华能国际2024年半年报点评：风电拖累业绩，海外业务亮点犹存

股票研究/2024.07.31 风电拖累业绩，海外业务亮点犹存华能国际(600011) 电力/公用事业 华能国际2024年半年报点评 于鸿光(分析师)孙辉贤(研究助理)汪玥(研究助理) 021-38031730021-38038670021-38031030 yuhongguang025906@gtjas.cosunhuixian026739@gtjas.comwangyue028681@gtjas.comm 登记编号S0880522020001S0880122070052S0880123070143 本报告导读： 2Q24业绩低于预期，主要受风电业务拖累及费用计提节奏影响，公司海外业务盈利环比保持相对稳定。 投资要点： 维持“增持”评级：下调公司2024年EPS至0.77元（原0.81元）维持2025~2026年EPS0.87/0.96元。维持目标价11.10元，维持“增持”评级。 2Q24业绩低于预期。公司1H24营收1188亿元，同比-5.7%；归母 净利润74.5亿元，同比+18.2%。公司2Q24营收534亿元，同比- 12.1%；归母净利润28.6亿元，同比-29.6%，环比-37.8%，低于我们此前预期。 风电业务拖累业绩，海外业务亮点犹存。公司2Q24业绩同比下滑 主要由于：1）风电项目盈利转弱：2Q24风电利润总额16.2亿元， 评级：增持 上次评级: 增持 目标价格： 11.10 上次预测: 11.10 当前价格： 8.21 交易数据 52周内股价区间（元）7.10-10.14 总市值（百万元）128,881 总股本/流通A股（百万股）15,698/10,998 流通B股/H股（百万股）0/4,700 资产负债表摘要(LF) 股东权益（百万元）136,283 每股净资产（元）8.68 市净率（现价）0.9 净负债率152.31% 52周股价走势图 同比-23.0%；风电度电利润总额0.183元/千瓦时，同比-0.059元/千华能国际上证指数 瓦时；2）公司1H23中新电力利润基数较高，1H24中新电力利润 股票研 究 公司更新报 告 证券研究报 告 总额17.2亿元，同比-40.3%、环比+17.7%（盈利环比保持相对稳定）3）公司2Q24管理费用/研发费用为16.5/4.0亿元，同比+2.6/+0.8亿元。公司2Q24境内煤电利润总额11.6亿元，同比+74.2%、环比-59.1%；同期境内煤电度电利润总额0.015元/千瓦时，同比+0.007元 /千瓦时、环比-0.016元/千瓦时。我们推测2Q24公司境内煤电业务环比回落主要由于市场煤价小幅下行难以弥补电量大幅下滑对煤电盈利的拖累：1）2Q24公司煤电上网电量781亿千瓦时，同比-9.7%环比-15.3%（我们推测主要受同期清洁能源电量同比高增挤压及公司合理安排检修时间所致）；2）考虑1个月左右煤炭运输及库存时滞，2024年3~5月秦皇岛Q5500山西产动力末煤平仓价851元/吨环比仅-7.9%。 单季度整体电量小幅下滑，新能源电量持续增长。公司2Q24境内 售电量976亿千瓦时，同比-6.2%，环比-13.6%；我们测算同期上网 电价0.500元/千瓦时，同比-2.4%，环比+0.3%。2Q24公司新能源上网电量138亿千瓦时，同比+19.8%；其中风电/光伏上网电量88.5/49.8亿千瓦时，同比+1.8%/+74.5%。截至1H24末公司新能源装机风电/光伏装机16.5/15.1GW，同比+19.0%/+72.0%。 风险提示：新能源装机不及预期、煤价超预期、大额计提减值等。 财务摘要（百万元） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入 246,725 254,397 259,772 265,225 269,760 (+/-)% 20.3% 3.1% 2.1% 2.1% 1.7% 净利润（归母） -7,387 8,446 12,083 13,655 15,008 (+/-)% 26.2% 214.3% 43.1% 13.0% 9.9% 每股净收益（元） -0.47 0.54 0.77 0.87 0.96 净资产收益率(%) -6.8% 6.4% 8.7% 9.3% 9.6% 市盈率(现价&最新股本摊薄） — 15.52 10.85 9.60 8.73 18% 11% 4% -4% -11% -18% 2023-072023-112024-03 升幅(%) 1M 3M 12M 绝对升幅 -13% -10% -2% 相对指数 -10% -3% 10% 相关报告 煤电超预期，业绩开门红2024.04.24 业绩符合预期，Q1煤电修复可期2024.03.20新能源装机加速，充裕现金流支撑转型2024.02.01 股权处置增厚业绩，国内煤电持续修复 2023.10.25 海外业务有惊喜，火电修复仍可期2023.07.26 财务预测表 资产负债表(百万元)2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 利润表(百万元) 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 货币资金17,176 16,850 15,196 17,337 16,272 营业总收入 246,725 254,397 259,772 265,225 269,760 交易性金融资产 0 0 0 0 0 营业成本 239,221 223,575 224,011 227,070 229,335 应收账款及票据 42,654 47,141 40,757 46,039 39,244 税金及附加 1,442 1,635 1,669 1,704 1,734 存货 12,702 11,899 12,750 12,236 12,999 销售费用 180 238 234 239 243 其他流动资产 14,190 14,854 14,686 15,071 14,930 管理费用 5,637 6,448 6,584 6,722 6,837 流动资产合计 86,722 90,744 83,389 90,683 83,445 研发费用 1,608 1,533 1,565 1,598 1,625 长期投资 23,898 22,685 22,685 22,685 22,685 EBIT 548 22,230 27,084 29,296 31,415 固定资产 289,312 307,867 317,967 332,563 343,493 其他收益 1,966 1,347 1,376 1,405 1,429 在建工程 43,128 57,790 96,453 109,517 104,662 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 无形资产及商誉 26,218 27,326 27,326 27,326 27,326 投资收益 1,077 2,797 850 850 850 其他非流动资产 33,328 34,746 34,746 34,746 34,746 财务费用 9,487 8,868 8,267 9,169 9,301 非流动资产合计 415,884 450,415 499,178 526,838 532,913 减值损失 -2,780 -3,099 -2,000 -1,000 -1,000 总资产 502,606 541,159 582,567 617,522 616,358 资产处置损益 177 100 102 104 106 短期借款 83,573 57,233 57,233 57,233 57,233 营业利润 -10,411 13,246 17,769 20,081 22,070 应付账款及票据 24,368 22,563 24,459 23,205 24,935 营业外收支 708 -244 0 0 0 一年内到期的非流动负债 20,943 34,267 34,267 34,267 34,267 所得税 382 3,919 3,554 4,016 4,414 其他流动负债 42,449 49,937 50,066 50,672 51,125 净利润 -10,085 9,082 14,215 16,065 17,656 流动负债合计 171,333 163,999 166,025 165,377 167,560 少数股东损益 -2,698 637 2,132 2,410 2,648 长期借款 151,678 162,348 192,348 217,348 202,348 归属母公司净利润 -7,387 8,446 12,083 13,655 15,008 应付债券 39,062 28,038 28,038 28,038 28,038 租赁债券 5,258 6,158 6,158 6,158 6,158 主要财务比率 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 其他非流动负债 8,731 9,253 9,253 9,253 9,253 ROE(摊薄,%) -6.8% 6.4% 8.7% 9.3% 9.6% 非流动负债合计 204,729 205,797 235,797 260,797 245,797 ROA(%) -2.0% 1.7% 2.5% 2.7% 2.9% 总负债 376,062 369,797 401,822 426,174 413,357 ROIC(%) 0.1% 3.4% 4.3% 4.4% 4.7% 实收资本(或股本) 15,698 15,698 15,698 15,698 15,698 销售毛利率(%) 3.0% 12.1% 13.8% 14.4% 15.0% 其他归母股东权益 92,837 116,441 123,690 131,884 140,888 EBITMargin(%) 0.2% 8.7% 10.4% 11.0% 11.6% 归属母公司股东权益 108,535 132,139 139,388 147,582 156,586 销售净利率(%) -4.1% 3.6% 5.5% 6.1% 6.5% 少数股东权益 18,009 39,224 41,356 43,766 46,414 资产负债率(%) 74.8% 68.3% 69.0% 69.0% 67.1% 股东权益合计 126,544 171,363 180,745 191,348 203,001 存货周转率(次) 16.2 18.2 18.2 18.2 18.2 总负债及总权益 502,606 541,159 582,567 617,522 616,358 应收账款周转率（次） 6.2 5.9 6.2 6.4 6.7 总资产周转周转率（次） 0.5 0.5 0.5 0.4 0.4 现金流量表(百万元) 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 净利润现金含量 -4.4 5.4 5.0 3.7 4.6 经营活动现金流 32,520 45,497 60,713 51,016 68,508 资本支出/收入 16.3% 23.3% 30.8% 22.6% 14.8% 投资活动现金流 -39,971 -55,226 -79,048 -59,046 -39,044 EV/EBITDA 16.47 8.28 7.70 7.53 6.88 筹资活动现金流 7,973 9,417 16,680 10,171 -30,530 P/E(现价&最新股本摊薄) — 15.52 10.85 9.60 8.73 汇率变动影响及其他 441 -54 0 0 0 P/B(现价) 1.21 0.99 0.94 0.89 0.84 现金净增加额 962 -366 -1,654 2,142 -1,066 P/S(现价) 0.53 0.52 0.50 0.49 0.49 折旧与摊销 23,913 25,131 29,237 31,340 32,926 EPS-最新股本摊薄(元) -0.47 0.54