公司首次覆盖：国内汽车座椅零部件核心供应商，扩产加速未来可期

2024年07月23日 国内汽车座椅零部件核心供应商，扩产加速未来可期 --明阳科技（837663.BJ）公司首次覆盖 核心观点： 分析师 ⚫汽 车 座 椅 国 内 市 场 规 模 近 千 亿 ，国 产 替 代 迫 在 眉 睫。汽 车 座 椅 主 要 由 面 套 、骨 架 、升 降 器 、滑 轨 、调 角 器 、驱 动 器 等 核 心 零 部 件 组 成，消 费 升 级 下 新 功 能不 断 涌 现 ，高 端 车 型 座 椅 功 能 逐 渐 下 沉 ，加 热 、通 风 、按 摩 、电 动 调 节 、记 忆 、零 重 力 等 逐 渐 成 为 标 配 。 据 观 研 天 下 数 据 ，2022年 国 内 汽 车 座 椅 市 场 规 模 约976.1亿 ，预 计2026年 将 达1,500亿 ，四 年CAGR=11.3%。汽 车 座 椅 行 业 集 中度 较 高，存 在 认 证+技 术+资 金+运 维 四 大 壁 垒，鉴 于 汽 车 行 业 竞 争 进 一 步 加 剧再 度 催 生 主 机 厂 降 本 需 求 ，综 合 运 维 响 应 速 度 、配 套 完 整 程 度 、市 场 消 费 潜 力等 因 素 ， 国 内 依 然 具 备 较 强 吸 引 力 ， 我 们 看 好 汽 车 座 椅 领 域 的 国 产 替 代。 ⚫公 司产 能 扩 张 迅 速 ， 深 度 绑 定 华 域 汽 车。2021年 公 司四 大 系 列 产 品 产 能 利用 率 均处 于 较 高 水 平 ，产 销 率 均 在100%周 围 徘 徊 ，产 能 扩 张 势 在 必 行 。募 投项 目2025年 末 达 产 后 ，预 计 整 体年 产 能 增 长约102.2%，产 能 扩 张 迅 速。公 司主 要 客 户 多 为 汽 车 座 椅 领 域 龙 头 ，2023年 前 五 大 客 户 营 业 收 入 占 比 约65.9%，公 司 与 华 域 汽 车 自2006年 起 开 始 进 行 业 务 接 触 ，合 作 关 系 紧 密 而 稳 定，目 前公 司 已 进 入 除 丰 田 纺 织 外 的 其 他 全 球Top 5与 全 部 国 内Top 3的 供 应 链 体 系。 ⚫投 资 建 议：我们 预 计 公 司2024-2026年 归 母 净 利 润 分 别 为0.93/1.23/1.58亿 ，EPS分 别 为0.91/1.19/1.53元 。给 予 公 司2025年13-14倍PE， 对 应 每 股 合 理估 值 区 间 为15.47-16.66元 ， 首 次 覆 盖 ， 给 予 明 阳 科 技 “ 推 荐 ” 评 级。 ⚫风 险 提 示：海 内 外 汽 车 座 椅 行 业 政 策 存 在 不 确 定 性 的 风 险 ； 下 游 汽 车 需 求 修复 缓 慢 的 风 险 ； 产 能 扩 张 不 及 预 期 的 风 险 ； 客 户 集 中 度 过 高 的 风 险等。 目录 一、明阳科技：国内汽车座椅零部件核心供应商，业绩高速增长..........................................................................................3 （一）深耕汽车座椅领域二十余载，形成四大系列产品.........................................................................................................3（二）业绩高速增长，盈利能力稳健...........................................................................................................................................4（三）股权相对集中，实际控制人合计持股约65%.................................................................................................................4 二、汽车座椅国内市场规模近千亿，国产替代迫在眉睫..........................................................................................................5 （一）汽车座椅包含在车身系统内，支持与鼓励政策频出.....................................................................................................5（二）海内外汽车销量回暖，汽车座椅国内市场规模近千亿.................................................................................................6（三）汽车座椅存在四大壁垒，国产替代迫在眉睫..................................................................................................................7 三、公司产能扩张迅速，深度绑定华域汽车...............................................................................................................................8 （一）公司产能扩张迅速，募投项目偏向新功能座椅..............................................................................................................8（二）深度绑定华域汽车，打入主要汽车座椅厂商供应链...................................................................................................10 （一）盈利预测..............................................................................................................................................................................10（二）估值分析与投资建议.........................................................................................................................................................10 附录：..............................................................................................................................................................................................13 （一）公司财务预测表..................................................................................................................................................................13 一、明阳科技：国内汽车座椅零部件核心供应商，业绩高速增长 （一）深耕汽车座椅领域二十余载，形成四大系列产品 深 耕汽 车 座 椅 调 节领 域二十 余 载，形 成 四 大 系 列 产 品。明 阳 科 技（苏 州）股 份 有 限 公 司2000年2月 成 立 于 江 苏 省 苏 州 市 吴 江 区 ，2012年8月被 认 定 为 国 家高 新 技 术企 业，2016年6月挂 牌 新 三 板 ，2022年8月入 选工 信 部第四批 专 精 特 新“ 小 巨 人 ”企 业 名 单，2023年3月 于 北 交 所 上 市。公 司主 要 从事 汽 车 座 椅 调 节 系 统 核 心 零 部 件 的 研 发 、 生 产、销 售 ， 专 业 提 供 高 性 能 、 高 强 度 、 高 精 度 、 复 杂 零 部件 的 专 业 化 定 制 服 务 。形 成粉 末 冶 金 零 件（PM）、自 润 滑 轴 承（DU）、传 力 杆（LG）、金 属 粉 末 注 射 成形 零 件（MIM）四 大 系 列 产 品 ，新 拓 展 的座 椅 机 构 件 总 成业 务初 露 锋 芒，目 前 主 要 应 用 于 汽 车 座 椅 的 调节 系 统 ， 在 工 程 机 械 、 电 动 工 具 等 领 域 也有 较 大 的 发 挥 空 间 。 （二）业绩高速增长，盈利能力稳健 业 绩 高 速 增 长 ， 盈 利 能 力 稳 健。2023年 公 司 实 现 营 业 收 入2.58亿/+24.3%、 归 母 净 利 润0.67亿/+30.6%，2024Q1单 季 实 现 营 业 收 入0.6亿/+20.6%、归 母 净 利 润0.17亿/+33.6%，2021-2024Q1公 司 营业 收 入 增 速保 持 在20%以 上，2022-2024Q1公 司 归 母 净 利 润 增 速 保 持 在30%以 上 ， 业 绩 高 速 增 长。分产 品 看 ，2023年粉 末 冶 金 零 件、自 润 滑 轴 承 、传 力 杆 、金 属 粉 末 注 射 成 形 零 件 四 大 系 列 产 品营 业 收 入占 比 分 别 为40.9%、23.7%、20.9%、9.7%，新 拓 展 的 座 椅 机 构 件 总 成业 务 也 有3.3%的 份 额，近 年 来粉末 冶 金 零 件、金 属 粉 末 注 射 成 形 零 件两大 产 品对 营 业 收 入 增 长 贡 献较 大。 2023年 公 司 实 现 销 售 毛 利 率46.2%/+1.1pct、销 售 净 利 率25.8%/+1.3pct，2021-2024Q1公 司 销 售 毛利 率 与 净 利 率均 稳 步提 升 ，在汽 车 市 场 竞 争 激 烈 、整 车 厂向 上 游转 嫁 压 力 形 成 零 部 件年 降 惯 例 下 ，公司能 够通 过产 能 释 放发 挥规 模 效 应完 美对 冲，实 属 不 易。公 司 三 大 期 间 费 用 率 稳 中 有 降 ，2023年 控 制在10%以 内 ， 其 中 管 理 费 用 率仍处 于 较 高 水 平 ，存 在优 化空 间。 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 （三）股权相对集中，实际控制人合计持股约65% 股 权 相 对 集 中 ， 实 际 控 制 人合 计持 股 约65%。公 司前 十 大 股 东 合 计 占 总 股 本 比 例75.7%，股 权 相对集 中。实 际 控 制 人 为 王 明 祥 、沈 培 玉 夫 妇 与 其 子 沈旸，王 明 祥与 沈旸直 接 持 股