外销把握韩国基本盘+拓展欧美东南亚潜力市场，内销按摩椅龙头双品牌战略清晰

报告摘要 一、荣泰健康：持续创新产品力领先，按摩椅龙头代工起家到双自主品牌驱动成长。公司深耕按摩器具行业二十余载，早期外销依靠ODM模式扩容，现深度绑定韩国头部客户Bodyfriend贡献业务增长主动力，持续挖掘欧美新市场机遇，进军具备悠久按摩文化的东南亚市场，泰国建厂有序推进，构造第二成长曲线。国内以OBM模式为主，孵化荣泰主品牌定位中高端，摩摩哒由共享转向高性价比年轻家用品牌，差异化布局驱动增长。 二、行业分析：中国贡献按摩器具行业出口重要力量，国内按摩椅渗透率提升空间广阔。1）按摩产品市场空间：全球按摩产品市场持续扩容，亚洲贡献成长动力。根据灼识咨询数据，2026年全球按摩产品市场规模有望达到261亿美元（2022-2026年CAGR预计10.6%），亚洲市场有望达到93亿美元（2022-2026年CAGR预计14.2%），占比提升至35.6%。2）按摩保健器具出口：我们测算，中国出口按摩器具的终端规模约占全球市场的45%-60%，贡献全球出口主要力量。3）渗透率：根据灼识咨询数据，2021年新加坡/港澳/台湾/马来西亚/中国大陆按摩椅渗透率分别为每百户9.6/11.6/7.3/5.7/2.3台，中国市场渗透率较低，具备天然成长空间。 ◼股票数据 总股本/流通(亿股)1.79/1.79总市值/流通(亿元)25.02/25.0212个月内最高/最低价(元)25.26/13.9 相关研究报告 三、公司分析：外销把握韩国基本盘+拓展欧美东南亚引领增长，内销双品牌战略清晰。1）外销：深耕韩国市场巩固核心驱动力，挖掘低渗透率欧美市场机遇+布局东南亚打造第二成长曲线。a)韩国：深化与大客户BF合作，立足中高端+补齐性价比产品，贡献外销主要力量。b）美国：市场发展早期空间广阔，下游整体消费能力较强，美国区域四客户增速较快，公司致力于培育类BF的大客户提升整体盈利水平。c）欧洲：挖掘空间广阔的高潜力市场，积极获取新客户，有计划建设仓储基地或成自主品牌出海突破口。d）东南亚：调整战略布局，从越南到东南亚市场全发力，泰国建厂增强出海实力。2）内销：线上积极布局抖音等新兴渠道收获高增，线下荣泰主品牌树立中高端调性，摩摩哒由共享向家用性价比进化。 <<荣泰健康：2024Q1业绩超预期，高比 例 分 红 提 振 股 东 信 心>>--2024-04-17 证券分析师：孟昕E-MAIL：mengxin@tpyzq.com分析师登记编号：S1190524020001 研究助理：赵梦菲E-MAIL：zhaomf@tpyzq.com一般证券业务登记编号：S1190124030006研究助理：金桐羽 E-MAIL：jinty@tpyzq.com一般证券业务登记编号：S1190124030010 投资建议：行业端，随着海外需求回暖，国内对养老产业的政策支持，老龄化问题及对居民日益提升的健康需求，按摩器具市场规模有望持续增长。公司端，海外优质客户积极拓展，产能建设加强抗风险能力；国内产品结构持续优化，新兴渠道加速布局，降本增效不断强化，收入业绩有望持 续 增 长 。我 们 预 计 ，2024-2026年 公 司 归 母 净 利 润 分 别 为2.25/2.75/3.25亿元，对应EPS分别为1.26/1.53/1.81元，当前股价对应PE分别为11.11/9.11/7.70倍。维持“买入”评级。 风险提示：原材料价格波动、大客户较为集中、汇率波动、行业竞争加剧等。 目录 一、荣泰健康：持续创新产品力领先，按摩椅龙头代工起家到双自主品牌驱动成长............6 (一)发展历程：从ODM起家到OBM升级，以韩国为主战场，欧美东南亚三区构造第二成长曲线...6(二)财务分析：立足按摩器具主业，整体经营稳健........................................7(三)管理层与股权结构：股权结构清晰稳定，员工与公司利益深度绑定.......................9(四)分红：持续高比例分红回馈股东，提振股东信心具备长期价值.........................11二、行业分析：中国按摩椅渗透率提升空间广阔，代工制造实力强劲成为按摩器具主要出口国13(一)行业规模和空间：亚洲贡献全球按摩产品市场成长动力，中国按摩椅渗透率提升空间广阔..13(二)竞争格局：亚洲高端市场品牌集中度较高，中国代工企业实力强劲......................19三、公司分析：外销把握韩国基本盘+拓展欧美东南亚引领增长，内销双品牌战略清晰........22(一)外销:重新梳理拆分四大外贸区域，深度绑定韩国大客户+积极开拓欧美东南亚市场共同驱动成长.................................................................................22(二)内销:线上线下全渠道布局，双品牌差异化驱动成长..................................29a)渠道：积极布局抖音等新兴渠道，线下渠道形式持续优化..............................29b)品牌：双品牌差异化布局，精准满足不同消费需求....................................31四、盈利预测.....................................................................36(一)关键假设......................................................................36(二)盈利预测与估值................................................................37五、风险提示.....................................................................38 图表目录 图表1：按摩器具行业龙头，代工向自主品牌进化.........................................6图表2：2024Q1公司营收呈现恢复性增长，达到4.01亿元（+3.86%）........................7图表3：2019年起公司共享业务收缩....................................................8图表4：2023年公司内/外销分别占比44.04/55.42%.......................................8图表5：2024Q1公司业绩超预期增长亮眼（0.63亿元，+67.31%）...........................8图表6：2024Q1毛/净利率双升（+6.60/5.92pct）.........................................9图表7：降本增效持续进行，费用控制较为合理...........................................9图表8：截至2024Q1林氏家族及一致行动人合计持股54.82%...............................9图表9：现任管理层从业经验丰富......................................................10图表10：2024年发布员工持股计划，充分调动员工积极性.................................11图表11：持续回馈股东，重视投资者利益...............................................11图表12：荣泰健康分红率波动上升，2023年为68.56%....................................12图表13：2026年全球按摩产品规模预计261亿美元.......................................13图表14：大中华地区按摩椅产品加速增长...............................................14图表15：按摩小件销额占比有望提升...................................................14图表16：2021年中国按摩器具出口额达到峰值64.06亿美元，贡献主要力量.................15图表17：2023年我国向美国/韩国/日本分别出口按摩保健器具13.61/3.89/3.08亿美元.......16图表18：2023年我国向马来西亚/俄罗斯/新加坡/印度出口按摩器具分别同比+70.4/75.5/34.8/33.8%................................................................................16图表19：2023年我国向美国/韩国/日本出口按摩保健器具分别占比30.1/8.6/6.8%...........16图表20：2023年我国向美国/韩国/日本出口按摩保健器具数量分别同比-8.3/+16.4/+5.7%.....16图表21：2026年亚洲高端按摩椅规模预计达到23亿美元..................................17图 表22：2026年 新 加 坡/港 澳/台 湾/马 来 西 亚/中 国 大 陆 按 摩 椅 渗 透 率 分 别 预 计 每 百 户19.5/15.5/12.3/8.9/4.6台........................................................18图表23：按摩椅市场主要增长驱动因素.................................................18图表24：技术升级+对按摩重视程度提升成为美国按摩椅市场两大增长动力..................19图表25：2021年亚洲高端按摩椅市场CR5 85.6%.........................................20图表26：韩国按摩椅市场Hutech、Bodyfriend份额领先..................................20图表27：按摩椅线上三大渠道结构较均衡，奥克斯具备优势...............................21图表28：医疗保健业务是BF收入的主要来源，占86%.....................................23图表29：Bodyfriend新品持续迭代....................................................24图表30：Bodyfriend产品矩阵丰富，于2024M2推出新产品形态按摩椅床Eden...............25图表31：2023年美国人均可支配收入60314美元（+7.6%），高于同年GDP增幅..............26图表32：2020年美国医疗卫生支出/GDP＞10.31%.........................................26图表33：2021年起欧元区经济修复，2024Q1 GDP同比3.79%...............................27图表34：奥佳华、傲胜主要按摩椅产品.................................................28图表35：积极布局新渠道，抖音2022、2023年销额同比增长靓丽.....................