅是为提供信息而准备的，不得被解释为是一项关于购买或者出售任何证券或相关金融工具的要约邀请或者要约。阁下不应将本报告内容解释为法律、税务、会计或投资事项的专业意见或为任何推荐，阁下应当就本报告所述的任何交易涉及的法律及相关事项咨询其自己的法律顾问和财务顾问的意见。本报告内的信息及意见乃于文件注明日期作出，日后可作修改而不另通知，亦不一定会更新以反映文件日期之后发生的进展。本报告并未包含公司可能要求的所有信息，阁下不应仅仅依据本报告中的信息而作出投资、撤资或其他财务方面的任何决策或行动。除关于历史数据的陈述外，本报告可能包含前瞻性的陈述，牵涉多种风险和不确定性，该等前瞻性陈述可基于一些假设，受限于重大风险和不确定性。 本报告之观点、推荐、建议和意见均不一定反映浦银国际证券的立场。浦银国际控股有限公司及其联属公司、关联公司（统称“浦银国际”）及/或其董事及/或雇员，可能持有在本报告内所述或有关公司之证券、并可能不时进行买卖。浦银国际或其任何董事及/或雇员对投资者因使用本报告或依赖其所载信息而引起的一切可能损失，概不承担任何法律责任。 浦银国际证券建议投资者应独立地评估本报告内的资料，考虑其本身的特定投资目标、财务状况及需要，在参与有关报告中所述公司之证劵的交易前，委任其认为必须的法律、商业、财务、税务或其它方面的专业顾问。惟报告内所述的公司之证券未必能在所有司法管辖区或国家或供所有类别的投资者买卖。对部分的司法管辖区或国家而言，分发、发行或使用本报告会抵触当地法律、法则、规定、或其它注册或发牌的规例。本报告不是旨在向该等司法管辖区或国家的任何人或实体分发或由其使用。 美国 浦银国际不是美国注册经纪商和美国金融业监管局(FINRA)的注册会员。浦银国际证券的分析师不具有美国金融监管局(FINRA)分析师的注册资格。因此，浦银国际证券不受美国就有关研究报告准备和分析师独立性规则的约束。 本报告仅提供给美国1934年证券交易法规则15a-6定义的“主要机构投资者”，不得提供给其他任何个人。接收本报告之行为即表明同意接受协议不得将本报告分发或提供给任何其他人。接收本报告的美国收件人如想根据本报告中提供的信息进行任何买卖证券交易，都应仅通过美国注册的经纪交易商来进行交易。 英国 本报告并非由英国2000年金融服务与市场法(经修订)(「FSMA」)第21条所界定之认可人士发布,而本报告亦未经其批准。因此，本报告不会向英国公众人士派发，亦不得向公众人士传递。本报告仅提供给合资格投资者(按照金融服务及市场法的涵义)，即(i)按照2000年金融服务及市场法2005年(金融推广)命令(「命令」)第19(5)条定义在投资方面拥有专业经验之投资专业人士或(ii)属于命令第49(2)(a)至(d)条范围之高净值实体或(iii)其他可能合法与之沟通的人士(所有该等人士统称为「有关人士」)。不属于有关人士的任何机构和个人不得遵照或倚赖本报告或其任何内容行事。 本报告的版权仅为浦银国际证券所有，未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式转发、翻版、复制、刊登、发表或引用，浦银国际证券对任何第三方的该等行为保留追述权利，并且对第三方未经授权行为不承担任何责任。 权益披露 1)浦银国际并没有持有本报告所述公司逾1%的财务权益。2)浦银国际跟本报告所述公司在过去12个月内并没有任何投资银行业务的关系。3)浦银国际并没有跟本报告所述公司为其证券进行庄家活动。 评级定义 证券评级定义: “买入”：未来12个月，预期个股表现超过同期其所属的行业指数“持有”：未来12个月，预期个股表现与同期所属的行业指数持平“卖出”：未来12个月，预期个股表现逊于同期其所属的行业指数 行业评级定义（相对于MSCI中国指数）： “超配”：未来12个月优于MSCI中国10%或以上“标配”：未来12个月优于/劣于MSCI中国少于10%“低配”：未来12个月劣于MSCI中国超过10% 分析师证明 本报告作者谨此声明：（i）本报告发表的所有观点均正确地反映作者有关任何及所有提及的证券或发行人的个人观点，并以独立方式撰写；（ii）其报酬没有任何部分曾经，是或将会直接或间接与本报告发表的特定建议或观点有关；（iii）该等作者没有获得与所提及的证券或发行人相关且可能影响该等建议的内幕信息／非公开的价格敏感数据。 本报告作者进一步确定（i）他们或其各自的关联人士（定义见证券及期货事务监察委员会持牌人或注册人操守准则）没有在本报告发行日期之前的30个历日内曾买卖或交易过本报告所提述的股票，或在本报告发布后3个工作日（定义见《证券及期货条例》（香港法例第571章））内将买卖或交易本文所提述的股票；（ii）他们或其各自的关联人士并非本报告提述的任何公司的雇员；及（iii）他们或其各自的关联人士没有拥有本报告提述的证券的任何金融利益。 浦银国际证券机构销售团队 浦银国际证券财富管理团队 杨增希e