广西经济债务分析展望

固定收益类●证券研究报告 广西经济债务分析展望 专题报告 投资要点 分析师牛逸SAC执业证书编号：S0910523040001niuyi@huajinsc.cn 广西的一、三产业资源禀赋具有一定优势，长期发展向好。但短期内受第二产业增长缓慢影响较大。从中长期角度，出口有望成为广西未来经济发展的重要增长极。 相关报告 广西的财政收入水平偏低，近年来有逐步下滑趋势，税收收入占比偏弱。房地产市场骤然转冷并一直持续对广西财政收入造成较大影响。对土地出让的依赖度被动下降背后，是中央对广西转移支付力度的不断加强以弥补财政赤字缺口。2020年开始，对广西的转移支付额度逐步超过赤字额，成为广西财政的重要支持。 ESG市场跟踪双周报（2024.7.9-2024.7.22）-煤电低碳化改造方案出炉，能源企业积极布局三大技术路线2024.7.22地方债发行计划半月报-2024年三季度地方债发行计划已披露27507亿元2024.7.162024年6月进出口数据点评2024.7.12ESG市场跟踪双周报（2024.6.25-2024.7.8）-生态环境部公开征求发电行业碳排放配额总量和分配意见2024.7.8超长信用债投资分析2024.7.8 整体而言，广西经济重点看南宁、柳州、桂林三地，2023年三地占到人口的36%、经济总量的40%、财政收入的46%，尤其税收收入占比达52%以上。 受限于债务限额-债务余额空间，自2023年特殊再融资开启发行以来，广西累计发行特殊再融资债623亿元，在12个重点省份中规模偏低，仅高于黑龙江、甘肃、宁夏、青海。而重点省份中广西城投债余额仅低于重庆、天津、贵州，若简单以2023年以来城投债发行额以及特殊再融资债发行额类比为存续城投债的抵消项，则广西仅次于重庆，属于唯二两个新发行量不及存续规模的地区，加上两地的地方债限额空间也相对偏低，是这一轮化债以来，两地债务压力边际增加需要采取更进一步化债措施的原因。 截至2024年7月19日，广西存量信用债3598.94亿元，其中城投债规模2317.98亿元，存续城投债只数380只，主要集中于省本级、柳州和南宁，中债隐含评级集中于AA和AA-。从期限和收益率上来看，估值在3%以上的城投债规模仅322.21亿元，2.5%-3%存续规模774.92亿元，剩余1220.85亿元均处于2.5%以下。高估值城投债仍以柳州为主，其次为百色。低估值则以省本级和南宁为主。对于广西城投债投资，我们建议从以下几个维度去考虑： 广西区本级财政收入占全省财政收入比重相对偏低，且整体存续期限偏长、收益率偏低。存续收益率较高的主体包括广西旅发、广西农投、广西交投，其中广西农投拥有上市公司广农糖业，其主业较为突出，经营活动现金净流量近年来持续为正。广西旅发则需关注其贸易业务收入占比较高在后续审核政策上是否受到影响。 柳州尽管债务压力偏大，但在SPV贷款落地后，其政策支撑性得到验证，对于中短期债券兑付压力有显著缓释。存续债券中，柳州轨交收益率较高，或是市场对重点省份基建投资持续性担忧。但整体而言，鉴于柳州较强的工业底蕴，尤其是在新能源汽车方面的基础，区域整体向好。 南宁作为广西省会同时是东盟博览会永久举办地，中国与东盟已连续四年互为最大贸易伙伴，2024年，在外部出口压力仍然较大的背景下，与东盟的贸易关系格外重要。由此出发，南宁的发展不再局限于广西一区，未来增长空间较大。但南宁存续城投债整体收益率已显著下行，3%左右收益率主体以区县、开发区主体为主，层级相对偏低。 广西其余地市存续债券规模较小，未来放量可能性偏低，流动性改善带来溢价消除的可能性较低。若允许进一步资质下沉，则建议考虑桂林、百色。 风险提示 1、宏观经济、城投监管政策变化超预期； 2、城投定义缺乏统一标准可能导致统计口径偏差； 3、部分城投公布信息不完整，如未发债城投平台数据缺失可能导致偏差； 4、对区域评价存在主观性可能导致偏差； 5、部分预测基于历史和现有政策，未来政策变化如隐债化解超预期可能导致预测和实际产生较大差异； 6、其他不可抗力因素导致信用风险事件等。 内容目录 一、广西区域概况...............................................................................................................................................5二、区内地市概况.............................................................................................................................................15三、广西债务分析.............................................................................................................................................19四、风险提示....................................................................................................................................................22 图表目录 图1：广西GDP增速情况（%）........................................................................................................................6图2：各自治区GDP发展情况（亿元，%）......................................................................................................6图3：广西GDP结构..........................................................................................................................................6图4：广西三次产业贡献率（%）.......................................................................................................................6图5：广西三次产业拉动点（%）.......................................................................................................................7图6：第一、三产业提升尚不足以弥补第二产业回落（%）...............................................................................7图7：工业持续走弱是第二产业回落的主要原因（亿元，%）............................................................................7图8：五大支柱工业产业情况（亿元，%）........................................................................................................7图9：支柱工业产业营收增速，汽车制造业持续疲软（%）...............................................................................7图10：广西汽车产量情况（万辆）....................................................................................................................7图11：广西汽车产业营收及产量增速.................................................................................................................8图12：农业大省第一产业占比变化....................................................................................................................8图13：2022年农业大省第一产业结构（亿元）...............................................................................................8图14：22年农业大省产量数据（千公顷、万立方米、万吨）..........................................................................8图15：广西农林牧渔业总产值指数（上年=100）..............................................................................................8图16：全国及广西旅游收入、人次同比增速......................................................................................................8图17：全国第三产业结构情况............................................................................................................................9图18：广西第三产业结构情况............................................................................................................................9图19：广西分行业固投增速较全国差值（%）...................................................................................................9图20：广西与东盟区位关系.............................................................................................................................10图21：广西对东盟出口快速增长...........................................................................................................