国内全链条降息与套息交易的反转

期货研究报告 2024年7月29日 金融研究 报告内容摘要: 周四人民币升值趋势过于凌厉，引发市场热议。我们认为原因有四：1）美国降息交易氛围依然浓烈；2）日元升值氛围烘托；3）国内央行推波助澜；4）出口商恐慌结汇助推。但目前就说套息交易反转仍言之过早，我们仍需观察。从基本面来看，人民币整体仍然是贬值趋势。 戴朝盛—宏观分析师从业资格证号：F03118012投资咨询证号：Z0019368联系电话：0571-28132632邮箱：daichaosheng@cindasc.com 风险提示：国内经济超预期走强美国经济超预期走弱 信达期货有限公司CINDAFUTURESCO.LTD杭州市萧山区钱江世纪城天人大厦19-20楼邮编：311200 目录 一、广谱利率再次迎来下降3二、套息交易的反转？4 一、广谱利率再次迎来下降 本周关注点集中在央行。 周一早上8点，央行宣布公开市场7天期逆回购操作利率由此前的1.80%调整为1.70%。1个小时后，央行授权全国银行间同业拆借中心公布LPR降息，1年期LPR和5年期以上LPR均降10BP，分别至3.35%和3.85%。同时，为加强预期管理，促进LPR发布时间与金融市场运行时间更好衔接，自2024年7月22日起，将LPR发布时间由每月20日（遇节假日顺延）上午9:15调整为9：00。下午2点，常备借贷便利（SLF）利率表更新，自7月22日起，SLF利率隔夜品种为2.55%、7天期品种为2.70%、1个月期品种为3.05%，3个品种均较此前下降10个基点。 插曲：同日8：30，为增加可交易债券规模，缓解债市供求压力，自本月起，有出售中长期债券需求的中期借贷便利（MLF）参与机构，可申请阶段性减免MLF质押品。考虑到央行借国债卖给市场，此举可以增加一级交易商手中符合要求的中长债。 7月25日凌晨，五大行相继官宣，存款利率下降。从存款下降幅度来看，1年及以内降幅为10BP，2年期至5年期则下降20BP，长端降幅高于短端。 7月25日9点20分，央行不按常理出牌，临近月末再次操作MLF，利率下降20BP至2.3%。至此全链条降息过程完成，尽管MLF政策意义已经淡化。 如今政策利率曲线已如图1所示，非严格定义的利率走廊为（1.5%，1.7%），严格意义上的利率走廊为（0.35%，2.7%）。 资料来源：Wind信达期货研究所 资料来源：Wind信达期货研究所 资料来源：Wind信达期货研究所 资料来源：Wind信达期货研究所 受政策利率下降影响，国债市场再次全面走强，30年期国债期货突破前高，根据Wind数据，30年期国债现货利率为2.42%，接近4月2.41%的最低水平。10年期国债则突破前低，正式进入2.1时代。 资料来源：Wind信达期货研究所 资料来源：Wind信达期货研究所 近期，资金利率有所上升，部分刺激政策已经出台，加之政治局会议内容下周即将发布，尽管我们长期看涨，但近期仍需谨慎。另一个风险因素是在长端利率即将或者已经突破前期新低后，央行是否会有所操作也未可知。 二、套息交易的反转？ 周四人民币汇率引起广泛关注，USDCNH一度从7.27降至7.20附近，降幅接近700BP。原因有四： 第一，当前美国降息交易氛围正浓，这几天人民币贬值压力也有所缓解。尽管我们认为从美国数据表现来看，仍需警惕降息交易的预期差，但由于美联储官员表态确实有所转向，似有做预期管理的架势，因此降息预期仍然非常浓厚。 第二，市场预期日本央行加息概率提升，日元从7月11日开始就大幅升值。日元常年作为套息交易的融资货币，此番升值趋势异常凌厉，套息交易平仓踩踏。人民币同属亚系货币，近年来也有成为融资货币的趋势。日元的交易情绪也带到了人民币，引发人民币大涨。 第三，央行推波助澜。从消息面来看，中资银行抽紧离岸流动性，同时抛出美元，也助推了这一过程。 第四，在这一过程中，原本持有大量美元的出口商开始恐慌，担心人民币行情逆转，自己遭受汇兑损失，纷纷要求将美元兑换成人民币，从而进一步驱动人民币上涨。 所以，有人会问人民币真的进入升值通道了吗？ 当然不是。 首先，套息交易的反转是否会持续？我们认为还得再观察。美国即使降息，也是鹰派式降息，不再可能最后降到以前的低利率时代，因此相比于日本而言，美国利率依然是高的，套息交易仍有可能持续。 第二，基本面依然疲弱，二十届三中全会将公平的重要性提升，很多举措其实一定程度上也是原先熟悉的配方，未来国内经济仍在下行并寻找平台期的可能性更大。 第三，美元利率继续维持在高位，出口商结汇的意愿依然很小，外汇市场上美元供给依然不足。 因此，还是观察吧，目前人民币依然是贬值概率高于升值。 免责声明 本报告由信达期货有限公司（以下简称“信达期货”）制作及发布。 本公司已取得期货交易咨询业务资格，交易咨询业务资格：证监许可【2011】1445号。 本研究报告是基于本公司认为可靠的且目前已公开的信息撰写，本公司力求但不保证该信息的准确性和完整性，因此任何人不得对本报告所载的信息、观点以及数据的准确性、可靠性、时效性及完整性产生任何依赖，且信达期货不对因使用此报告及所载材料而造成的损失承担任何责任。本报告不应取代个人的独立判断。本报告仅反映编写人的不同设想、见解及分析方法。同时，本公司不保证文中观点或陈述不会发生任何变更，在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。 此报告所载的全部内容仅作参考之用。此报告的内容不构成对任何人的投资建议，且信达期货不会因接收人收到此报告而视其为客户。 如果在任何国家或地区管辖范围内，本报告内容或其适用与任何政府机构、监管机构、自律组织或者清算机构的法律、规则或规定内容相抵触，或者信达期货未被授权在当地提供这种信息或服务，那么本报告的内容并不意图提供给这些地区的个人或组织，任何个人或组织也不得在当地查看或使用本报告。本报告所载的内容并非适用于所有国家或地区或者适用于所有人。 除非另有说明，信达期货拥有本报告的版权和/或其他相关知识产权。未经信达期货有限公司事先书面许可，任何单位或个人不得以任何方式复制、转载、引用、刊登、发表、发行、修改、翻译此报告的全部或部分材料、内容。除非另有说明，本报告中使用的所有商标、服务标记及标记均为信达期货所有或经合法授权被许可使用的商标、服务标记及标记。未经信达期货或商标所有权人的书面许可，任何单位或个人不得使用该商标、服务标记及标记。 【 信 达 期 货 简 介 】 信达期货有限公司是专营国内期货业务的有限责任公司，系经中国证券监督管理委员会核发《经营期货业务许可证》，浙江省工商行政管理局核准登记注册（统一社会信用代码：913300001000226378），由信达证券股份有限公司全资控股，注册资本6亿元人民币，是国内规范化、信誉高的大型期货公司之一。公司现为中国金融期货交易所全面结算会员单位，为上海期货交易所、郑州商品交易所、大连商品交易所全权会员单位，为中国证券业协会观察员、上海国际能源交易中心会员、中国证券投资基金业协会观察会员。 【 全 国 分 支 机 构 】