信用策略周报：信用债发行期限的变化

债券研究/2024.08.06 信用债发行期限的变化�宇辰(分析师) 010-83939801 ━━信用策略周报 本报告导读： 城投债发行拉久期主要以3-5年期为主，5年以上占比仍较低。产业债1-3年期占比持续下降，3-5年期和5年以上产业债占比抬升。 投资要点： 城投债发行拉久期主要以3-5年期为主，5年以上占比仍较低。2024年以来，城投债1-7月累计发行金额2.17万亿元，1年以内和1-3年 wangyuchen026137@gtjas.com 登记编号S0880523020004 汤志宇(研究助理) 021-38031036 tangzhiyu028695@gtjas.com 登记编号S0880123070149 相关报告 城投债占比显著下降，其中1年以内城投债在新发金额中的占比由 2023年末的31%下降至7月的19%；1-3年（含）城投债在新发金额中的占比由2023年末的41%下降至7月的19%。而3-5年（含）成为城投债发行的主流品种，7月末占比为56%，较2023年末抬升29个百分点。5年以上城投债市场认可度仍偏低，7月占比为6%，仍处于较低水平。 产业债1-3年期占比持续下降，3-5年期和5年以上产业债占比抬升。产业债新发中，1-3年（含）7月末占比为17%，较2023年末下降23个百分点。3-5年（含）产业债在新发中的占比由2023年末的13%抬升至7月末的26%。5年以上产业债在新发中的占比由2023年末的4%抬升至7月末的18%，发行超长期信用债的产业类主体以AAA央国企为主。 过去一周（2024.7.26-2024.8.2，下同）中债估值整体下行，长久期信用债表现较好。具体来看，中票方面，AAA、AA+、AA级3年期中短期票据收益率分别变化-3BP、-3BP、-4BP，报1.99%、2.08%2.12%。城投债方面，AAA、AA+、AA级3年期城投债收益率分别变化-4BP、-6BP、-6BP，报2.02%、2.04%、2.09%。银行二级资本债方面，AAA、AA+、AA级3年期银行二级资本债收益率分别变化-5BP、-5BP、-3BP，报1.99%、2.01%、2.09%。 当前宏观层面的两点变化及债市策略2024.08.04 期货基差分化，关注移仓节奏差异中的机会 2024.08.04 美债行情主线暂歇2024.07.30 广普降息之后：短期长债补涨与长期中枢下移 2024.07.29 “资产荒”到广普降息，理财配置信用债的变化 2024.07.29 债券研 究 市场策略周 报 证券研究报 告 过去一周非金信用债总发行2071亿元，具体来看，其中企业债27 亿，公司债572亿，中期票据1006亿，短期融资券365亿，定向工 具101亿。非金信用债净融资497亿元。过去一周共有1只债券推 迟或取消发行，金额合计10亿元。 风险提示：化债政策力度与效果不及预期；信用债突发负面舆情，打压债市风险偏好。 目录 1.信用周度策略3 2.信用周度数据回顾3 2.1.估值概览：中债估值整体下行，长久期信用债表现较好3 2.2.一级融资：一级市场净融资边际下行5 3.风险提示5 1.信用周度策略 城投债发行拉久期主要以3-5年期为主，5年以上占比仍较低。2024年以来，城投债1-7月累计发行金额2.17万亿元，1年以内和1-3年城投债占比 显著下降，其中1年以内城投债在新发金额中的占比由2023年末的31%下降至7月的19%；1-3年（含）城投债在新发金额中的占比由2023年末的41%下降至7月的19%。而3-5年（含）成为城投债发行的主流品种，7月末占比为56%，较2023年末抬升29个百分点。5年以上城投债市场认可度仍偏低，7月占比为6%，仍处于较低水平。 产业债1-3年期占比持续下降，3-5年期和5年以上产业债占比抬升。产业债新发中，1-3年（含）7月末占比为17%，较2023年末下降23个百分点。3-5年（含）产业债在新发中的占比由2023年末的13%抬升至7月末的26%。 5年以上产业债在新发中的占比由2023年末的4%抬升至7月末的18%，发行超长期信用债的产业类主体以AAA央国企为主。 图1：2023年以来城投债各期限发行规模（亿元）图2：2023年以来城投债各期限发行规模占比 7000 6000 5000 4000 3000 2000 1000 0 2023/12023/42023/72023/102024/12024/42024/7 100% 80% 60% 40% 20% 0% 2023/12023/42023/72023/102024/12024/42024/7 1年以内（含）1-3年（含）3-5年（含）5年以上1年以内（含）1-3年（含）3-5年（含）5年以上 数据来源：Wind，国泰君安证券研究数据来源：Wind，国泰君安证券研究 图3：2023年以来产业债各期限发行规模（亿元）图4：2023年以来产业债各期限发行规模占比 12000 10000 8000 6000 4000 2000 0 2023/12023/42023/72023/102024/12024/42024/7 100% 80% 60% 40% 20% 0% 2023/12023/42023/72023/102024/12024/42024/7 1年以内（含）1-3年（含）3-5年（含）5年以上1年以内（含）1-3年（含）3-5年（含）5年以上 数据来源：Wind，国泰君安证券研究数据来源：Wind，国泰君安证券研究 2.信用周度数据回顾 2.1.估值概览：中债估值整体下行，长久期信用债表现较好 过去一周（2024.7.26-2024.8.2，下同）中债估值整体下行，长久期信用债表 现较好。具体来看，中票方面，AAA、AA+、AA级3年期中短期票据收益率分别变化-3BP、-3BP、-4BP，报1.99%、2.08%、2.12%。城投债方面，AAA、AA+、AA级3年期城投债收益率分别变化-4BP、-6BP、-6BP，报2.02%、2.04%、2.09%。银行二级资本债方面，AAA、AA+、AA级3年期银行二级资本债收益率分别变化-5BP、-5BP、-3BP，报1.99%、2.01%、2.09%。 图5：过去一周信用债估值整体下行图6：过去一周信用债信用利差涨跌不一 0（bp） -1 -2 -3 -4 -5 -6 -7 -8 中票城投债二级资本债 6（bp）4 1 3 AAA 5 1 3 AA+ 5 1 3 AA 5 1 3 AAA 5 1 3 AA+ 5 1 3 AA 5 2 0 -2 -4 -6 中票城投二级 数据来源：Wind，国泰君安证券研究数据来源：Wind，国泰君安证券研究 中债估值分位数当周变化信用利差分位数当周变化 （%） （bp）（%） （bp） 中债估值 （%） 分位数 当周变化信用利差 （bp） （%） 分位数当周变化 （bp） 图7：中票收益率与信用利差情况图8：城投债收益率与信用利差情况 1 1.91 2% -4 0.30 23% 4 1 1.93 AAA 3 1.99 0% -3 0.19 3% 4 AAA 3 2.02 5 2.07 0% -6 0.18 0% -3 5 2.09 1 1.99 0% -4 0.38 13% 4 1 1.97 AA+ 3 2.08 0% -3 0.28 2% 4 AA+ 3 2.04 5 2.15 0% -6 0.26 0% -3 5 2.13 12.03AA32.1252.20 0%0%0% -40.43-40.32-70.31 9%2%0% 412.013AA32.09 -452.18 2% -4 0.32 19% 4 0% -4 0.21 4% 3 0% -6 0.21 0% -2 0% -5 0.36 11% 3 0% -6 0.24 2% 1 0% -7 0.25 0% -3 0% -6 0.40 5% 2 0% -6 0.29 1% 1 0% -7 0.29 0% -3 数据来源：Wind，国泰君安证券研究数据来源：Wind，国泰君安证券研究 中债估值分位数当周变化信用利差分位数当周变化 中债估值分位数当周变化信用利差分位数当周变化 图9：银行二级资本债收益率与信用利差情况图10：银行永续资本债收益率与信用利差情况 数据来源：Wind，国泰君安证券研究 1% （%） （bp） （%） （bp） （%） （bp） （%） （bp） 1 1.88 0% -6 0.28 5% 2 1 2.01 0 0.28 1% -2 AAA-3 1.99 0% -5 0.19 3% 2 AAA-3 2.15 -3 0.20 1% -1 5 2.11 0% -5 0.22 2% -2 5 2.30 -2 0.29 4% 0 1 1.89 0% -6 0.28 4% 2 1 2.02 0 0.29 1% -2 AA+3 2.01 0% -5 0.21 2% 2 AA+3 2.16 -3 0.21 1% -1 5 2.13 0% -7 0.24 0% -3 5 2.31 -2 0.30 4% 0 1 1.95 0% -5 0.34 2% 3 1 2.08 -1 0.35 1% -3 AA3 2.09 0% -3 0.29 4% 4 AA3 2.24 -2 0.29 4% 0 5 2.24 0% -6 0.35 2% -2 5 2.42 -2 0.41 2% 0 0% 1% 1% 0% 1% 1% 0% 0% 数据来源：Wind，国泰君安证券研究 银行次 级债 证券 产业债 城投债 银行次 级债 证券 产业债 城投债 银行次 级债 图11：过去一周各品种信用债收益率整体下行 单位： AAA AAA- AA+ AA AA(2) AA- （BP， %） 1Y 2Y 3Y 4Y 5Y 1Y 2Y 3Y 4Y 5Y 1Y 2Y 3Y 4Y 5Y 1Y 2Y 3Y 4Y 5Y 1Y 2Y 3Y 4Y 5Y 1Y 2Y 3Y 4Y 5Y 国开债 -8 -6 -7 -6 -4 -8 -6 -7 -6 -4 -8 -6 -7 -6 -4 -8 -6 -7 -6 -4 -8 -6 -7 -6 -4 -8 -6 -7 -6 -4 银行商金债 -6 -5 - - - -6 -5 -4 - -6 -6 -4 - - - -6 -4 - - - - - - - - - - - - - 二级 - - - - - -6 -3 -5 -6 -6 -6 -3 -5 -6 -3 - -3 -3 -6 - - - - - - - - - - - 永续 - - - - - -6 -4 -5 -6 -7 -6 -4 - -6 -8 -5 -2 -4 -4 - - - - - - -6 -1 - - - 公司债-3-3-3 -5 - -3 -3 -3 -5 - -3 -4 -3 - - -2 -4 - - - - - - - - - - - - - 保险公司债 - - - - - - - - - - -4 - - -4 - -7 - - - - - - - - - - - - - - 整体 -4 -4 -3 -6 -5 -4 -4 -4 -5 -6 -4 -5 -4 -6 -8 -4 -6 -6 - -10 -6 -7 - - - -14 -4 - - - 公募 -4 -4 -3 -6 -5 -4 -4 -4 -5 -6 -4 -5 -4 -6 -8 -4 -6 -6 - -10 -6 - - - - -15 -6 - - - 私募 - - - - - - - - - - -5 -5 - - - -4 -7 -6 - - - - - - - - - - - - 整体 -4 -4 -4 -6 -6 -4 -4 -4 - - -5 -6 -6 -6 -7 -6 -7 -7 -6