煤炭行业更新报告：煤炭行业复盘30年，投资逻辑的更迭-20

国泰君安证券 GUOTAIJUNANSECURITIES 股票研究 煤炭 2024.07.10评级：增持 煤炭行业复盘30年，投资逻辑的更送上次泽级：增持 煤炭行业更新报告细分行业许级 黄涛(分析师) 行业深度研究 6898-120 lutaglto@etjas.com 热号S0880515190001 本报告导读： 煤炭行业过去30年是周期品投资柜架的典型印证，紧跟经济波动的脉搏、未来在资产荒问翅逆步凸显背景下，煤炭红利资产的投资吸引力在不断增强。 相关报告 煤税e流税存业ROE下行超势-抗计自Q2站 2024.07.08 煤炭6煤炭价格全将，预产下周煤价的升》 投资要点：煤双面君煤就数据库1行生数据更新 202407063 我们通过复盘煤炭30年历史，揭露煤炭的投资发展脉络，我导烘炭股的投资辑，我们认为煤炭行业过去30年是周期品投资柜架的典 型即证，紧跟经济波动的脉持。未来在资产荒问题逐步凸显背紊下， 2024.07.07 殊机性期旺季不性，行业ROE特运少想点 证券研究报告 煤炭红利资产的投资吸引力在不断增强。2024.07.01 深度发盘煤炭行业，过去3年是周期品投资柜架的典型印证，紧跟煤点好期作率不F，与业ROE将适步惠态 经济波动的脉持。殊炭作为我国最为主要的能源，在建国后紧跟经济 发展的脉持，投资的主要逻辑还是聚焦经济发展带来的量价齐升的2024.07.01 “周期品投资框架"；但随着2011年以来中国经济发展的增速换持，追求“高质量”发展，叠加2008年“四万亿”脉冲式需求凝升带来行 业新增产能达度投放，2014-2015年煤炭铜铁行业跌落至全行业亏损 的流遇，2016年为了解决煤炭钢铁行业产能过利间题，"供给侧改革 正式为煤炭行业的发展期开了新的篇幸，改策加竭的“供给端”开始 对于煤炭行业产生重要影响。而进入2020年以后，随着疫情后稳增长的发力及供给侧改革的成效，煤炭的供需逐步走入紧平衡：量价均 创历史新高。2020-2022年煤价逐步走强，行业盈利创历史新高，但 本质像然速不开“周期品的投资框案” 投资逻样的换挡，周期品投资框架的弱化到红利优先，背后是深刻的供需结构导致，我们认为2024年开够，煤焱的周期品特征会选步弱化，预计煤价中到2025年将进入案格法动阶段，资后反应的是市 长期供与格局清断且稳定性强，逐步摆脱“周期轮回"：渠炭行业无新增产能扰动，国内供给失去向上弹性，进口量难现高增；而需求中期仍会稳定，能源安全背景下“先立后破”。而近年来以10年期国债 利率为代表的收益率持续下行，未来可能长期处于低利率的环境，在 资产荒问题逐步凸显背景下，煤炭红利资产的投资吸引力在不断增 强, 推荐标的：推荐优质的高盈利稳定性与盈利可预见性的龙头：陕西煤业、中国神华：非荐煤电一体的新集能源：受益陕西能源；投荐长协焦煤：恒源煤电、平煤股份、流北矿业、山西然煤：推荐国改领先的 央企：中煤能源：推荐基本西拐点的山煤司际。 风险提示：国内宏现经济增长不及预期，全球经济下行带来的需求冲走，进口煤大规模进入，铁给超预期举放。 请务必阅读正文之后的免责条款部分 国泰君安证券 行亚源度研究 目录 1.投资要点...4 煤炭行业发展历程始终跟殖中国经济发展脉络5 2.1.织戏烘炭行业30年成长脉络；始终跟随国家经济发展.5 2.2.煤炭行业紧随中国经济发展的脉博，6 2.3.煤炭市场集中度提升，兼升重组持续推进7 2.4、定价机制：向市场化方向迈进.8 2.5.、改策端：煤炭法儿轮修改持续优化煤炭产业结构 3.煤炭行业三十年变迁：2023年8月前，煤炭股价以周期逆辑为主，煤 10 3.1。第一阶段：市场化改革步入正软，“黄金十年"起步.. 3.1.1．中国加入WTO实观经济高增，基建房地产齐增劳动需求.12 3.1.2，政策排动煤炭行业全面市场化改革，行业发展迅速 3.1.3.政策宏观调控，则偏煤炭祖放式增长13 3.1.4.煤媒炭量价齐升，进入益金十上 3.2.第二阶股："四万亿"刺激下游富求，殊炭行业正处黄会发展期.16 "四万亿"计主案V型发转16 3.2.1. 3.2.2, 3.2.3. 需求侧：“四万亿"拉动下游需求还速回升.17 .17 多元输送网络逻步建成 3.2.4.高效投产拉动煤炭产量上升.18 净进口量大幅增长，企业竞争加刷 3.2.5, 3.2.6. ..18 煤价稳步上行非动行业利润新高19 3.2.7.金业养并重知非动行业集中度上升.19 3.3.第三阶段：“四万亿"需求脉冲式见项回落，产能过利问题导致全行 业亏损，20 3.3.1.“四万亿"需求脉冲式见顶回落，经济增速换挡.21 3.3.2.煤炭产能过剩同题凸显，殊价大幅下跌.21 产能过利问题导致煤炭企业全行业亏损22 3.3.3. 3.4.第四阶段：宏观经济进入中高速增长，供给例改革开启行业专产能 新阶段.23 3.4.1.“期政货币化"推升地产需求23 3.4.2.供给测改求的并病.24 3.4.3.供给侧改革成效：去产能效采显著.24 3.4.4.煤炭量价齐升，行业经济效益大幅度司升.25 3.4.5.政策进一步拉动行业集中度提升，.26 3.4.6.从山西洪企角度来看行业集中度提升. .26 3.5.第五阶段：俄岛冲宝拉动全球能源价格，国内煤价大幅上涨.28 3.5.1.疫情层移增长发力 3.5.2.网溯2021年、双碳政策出台，增产保供托底“缺电"问题 3.5.3.2022年俄乌冲突下，国等能源价格上涨带动国内煤价大临上并， 发改委调整煤定价机制. 3.5.4.价格机制稳定，长协占比提高， .28 31 .33 3.5.5，行业量价弄升，2022年盈利创历史新高...33 煤炭未来望：红利资产的投资吸引力在不断增强34 4.1。煤炭行业后续展望1：新增供龄无向上洋性，行业可能长期面临保 供问题.34 煤炭行业后续展望2需求端中长期看，火电主体地位不变.38 4.3.煤炭行业后续展望.煤灰保障能源安全的"压舱石..4.4。族炭行业后续展望4：制造业转移与印度发展，煤炭海外需求只会越来越多，It" 4.5.煤炭行业后续展望5：碳中和不会一就而就，“先立后破” 4.6煤炭行业后续展望6：中长期供需格局清咪且稳定性强，逐步据既 “周期轮回" ..43 请务义阅读正文之后的免条款部分2.of46 国泰君安证券 GUOTAI行业深度研究 4.7。煤炭行业后续展望7：国内低利率环境叠加资产荒，红利资产投资吸引力提升 风险提示.. ...45 请务必阅读正文之后的免贵录款邮分3of46 国泰君安证券 1.投资要点 行业深度研究 我们通过复盘煤炭30年历史，竭露煤炭的投资发展脉络，找寻煤炭股的授资逻辑，我们认为煤炭行业过去30年，是周期品投资框架的典型印证，紧跟经济波动的脉持。未来在资产荒问题逐步吕显背景下，煤炭红利资产的投资吸引力在不断增强。 深度复盘煤炭行业过去30年，是周期品投资柜渠的典型印证，紧跟经济波动的脉持。煤炭作为我国最为主要的能源，在建国后紧跟经济发晨的脉持， 但随看2011年以来中目经济发展的增速换挡，追求“高质量”发展，叠加 年煤炭钢铁行业跌落至全行业亏损的境速。2016年为了解决煤炭钢铁行业产能过剩间题，“供给侧改革”正式为谋炭行业的发展翻开了新的篇章，政策加码的“供给端”开始对于煤炭行业产生重要影响，而进入2020年以后， 陆着疫情后稳增长的发力及供给侧改革的成效，煤炭的供需逐步走入紧平 衡。量价均创历史新高。2020-2022年煤价远步走强，行业盈利创历史新高， 但本质依然逃不开“周期品的投资柜架” 投资逻辑的换挡，周期品投资框架的弱化到红利优先，背后是深刻的供需结构导致。我们认为2024年开始，煤炭的周期品特征会逐步弱化，预计煤价中枢到2025年蒋进入窄幅波动阶段，背后反应的是中长期供需格局清晰且稳定性强，逐步摆脱“周期轮函”：煤炭行业无新增产能抗动，内供给 失去向上弹性，进口量难现高增；而需求端中期仍会稳定，能源安全背景下“先立后破"，而近年来以10年期国债利率为代表的收益率持续下行，未 来可能长期处于低利率的环境，在资产荒间题逐步凸显背景下，煤炭红利资产的投资吸引力在不断增强 表1：重点覆盖公司盈利预测 代4 601918.SH 2023A0.81 2074E 0.91 2025E66'0 2023A12.3 2024F 11.0 2025E 10.1 地持 002128.SZ 2.11 2.13 2.17 10.6 10.1 9.9. 增持 600971.SH 1.70 1.70 1.73 7.0 7.0 6.9 tar HS'881109 3.10 3.08 3.09 15.0 14.6 14.6 601225.SH 2.19 2.28 2.59 11.9 11.4 10.1 aF 600348.SII 1.44 1.27 1.34 6.6 7.5 7.1 000552,SZ 0.67 0.68 9.4 5.2 5.1 6i0188.SH 2.74 2.60 2.82 8.5 9.0 8.3 增持 HS'868109 1.47 1.52 1.68 8.6 7.8 7.5 公司网称 推荐标的：推荐优质的高盈利移定性与盈利可预见性的龙头：陕西煤业、中国神华；排荐煤屯一体的新集能源，受益陕西能源；推荐长协然煤：恒源煤电、平煤股份、淮北矿业，山西焦煤；推序国改领先的夹企：中煤能源；推存基本面拐点的山煤国际。 EPSPE设资评成 电设信话超速煤电 中国计华胰西煤头 华阳股份 甘角范化 600123.SH1.411.311.436.36.80.2增持 山沫600546.SH 2.152.442.696.65.85.3 HS'101109 0.72 1.27 1.35 12.5 7.1 6.7 000983SZ 1.23 1.12 1.32 83 9.1 7.7 请务必阅读正文之后的免贵录款部分4of46 国泰君安证券 GUOTAIJUNANSECURITIES行业深度研究 平沫股份601666.SHEL11,706.46.5. 6.3. 增 600985.SII2.512.502.876.46.25.6 上海信源6508,SH1,343.143.90+01443.6 宝丰德源 600989.SH 22'0 1.21 8'1 22.5 14.3 9.8 增 0639.K tc0 0.46 0.47 8.9 6.5 6.5 增择 中国超阳集团1907.HK0.190.210.2414.713.511.6 开深股价600997.SH69r01.08.1.095.73.53.6. 山西化600740.SH0.500.7958011.97.57.0 1IS'S650090.340.650.7019.610.39.6 数据来源：Wind.国泰君安证泰研究 注：枚盘价氢止2024/7/5，港股公司费币单位为HKD 2.煤炭行业发展历程始终跟随中国经济发展脉络 2.1.纵观煤炭行业30年成长脉络，始终跟随国家经济发展 纵观煤炭行业30年成长脉路，是中国发展的“动力之源”，煤炭作为中国 的主要能源和工业原料，新中国成立之初，煤炭在中国能源结构中的占比高达95%以上，是推动新中国不断发展的“动力之源"，尽管近些年清洁能源 产能大%增长，中围煤炭消宽占比已经降到55.3%，但煤炭作为中围能源结 构中的主体能源，地位并未改变，煤炭的基础能额作用将继续在中国的能源安全和经济发展中发挥重要作用。 煤炭行业紧随中国经济发展的脉搏。从部中闻成立之初的3243万吨产量， 到“一五”计划结束时的1.31亿吨，再到"二五”计划结束时的2.2亿吨， 再到1965年的2.32亿吨，直至1978年的6.18亿吨，中固的煤炭产量实现 了降越式的发展。随着进入WTO，煤炭产量缩续由1998年的12.50亿吨到 2008年的27.93亿吨，再到2013年创纪录的39.69亿吨，2023年的47.1亿 吨产量相较于199