【NIFD季报】澳大利亚、新西兰养老储备基金资产配置与投资运作情况研究—2024Q2机构投资者的资产管理

《NIFD季 报 》 是 国 家 金 融 与 发 展 实 验 室 主 要 的 集 体 研究 成 果 之 一 ， 旨 在 定 期 、 系 统 、 全 面 跟 踪 全 球 金 融 市 场 、人 民 币 汇 率 、 国 内 宏 观 经 济 、 中 国 宏 观 金 融 、 国 家 资 产 负债 表 、 财 政 运 行 、 金 融 监 管 、 债 券 市 场 、 股 票 市 场 、 房 地产 金 融 、 保 险 业 运 行 、 机 构 投 资 者 的 资 产 管 理 等 领 域 的 动态 ， 并 对 各 领 域 的 金 融 风 险 状 况 进 行 评 估 。 《N I F D季报 》 由 三 个 季 度 报 告 和 一 个 年 度 报 告 构 成 。N I F D季 度 报告 于 各 季 度 结 束 后 的 第 二 个 月 发 布 ， 并 在 实 验 室 微 信 公 众号和官方网站同时推出；NIFD年度报告于下一年度2月份发布。 本报告负责人：杜邢晔 澳大利亚、新西兰养老储备基金资产配置与投资运作情况研究 本报告执笔人： ⚫杜邢晔国家金融与发展实验室特聘研究员对外经济贸易大学国际发展合作学院副教授 摘要 本期报告重点观注澳大利亚主权基金——澳大利亚未来基金（Future Fund）与新西兰主权基金——新西兰超级年金基金（Super Fund）的资产配置与投资情况。为应对远期可能出现的养老金支付缺口，在21世纪初期，澳大利亚与新西兰两国分别设立了国家级主权基金作为远期养老储备。 ⚫文潇 国家金融与发展实验室特聘研究员弘源泰平资产管理有限公司创始合伙人 作为远期养老储备，两家机构均开展长期投资，在承担合理投资风险前提下最大化远期财务回报。从共性来看，它们都配置有显著比例的风险资产，以获取更优的长期预期收益；积极开展全球投资、分散投资，在区域间、资产间分散风险，在全球范围分享其它地区的增长红利，在不同资产间获得不同的收益来源。过往十年里，两支储备金均取得了较好的财务收益。 【NIFD季报】 全球金融市场人民币汇率国内宏观经济宏观杠杆率中国宏观金融中国金融监管中国财政运行地方区域财政房地产金融债券市场股票市场银行业运行保险业运行机构投资者的资产管理 两家机构在配置模式方面有较显著差异。澳大利亚FutureFund由政府部门设立了明确的绝对收益型目标，在资产配置时采用了更加灵活动态、自上而下与自下而上相结合的模式，组合调整相对频繁，对投资团队的宏观研判与微观把握提出了较高的能力要求。新西兰Super Fund采用参考组合模式开展资产配置。由董事会承担来自于资本市场整体的收益与风险，投资管理团队在董事会给定风险预算下通过自身能力开展积极投资、获取长期超额收益。长期而言，参考组合模式更有利于政府部门与社会公众理解组合收益风险特征，也更有利于董事会评估投资团队的价值创造能力。 目录 一、养老金机构基本情况...................................1（一）澳大利亚Future Fund.............................1（二）新西兰超级年金基金Super Fund....................2二、资产配置与组合构建...................................3（一）澳大利亚Future Fund.............................3（二）新西兰Super Fund................................8三、投资组合业绩........................................11（一）澳大利亚Future Fund............................11（二）新西兰Super Fund...............................13四、总结................................................15 一、养老金机构基本情况 （一）澳大利亚Future Fund 自20世纪90年代养老金制度改革以来，澳大利亚已形成成熟的三支柱现代养老保障体系。第一支柱为覆盖澳大利亚全民的基本养老金，最早可追溯至1909年，作为确定给付型计划向超过65岁的公民发放，由政府承担费用。政府每两年根据物价与工资对发放金额予以调整。基本养老金的支出来自于政府财政收入，计入每年的公共预算，不涉及需要资产配置与规划的投资活动。第二支柱为雇主强制、个人自愿缴费的超级年金作为补充养老计划，主要覆盖澳大利亚的工作人口。第三支柱为个人自愿缴费的超级年金，税收上给予一定优惠。现行的第二 与 第 三 支 柱 均 依 托 于 澳 大 利 亚 政 府 推 出 的 超 级 年 金 保 障 法 （1992Superannuation Guarantee Act，以下简称“保障法”）。1992年的保障法设立了保障型超级年金与自愿型超级年金，其中保障型超级年金为强制缴费型，形成了现行的第二支柱；自愿型超级年金则成为了现行的第三支柱。第二支柱保障型超级年金可以投资于股票、国债、基金与房地产等，由基金管理公司运营，职工可自主选择养老金管理公司。 为应对远期公共养老计划可能出现的支出缺口，澳大利亚于2006年正式成立了该国的主权基金——澳大利亚未来基金作为养老储备金。资金来源为澳大利亚的财政盈余以及出售澳大利亚电信公司股份所得资金。根据2006年颁布的《未来基金法》，2020年起政府可从Future Fund提取资金，用于支持超级年金的养老支出。2017年，澳大利亚政府表示不会从2020年即动用Future Fund，而是倾向于让基金至少增长到2026～2027年，以更好补充远期养老支出。 值得一提的是，除了Future Fund作为养老储备的主要基金外，自2014年开始，澳大利亚政府分别设立了多支用途不同的储备金（表1），均委托主权基金进行管理。截至2024年一季度末，由主权基金所管理的总计资产规模达到2,851亿澳币；其中，养老储备金Future Fund规模最大，约为2,234亿澳币，按同期汇率折合约为1,460亿美元。后文也仅选取Future Fund的配置与业绩进行重点分析。 （二）新西兰超级年金基金Super Fund 新西兰的养老金制度建立较早，1898年便颁布了《老龄年金法》，覆盖一定范围的新西兰老龄人口养老支出。进入20世纪后，根据人口与经济情况变化，持续补充、调整与完善至今。但新西兰并未建立与推行三支柱体系，养老保障体系主要由两部分构成。一是发放给所有65岁以及符合相关居住要求的新西兰公民的新西兰超级年金（New Zealand Superannuation），由公共财政承担费用。二是政府于2007年发起建立的KiwiSaver，为个人自愿缴费型补充养老金计划。 新西兰超级年金的前身可追溯至20世纪30年代。1938年新西兰颁布《社会 保 障 法 》 ， 该 法 案 推 动 设 立 了 老 龄 补 助 金 与 普 适 型 超 级 年 金(UniversalSuperannuation)两类养老金计划。老龄补助金是为年满60岁且经收入与资产调查符合一定标准的公民发放；普适型超级年金是为年满65岁但不具备领取老龄补助金资格的公民发放，但待遇水平要低于前者。1977年新西兰对养老金制度进行改革，形成了今日的新西兰超级年金。改革后的超级年金不再需要开展收入与资产调查确认领取资格，而是变成普惠型的养老金计划，新西兰公民只需满足年龄和相应的居住条件即可申请领取。 随着新西兰社会老龄化程度持续加深，与澳大利亚Future Fund类似，新西兰政府为应对远期潜在的养老金支出缺口，于2001年成立了新西兰的主权基金Super Fund。Super Fund的资金来源全部来自财政拨款。首笔资金于2003年9 月30日拨付，金额为24亿新币。后续每年根据财政收支情况，政府持续注入资金，供Super Fund开展长期投资。截至2024年5月，政府累计财政拨款约264亿新币。政府在2030年前不会动用Super Fund的资金储备。截至2024年一季度末，Super Fund的资产规模约为741亿新币，按同期汇率折合约为444亿美元。 二、资产配置与组合构建 （一）澳大利亚Future Fund 1.配置流程与目标设定 政府部门为Future Fund设定了绝对型基准收益目标，形式为消费者物价指数加点（CPI + X%）。该收益目标是Future Fund在长周期下可以较大概率实现的年化投资收益率，而不是对每年的年度收益率予以考核是否达标。收益目标会不定期调整，最近一次调整发生于2017年5月，政府部门将Future Fund长期年化收益目标更新为CPI + 4-5%，相比之前下调了0.5个百分点（即调整前的收益目标为CPI + 4.5-5.5%）。主要考量为基于宏观经济与资本市场的情况，对远期收益率的预期有所降低。 Future Fund的资产配置模式与传统方法有所差异，其并不对各大类资产的配置比例做出明确的区间设置，而是采用了一种其称为“joined-up investmentapproach”的模式。该模式将自上而下与自下而上的分析相结合来构建整体组合，组合管理会更加动态、灵活。自上而下团队主要负责在宏观层面分析全球经济、资本市场与地缘政治，在分析过程中也会参考自下而上团队在微观层面提供的智力贡献。自下而上团队则基于自上而下团队给出的宏观环境判断，负责在全球范围内寻找风险收益比适宜的资产与投资机会。鉴于宏观环境与不同类型投资机会的预期收益与风险总是不断变化，因此Future Fund会对总组合持续开展动态管理，不对大类资产的配置比例给出明确的中枢和区间，以便于在总组合风险水平与大类资产间更加灵活地调整。同时，也不会开展约束性的再平衡操作。 尽管资产配置相对灵活，但仍然需要满足相关的风险约束。Future Fund对组合风险资产的配置约束主要依靠等价股票敞口（Equivalent Equity Exposure，“EEE”）指标。即，对组合的持仓敞口依据相关算法（具体算法Future Fund并未公开披露）转化为权益类资产敞口后，权益类敞口占总组合资产规模的比例。 总组合EEE值需要在董事会的要求范围之内。EEE的中枢与区间会不定期调整。最近一次更新于2021年，董事会将EEE区间上调至55～65，中枢为60。亦可以理解为，经等价换算后，总组合权益类敞口配置目标比例中枢约为60%。 2.资产配置 截至2023财年末，Future Fund总组合的EEE值约为60，符合要求。FutureFund将大类资产分为澳大利亚股票、全球股票、非公开私募股权、实物资产、信用类资产、另类资产与现金类资产。实物类资产包括房地产、基础设施与林地资源等。另类资产的定义为可分散化总组合收入来源的策略与资产，例如相对价值策略（委托于对冲基金）、巨灾保险组合等。现金类资产中除了现金存款及其等价物之外，亦包含国债。截至2023年末，Future Fund权益类资产的总计持仓占总组合比例约为46.9%，是在大类资产中占比最高的资产类别。另类资产、实物资产与现金类资产占比分别为17.0%、16.3%、11.2%。信用类资产占比较低，约为8.6%。Future Fund实际组合大类资产占比情况（2023财年末） 历史上Future Fund的EEE中枢经历过7次调整，相对频繁，体现了其“joined-up investment approach”模式较为灵活、动态的特点。调整依据也主要来自于对未来经济形势与资本市场的研判。图2展现了历史上Future Fund组合EEE值的时间序列，以及中枢和区间。在周期1中，出于对全球金融风险的担忧，Future Fund于2007年底暂停了投资组合的建仓，董事会设定了较低的EEE中枢，并在全球金融